Άνθρωπος, Οικονομία και Κράτος, με το έργο «Εξουσία και Αγορά»: Κεφάλαιο 6. Παραγωγή: Το Επιτόκιο και ο Προσδιορισμός του

Μέχρι αυτό το σημείο²⁴⁶ αντιμετωπίζαμε τη δομή της παραγωγής ως ενοποιημένη σε ένα στάδιο. Μία ή περισσότερες επιχειρήσεις ενσωμάτωναν κάθετα όλα τα στάδια παραγωγής ενός προϊόντος —με όλους τους συντελεστές να είναι ειδικοί—, έως ότου τελικά το προϊόν πωλούνταν στον καταναλωτή. Πρόκειται ασφαλώς για μη ρεαλιστική υπόθεση. Θα εξετάσουμε τώρα την κατάσταση της παραγωγής στον πραγματικό κόσμο, όπου (α) οι συντελεστές είναι τόσο μη ειδικοί όσο και ειδικοί και (β) η παραγωγή διαιρείται σε πολυάριθμα στάδια, καθώς οι συντελεστές εξακολουθούν να εργάζονται και να προχωρούν από τα ανώτερα προς τα κατώτερα στάδια της παραγωγικής διαδικασίας.²⁴⁷ Αντί να υποθέσουμε ότι μία επιχείρηση —μία ομάδα κεφαλαιούχων— αγοράζει συντελεστές και διατηρεί την ιδιοκτησία του προϊόντος μέχρι την πώλησή του στους καταναλωτές, ας υποθέσουμε ότι σε καθορισμένα διαστήματα υπάρχουν διαφορετικές επιχειρήσεις και διαφορετικές ομάδες κεφαλαιούχων και ότι, σε κάθε τέτοιο διάστημα, το προϊόν, στο στάδιο στο οποίο έχει φτάσει έως εκείνο το σημείο, πωλείται έναντι χρήματος σε άλλον κεφαλαιούχο ή ομάδα κεφαλαιούχων. Δεν χρειάζεται να κάνουμε περιοριστικές υποθέσεις για το πόσα χωριστά στάδια υπάρχουν ή ποια μπορεί να είναι τα χρονικά διαστήματα μεταξύ των επιμέρους σταδίων. Για λόγους ευκολίας, ας επιστρέψουμε στο παράδειγμά μας και στο διάγραμμα του Σχήματος 40. Θα υποθέσουμε ότι ανταλλαγές προϊόντων και υπηρεσιών πραγματοποιούνται σε κάθε γραμμή που σημειώνεται στο διάγραμμα. Θα υποθέσουμε επιπλέον, αποκλειστικά για λόγους ευκολίας, ότι κάθε στάδιο διαρκεί το ίδιο χρονικό διάστημα.

Τώρα, αντί να εισπράττει το εισόδημα από τόκο για τις υπηρεσίες του ως ενιαίο ποσό στο τελικό στάδιο, ο κεφαλαιούχος ή οι κεφαλαιούχοι αποκτούν εισόδημα από τόκο σε κάθε στάδιο.²⁴⁸ Εάν κάθε στάδιο διαρκεί ένα έτος, τότε ολόκληρη η παραγωγική διαδικασία του αγαθού διαρκεί έξι έτη. Όταν όλα τα στάδια συνενώνονται ή ενσωματώνονται κάθετα, τότε ένας κεφαλαιούχος —ή μια ομάδα κεφαλαιούχων— προκαταβάλλει στους ιδιοκτήτες των πρωτογενών συντελεστών το χρήμα τους έξι έτη νωρίτερα και κατόπιν περιμένει αυτό το διάστημα για να αποκτήσει το έσοδό του. Αυστηρά μιλώντας, εφόσον η εργασία και η αμοιβή της εργασίας και της γης θα ήταν συνεχείς καθώς το προϊόν προχωρούσε προς την τελική του μορφή, η εργασία και η γη που μισθώνονταν πρώτες θα πληρώνονταν, ας πούμε, κατά το πρώτο έτος, ενώ εκείνες που μισθώνονταν τελευταίες προς το τέλος του έκτου έτους. Με χωριστά στάδια, ωστόσο, κάθε κεφαλαιούχος προκαταβάλλει το χρήμα για ένα μόνο έτος.

Ας δούμε την εικόνα σε ένα διάγραμμα, το Σχήμα 41. Πρέπει να τροποποιήσουμε κάπως το προηγούμενο διάγραμμα. Προστίθεται μια κάτω λωρίδα 100 ουγγιών, και το εισόδημα από τόκο που περιέρχεται στον κεφαλαιούχο σε αυτό το κατώτατο στάδιο υποδεικνύεται από ένα βέλος που κατευθύνεται προς τα αριστερά. Το βέλος προς τα πάνω αντιπροσωπεύει τότε το ποσό που περιέρχεται στους ιδιοκτήτες των πρωτογενών συντελεστών, της γης και της εργασίας, σε αυτό το στάδιο, ενώ η σκιασμένη περιοχή αντιπροσωπεύει το ποσό που περιέρχεται στους ιδιοκτήτες συντελεστών οι οποίοι είναι κεφαλαιουχικά αγαθά ανώτερης βαθμίδας, δηλαδή ενδιάμεσα προϊόντα. Το διάγραμμα του Σχήματος 40 δεν απεικόνιζε εισόδημα από τόκο, αλλά παρουσίαζε απλώς ολόκληρο το εισόδημα ως περιερχόμενο στους ιδιοκτήτες των πρωτογενών συντελεστών· το χρονικό στοιχείο δεν είχε ακόμη εισαχθεί στη συζήτησή μας.

Η δομή της παραγωγής και των πληρωμών που απεικονίζεται σε αυτό το βασικό διάγραμμα έχει ως εξής: Οι καταναλωτές δαπανούν 100 ουγγιές για το εν λόγω αγαθό. Από τις 100 ουγγιές, πέντε περιέρχονται ως εισόδημα από τόκο στους πωλητές του καταναλωτικού αγαθού και 95 καταβάλλονται στους ιδιοκτήτες των συντελεστών. Στο παράδειγμά μας, 15 ουγγιές καταβάλλονται για τη χρήση των πρωτογενών συντελεστών γης και εργασίας, ενώ 80 διατίθενται για την αγορά υπηρεσιών συντελεστών που είναι κεφαλαιουχικά αγαθά ανώτερης τάξης. Στο δεύτερο στάδιο, οι κεφαλαιούχοι λαμβάνουν έσοδο 80 ουγγιών από την πώληση του προϊόντος τους.

Από τις 80 ουγγιές, 16 διατίθενται για την αγορά συντελεστών γης και εργασίας και τέσσερις περιέρχονται ως εισόδημα από τόκο στους κεφαλαιούχους του δεύτερου επιπέδου. Οι υπόλοιπες 60 χρησιμοποιούνται για την αγορά κεφαλαιουχικών αγαθών ανώτερης τάξης. Η ίδια διαδικασία επαναλαμβάνεται έως ότου, στο υψηλότερο στάδιο, οι κεφαλαιούχοι της υψηλότερης τάξης λάβουν έσοδο 20 ουγγιών, κρατήσουν μία για τους ίδιους και καταβάλουν 19 στους συντελεστές γης και εργασίας. Το συνολικό εισόδημα των συντελεστών γης και εργασίας είναι 83 ουγγιές· το συνολικό εισόδημα από τόκο είναι 17 ουγγιές.

Στην προηγούμενη ενότητα για τον τόκο δείξαμε ότι το χρήμα είναι πάντοτε μη ειδικό, με αποτέλεσμα στην ERE η απόδοση από τόκο της χρηματικής επένδυσης —το καθαρό επιτόκιο— να είναι η ίδια παντού στην οικονομία, ανεξάρτητα από το είδος του προϊόντος ή τις ιδιαίτερες συνθήκες παραγωγής του. Εδώ βλέπουμε μια περαιτέρω ανάπτυξη αυτής της αρχής. Το επιτόκιο πρέπει να είναι ενιαίο όχι μόνο για κάθε αγαθό, αλλά και για κάθε στάδιο κάθε αγαθού. Στο διάγραμμά μας, το ποσοστό απόδοσης από τόκο που λαμβάνουν οι ιδιοκτήτες των προϊόντων, δηλαδή οι κεφαλαιούχοι, είναι ίσο σε κάθε στάδιο. Στο κατώτατο στάδιο, οι παραγωγοί έχουν επενδύσει 95 ουγγιές σε συντελεστές —τόσο κεφαλαιουχικά αγαθά όσο και πρωτογενείς συντελεστές— και λαμβάνουν 100 ουγγιές από τους καταναλωτές, δηλαδή καθαρό εισόδημα πέντε ουγγιών. Αυτό αντιπροσωπεύει απόδοση της επένδυσης ίση με 5/95, ή περίπου 5,2 τοις εκατό. Στην ERE, την οποία εξετάζουμε, δεν υπάρχουν κέρδη ή ζημίες λόγω αβεβαιότητας, οπότε αυτή η απόδοση αντιπροσωπεύει το καθαρό επιτόκιο.²⁴⁹ Ο κεφαλαιούχος στο αμέσως ανώτερο στάδιο επενδύει 60 συν 16, δηλαδή 76 ουγγιές, σε συντελεστές και λαμβάνει καθαρή απόδοση τεσσάρων ουγγιών, πάλι περίπου 5,2 τοις εκατό. Και ούτω καθεξής για κάθε στάδιο επένδυσης, όπου, αν εξαιρέσουμε τις αριθμητικές ιδιομορφίες του παραδείγματός μας, το επιτόκιο είναι ενιαίο σε κάθε στάδιο. Στο υψηλότερο στάδιο, ο κεφαλαιούχος έχει επενδύσει 19 ουγγιές σε γη και εργασία και λαμβάνει καθαρή απόδοση μίας ουγγιάς, πάλι περίπου 5,2 τοις εκατό.

Το επιτόκιο πρέπει να είναι ίσο σε κάθε στάδιο της παραγωγικής διαδικασίας. Διότι ας υποθέσουμε ότι το επιτόκιο ήταν υψηλότερο στα ανώτερα στάδια από ό,τι στα κατώτερα. Τότε οι κεφαλαιούχοι θα εγκατέλειπαν την παραγωγή στο κατώτερο στάδιο και θα μετακινούνταν στο ανώτερο, όπου η απόδοση από τόκο είναι μεγαλύτερη. Ποια είναι η επίδραση μιας τέτοιας μετακίνησης; Μπορούμε να απαντήσουμε τονίζοντας τις συνέπειες των διαφορών στο επιτόκιο. Υψηλότερο επιτόκιο στο στάδιο A από ό,τι στο στάδιο B σημαίνει ότι το περιθώριο μεταξύ του αθροίσματος των τιμών των συντελεστών που εισέρχονται στο στάδιο A και της τιμής πώλησης του προϊόντος του είναι μεγαλύτερο, σε ποσοστιαίους όρους, από το περιθώριο τιμών στο στάδιο B. Έτσι, εάν συγκρίνουμε το τέταρτο και το πρώτο στάδιο στο διάγραμμα του Σχήματος 41, βρίσκουμε ένα περιθώριο τιμών από 43 έως 45 στην πρώτη περίπτωση και από 95 έως 100 στη δεύτερη, με καθαρή απόδοση από τόκο περίπου 5,2 τοις εκατό σε καθεμία. Ας υποθέσουμε, ωστόσο, ότι το άθροισμα των τιμών των συντελεστών για το τέταρτο στάδιο είναι 35 αντί για 43, ενώ το άθροισμα των τιμών των συντελεστών στο πρώτο στάδιο είναι 98. Το άθροισμα των τιμών των συντελεστών εδώ αποκλείει, βεβαίως, το εισόδημα από τόκο. Οι κεφαλαιούχοι που επενδύουν στο τέταρτο στάδιο θα αποκόμιζαν καθαρή απόδοση 8, ή 23 τοις εκατό, ενώ οι επενδυτές στο πρώτο στάδιο θα αποκόμιζαν περίπου 2 τοις εκατό. Οι κεφαλαιούχοι θα άρχιζαν να παύουν τις επενδύσεις στο πρώτο στάδιο και να μετακινούνται στο τέταρτο. Ως συνέπεια αυτής της μετακίνησης, η συνολική ζήτηση για τους συντελεστές του πρώτου σταδίου μειώνεται και, επομένως, μειώνονται οι τιμές των συντελεστών που χρησιμοποιούνται σε αυτό. Στο μεταξύ, η μεγαλύτερη επένδυση στο τέταρτο στάδιο αυξάνει εκεί τις τιμές των συντελεστών, έτσι ώστε το άθροισμά τους αυξάνεται από το 35. Τα προϊόντα του τέταρτου σταδίου αυξάνονται και η αυξημένη προσφορά μειώνει την τιμή πώλησης, η οποία υποχωρεί από το 43. Αυτές οι ενέργειες αρμπιτράζ συνεχίζονται έως ότου το ποσοστιαίο περιθώριο στα δύο στάδια εξισωθεί.

Είναι σημαντικό να αντιληφθούμε ότι το επιτόκιο ισούται με το ποσοστιαίο περιθώριο τιμών στα διάφορα στάδια. Υπερβολικά πολλοί συγγραφείς θεωρούν το επιτόκιο μόνο ως την τιμή των δανείων στην αγορά δανείων. Στην πραγματικότητα, όπως θα δούμε διεξοδικότερα παρακάτω, το επιτόκιο διαπερνά όλες τις αγορές διαχρονικής ανταλλαγής, και η αγορά παραγωγικών δανείων είναι μια αυστηρά δευτερεύουσα αγορά διαχρονικής ανταλλαγής, με σημασία αποκλειστικά παράγωγη.²⁵⁰

Όχι μόνο το επιτόκιο θα είναι ίσο σε κάθε στάδιο οποιουδήποτε δεδομένου προϊόντος, αλλά το ίδιο επιτόκιο θα επικρατεί σε όλα τα στάδια όλων των προϊόντων στην ERE. Στον πραγματικό κόσμο της αβεβαιότητας, η τάση των επιχειρηματικών δράσεων κατευθύνεται πάντοτε προς την καθιέρωση ενιαίου επιτοκίου σε όλες τις αγορές διαχρονικής ανταλλαγής της οικονομίας. Ο λόγος της ομοιομορφίας είναι σαφής. Εάν το τρίτο στάδιο του αγαθού X αποφέρει 8 τοις εκατό και το πρώτο στάδιο του αγαθού Y αποφέρει 2 τοις εκατό, οι κεφαλαιούχοι θα τείνουν να παύουν να επενδύουν στο δεύτερο και να στρέφονται σε μεγαλύτερες επενδύσεις στο πρώτο. Τα περιθώρια τιμών μεταβάλλονται αναλόγως, ως απόκριση στις μεταβαλλόμενες ζητήσεις και προσφορές, και τα επιτόκια γίνονται ενιαία.

Μπορούμε τώρα να άρουμε την περιοριστική υπόθεσή μας περί ίσης διάρκειας των διαφόρων σταδίων. Κάθε στάδιο οποιουδήποτε προϊόντος μπορεί να είναι τόσο μακρύ ή τόσο σύντομο όσο απαιτούν οι τεχνικές παραγωγής και η οργανωτική δομή του κλάδου. Έτσι, μια τεχνική παραγωγής μπορεί να απαιτεί τη συγκομιδή ενός έτους για κάποιο συγκεκριμένο στάδιο. Από την άλλη πλευρά, μια επιχείρηση μπορεί να «ενσωματώσει κάθετα» δύο στάδια και να προκαταβάλει το χρήμα στους ιδιοκτήτες συντελεστών για την περίοδο που καλύπτει και τα δύο στάδια, προτού πωλήσει το προϊόν έναντι χρήματος. Η καθαρή απόδοση της επένδυσης σε οποιοδήποτε στάδιο θα προσαρμοστεί σύμφωνα με τη διάρκειά του. Ας υποθέσουμε, λοιπόν, ότι το ενιαίο επιτόκιο στην οικονομία είναι 5 τοις εκατό. Πρόκειται για 5 τοις εκατό για μια ορισμένη μοναδιαία χρονική περίοδο, ας πούμε ένα έτος. Μια παραγωγική διαδικασία ή επένδυση που καλύπτει περίοδο δύο ετών θα αποφέρει τότε, σε ισορροπία, 10 τοις εκατό, το ισοδύναμο του 5 τοις εκατό ετησίως. Το ίδιο θα ισχύει για ένα στάδιο παραγωγής οποιασδήποτε χρονικής διάρκειας. Έτσι, η ανομοιομορφία ή η ενοποίηση των σταδίων δεν παρεμποδίζει στο παραμικρό τη διαδικασία εξισορρόπησης.

Είναι ήδη σαφές ότι η παλαιά κλασική τριάδα «γη, εργασία και κεφάλαιο», που αποφέρει «μισθούς, προσόδους και τόκο», πρέπει να τροποποιηθεί ριζικά. Δεν είναι αλήθεια ότι το κεφάλαιο είναι ανεξάρτητος παραγωγικός συντελεστής ή ότι αποφέρει τόκο στον ιδιοκτήτη του με τον ίδιο τρόπο που η γη και η εργασία αποφέρουν εισόδημα στους ιδιοκτήτες τους. Όπως είδαμε παραπάνω και θα συζητήσουμε διεξοδικότερα παρακάτω, το κεφάλαιο δεν είναι ανεξάρτητα παραγωγικός συντελεστής. Τα κεφαλαιουχικά αγαθά είναι ζωτικά και κρίσιμης σημασίας για την παραγωγή, αλλά η παραγωγή τους ανάγεται, μακροχρόνια, στους συντελεστές γης, εργασίας και χρόνου. Επιπλέον, η γη και η εργασία δεν είναι εσωτερικά ομοιογενείς συντελεστές, αλλά απλώς κατηγορίες τύπων συντελεστών, καθένας από τους οποίους διαφέρει κατά τρόπο μοναδικό. Κάθε συντελεστής γης και κάθε συντελεστής εργασίας, λοιπόν, έχει τα δικά του φυσικά χαρακτηριστικά, τη δική του ικανότητα να χρησιμεύει στην παραγωγή· καθένας, επομένως, λαμβάνει το δικό του εισόδημα από την παραγωγή, όπως θα αναλυθεί παρακάτω. Και τα κεφαλαιουχικά αγαθά παρουσιάζουν απεριόριστη ποικιλία· στην ERE, όμως, δεν αποκομίζουν εισοδήματα. Εκείνο που αποφέρει εισόδημα είναι η μετατροπή μελλοντικών αγαθών σε παρόντα· λόγω του καθολικού γεγονότος της χρονικής προτίμησης, οι μελλοντικές ικανοποιήσεις αξιολογούνται πάντοτε χαμηλότερα από τις παρούσες. Εκείνο που επιτελούν οι κεφαλαιούχοι επενδυτές είναι η κατοχή και η διακράτηση κεφαλαιουχικών αγαθών από τη χρονική στιγμή ένα, όταν αγοράζονται οι υπηρεσίες συντελεστών, έως τη χρονική στιγμή δύο, όταν πωλείται το προϊόν. Αυτό ισοδυναμεί με την αγορά μελλοντικών αγαθών —των υπηρεσιών συντελεστών που παράγουν κεφαλαιουχικά αγαθά— έναντι χρήματος, ακολουθούμενη από την πώληση, σε μεταγενέστερη χρονική στιγμή, των παρόντων αγαθών έναντι χρήματος. Το τελευταίο συμβαίνει όταν πωλούνται καταναλωτικά αγαθά, διότι τα καταναλωτικά αγαθά είναι παρόντα αγαθά. Όταν πωλούνται έναντι χρήματος ενδιάμεσα κεφαλαιουχικά αγαθά χαμηλότερης τάξης, τότε εκείνο που πωλείται δεν είναι παρόντα αγαθά, αλλά αγαθά λιγότερο απομακρυσμένου μέλλοντος. Με άλλα λόγια, τα κεφαλαιουχικά αγαθά έχουν προωθηθεί από ένα προγενέστερο στάδιο, πιο απομακρυσμένο από τη μελλοντική κατανάλωση, προς το στάδιο της κατανάλωσης, σε ένα μεταγενέστερο στάδιο, λιγότερο απομακρυσμένο από αυτήν. Ο χρόνος που απαιτείται για αυτόν τον μετασχηματισμό θα καλύπτεται από έναν συντελεστή χρονικής προτίμησης. Έτσι, εάν ο αγοραίος συντελεστής χρονικής προτίμησης, δηλαδή το επιτόκιο, είναι 5 τοις εκατό ετησίως, τότε ένα παρόν αγαθό αξίας 100 ουγγιών στην αγορά θα αξίζει περίπου 95 ουγγιές ως απαίτηση επί του αγαθού αυτού σε ένα έτος από τώρα. Η παρούσα αξία μιας απαίτησης για 100 ουγγιές σε ένα έτος από τώρα θα είναι 95 ουγγιές. Σε αυτή τη βάση, η εκτιμώμενη αξία του αγαθού θα μπορούσε να υπολογιστεί για διάφορες χρονικές στιγμές· έτσι, η απαίτηση για μισό έτος στο μέλλον θα αξίζει περίπου 97,5 ουγγιές. Το αποτέλεσμα θα είναι η ομοιομορφία των συντελεστών στη διάρκεια μιας χρονικής περιόδου.

Έτσι, οι κεφαλαιούχοι προκαταβάλλουν παρόντα αγαθά στους ιδιοκτήτες συντελεστών σε αντάλλαγμα για μελλοντικά αγαθά· κατόπιν, αργότερα, πωλούν τα αγαθά που έχουν ωριμάσει ώστε να γίνουν παρόντα αγαθά ή αγαθά λιγότερο απομακρυσμένου μέλλοντος, σε αντάλλαγμα για παρόντα αγαθά — χρήμα. Έχουν προκαταβάλει παρόντα αγαθά στους ιδιοκτήτες συντελεστών και, σε αντάλλαγμα, περιμένουν ενόσω αυτοί οι συντελεστές, οι οποίοι είναι μελλοντικά αγαθά, μετασχηματίζονται σε αγαθά που βρίσκονται πλησιέστερα στο παρόν από ό,τι προηγουμένως. Η λειτουργία των κεφαλαιούχων είναι, επομένως, χρονική λειτουργία, και το εισόδημά τους είναι ακριβώς ένα εισόδημα που αντιπροσωπεύει το άγιο των παρόντων αγαθών έναντι των μελλοντικών. Αυτό το εισόδημα από τόκο, λοιπόν, δεν προέρχεται από τα συγκεκριμένα, ετερογενή κεφαλαιουχικά αγαθά, αλλά από τη γενικευμένη επένδυση χρόνου.²⁵¹ Προέρχεται από την προθυμία θυσίας παρόντων αγαθών για την αγορά μελλοντικών αγαθών —των υπηρεσιών συντελεστών. Ως αποτέλεσμα αυτών των αγορών, οι ιδιοκτήτες συντελεστών αποκτούν το χρήμα τους στο παρόν για ένα προϊόν που ωριμάζει μόνο στο μέλλον.

Έτσι, οι κεφαλαιούχοι περιορίζουν την παρούσα κατανάλωσή τους και χρησιμοποιούν αυτές τις χρηματικές αποταμιεύσεις για να παρέχουν χρήμα —παρόντα αγαθά— σε ιδιοκτήτες συντελεστών που παράγουν μόνο μελλοντικά αγαθά. Αυτή είναι η υπηρεσία —μια προκαταβολή χρόνου— που παρέχουν οι κεφαλαιούχοι στους ιδιοκτήτες συντελεστών και για την οποία οι τελευταίοι πληρώνουν εκουσίως με τη μορφή του επιτοκίου.

Είναι σαφές ότι το επιτόκιο διαδραματίζει κρίσιμο ρόλο στο σύστημα παραγωγής της σύνθετης χρηματικής οικονομίας.²⁵² Πώς καθορίζεται το επιτόκιο; Είδαμε ότι το καθαρό επιτόκιο, με το οποίο ασχολούμαστε τώρα, θα τείνει να είναι ίσο σε όλα τα στάδια όλων των παραγωγικών διαδικασιών της οικονομίας και, επομένως, θα είναι ενιαίο στην ERE.

Το ύψος του καθαρού επιτοκίου καθορίζεται από την αγορά ανταλλαγής παρόντων αγαθών έναντι μελλοντικών, μια αγορά η οποία, όπως θα δούμε, διαπερνά πολλά μέρη του οικονομικού συστήματος. Η καθιέρωση του χρήματος ως γενικού μέσου ανταλλαγής έχει απλοποιήσει σε μεγάλο βαθμό την αγορά παρόντων και μελλοντικών αγαθών σε σύγκριση με τις δυσχερείς συνθήκες του αντιπραγματισμού, όπου υπήρχαν χωριστές αγορές παρόντων και μελλοντικών αγαθών για κάθε εμπόρευμα. Στη χρηματική οικονομία, η αγορά παρόντων και μελλοντικών αγαθών, ή εκείνο που μπορούμε να ονομάσουμε «αγορά διαχρονικής ανταλλαγής», εκφράζεται εξ ολοκλήρου σε χρηματικούς όρους. Το χρήμα είναι σαφώς το κατεξοχήν παρόν αγαθό. Διότι, πέρα από την καταναλωτική αξία του ίδιου του χρηματικού μετάλλου, το εμπόρευμα που λειτουργεί ως χρήμα είναι το μοναδικό απολύτως εμπορεύσιμο αγαθό σε ολόκληρη την κοινωνία. Είναι το «σουσάμι, άνοιξε» για την ανταλλαγή με καταναλωτικά αγαθά, οποτεδήποτε το επιθυμεί ο ιδιοκτήτης του. Είναι, επομένως, παρόν αγαθό. Εφόσον τα καταναλωτικά αγαθά, αφότου πωληθούν, δεν επανεισέρχονται συνήθως στο πλέγμα των ανταλλαγών, το χρήμα είναι το κυρίαρχο παρόν αγαθό στην αγορά. Επιπλέον, εφόσον το χρήμα είναι το μέσο όλων των ανταλλαγών, είναι επίσης το μέσο των ανταλλαγών στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής.

Ποια είναι τα μελλοντικά αγαθά που ανταλλάσσονται με χρήμα; Μελλοντικά αγαθά είναι τα αγαθά που αναμένεται τώρα ότι θα γίνουν παρόντα αγαθά σε κάποια μελλοντική χρονική στιγμή. Έχουν, επομένως, παρούσα αξία. Λόγω του καθολικού γεγονότος της χρονικής προτίμησης, ένα συγκεκριμένο αγαθό αξίζει περισσότερο στο παρόν από ό,τι η παρούσα προσδοκία να καταστεί διαθέσιμο ως παρόν αγαθό σε κάποια χρονική στιγμή στο μέλλον. Με άλλα λόγια, ένα αγαθό στο παρόν αξίζει τώρα περισσότερο από την παρούσα αξία του ως μελλοντικού αγαθού. Επειδή το χρήμα είναι το γενικό μέσο ανταλλαγής, τόσο για την αγορά διαχρονικής ανταλλαγής όσο και για τις άλλες αγορές, το χρήμα είναι το παρόν αγαθό και τα μελλοντικά αγαθά είναι οι παρούσες προσδοκίες μελλοντικής απόκτησης χρήματος. Από τον νόμο της χρονικής προτίμησης συνάγεται ότι το παρόν χρήμα αξίζει περισσότερο από τις παρούσες προσδοκίες του ίδιου ποσού μελλοντικού χρήματος. Με άλλα λόγια, το μελλοντικό χρήμα —όπως μπορούμε να ονομάσουμε τις παρούσες προσδοκίες χρήματος στο μέλλον— θα ανταλλάσσεται πάντοτε με έκπτωση έναντι του παρόντος χρήματος.

Αυτή η έκπτωση της αξίας των μελλοντικών αγαθών έναντι των παρόντων —ή, αντιστρόφως, η προσαύξηση της αξίας των παρόντων αγαθών έναντι των μελλοντικών— είναι το επιτόκιο. Έτσι, εάν στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής 100 ουγγιές χρυσού ανταλλάσσονται με την προοπτική απόκτησης 105 ουγγιών χρυσού σε ένα έτος από τώρα, τότε το επιτόκιο είναι περίπου 5 τοις εκατό ετησίως. Αυτός είναι ο συντελεστής χρονικής προεξόφλησης του μελλοντικού χρήματος σε σχέση με το παρόν.

Τι εννοούμε συγκεκριμένα με τις «προοπτικές απόκτησης χρήματος στο μέλλον»; Αυτές οι προοπτικές πρέπει να αναλυθούν προσεκτικά προκειμένου να εξηγηθούν όλοι οι αιτιακοί παράγοντες του προσδιορισμού του επιτοκίου. Καταρχάς, στον πραγματικό κόσμο, αυτές οι προοπτικές, όπως οποιεσδήποτε προοπτικές που εκτείνονται σε ένα χρονικό διάστημα, είναι πάντοτε περισσότερο ή λιγότερο αβέβαιες. Στον πραγματικό κόσμο, αυτή η πάντοτε παρούσα αβεβαιότητα έχει αναγκαστικά ως αποτέλεσμα τη συνύφανση των στοιχείων του τόκου με εκείνα του κέρδους και της ζημίας και δημιουργεί περιπλοκές που θα αναλυθούν διεξοδικότερα παρακάτω. Για να διαχωρίσουμε την αγορά διαχρονικής ανταλλαγής από τα επιχειρηματικά στοιχεία, πρέπει να εξετάσουμε τον βέβαιο κόσμο της ομοιόμορφα περιστρεφόμενης οικονομίας, όπου όλες οι προσδοκίες εκπληρώνονται και το καθαρό επιτόκιο είναι ίσο σε ολόκληρη την οικονομία. Το καθαρό επιτόκιο θα είναι τότε ο επικρατών συντελεστής χρονικής προεξόφλησης, ο λόγος της τιμής των παρόντων αγαθών προς εκείνη των μελλοντικών.

Ποιοι είναι, λοιπόν, οι συγκεκριμένοι τύποι μελλοντικών αγαθών που εισέρχονται στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής; Υπάρχουν δύο τέτοιοι τύποι. Ο ένας είναι μια έγγραφη απαίτηση για ορισμένο χρηματικό ποσό σε μελλοντική χρονική στιγμή. Η ανταλλαγή στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής στην περίπτωση αυτή έχει ως εξής: ο A δίνει χρήμα στον B σε αντάλλαγμα για μια απαίτηση επί μελλοντικού χρήματος. Ο όρος που χρησιμοποιείται γενικά για τον A, τον αγοραστή του μελλοντικού χρήματος, είναι «δανειστής» ή «πιστωτής», ενώ ο B, ο πωλητής του μελλοντικού χρήματος, ονομάζεται «δανειολήπτης» ή «οφειλέτης». Ο λόγος είναι ότι αυτή η πιστωτική συναλλαγή, σε αντίθεση με μια συναλλαγή τοις μετρητοίς, παραμένει ανολοκλήρωτη στο παρόν. Όταν κάποιος αγοράζει ένα κοστούμι τοις μετρητοίς, μεταβιβάζει χρήμα σε αντάλλαγμα για το κοστούμι. Η συναλλαγή ολοκληρώνεται. Σε μια πιστωτική συναλλαγή λαμβάνει απλώς μια έγγραφη αναγνώριση χρέους ή ένα γραμμάτιο, που του παρέχει το δικαίωμα να απαιτήσει ορισμένο χρηματικό ποσό σε μελλοντική χρονική στιγμή. Η συναλλαγή μένει να ολοκληρωθεί στο μέλλον, όταν ο B, ο δανειολήπτης, «αποπληρώσει το δάνειο» μεταβιβάζοντας το συμφωνημένο χρήμα στον πιστωτή.

Μολονότι η αγορά δανείων αποτελεί ιδιαίτερα εμφανή τύπο διαχρονικής συναλλαγής, δεν είναι σε καμία περίπτωση ο μοναδικός ούτε καν ο κυρίαρχος. Υπάρχει ένας πολύ λιγότερο εμφανής, αλλά σημαντικότερος, τύπος συναλλαγής, ο οποίος διαπερνά ολόκληρο το παραγωγικό σύστημα, αλλά συχνά δεν αναγνωρίζεται ως διαχρονική συναλλαγή. Πρόκειται για την αγορά παραγωγικών αγαθών και υπηρεσιών, τα οποία μετασχηματίζονται στη διάρκεια ενός χρονικού διαστήματος και τελικά προκύπτουν ως καταναλωτικά αγαθά. Όταν οι κεφαλαιούχοι αγοράζουν τις υπηρεσίες συντελεστών παραγωγής —ή, όπως θα δούμε αργότερα, τους ίδιους τους συντελεστές—, αγοράζουν μια ορισμένη ποσότητα και αξία καθαρού προϊόντος, προεξοφλημένη στην παρούσα αξία αυτού του προϊόντος. Διότι οι υπηρεσίες γης, εργασίας και κεφαλαίου που αγοράζονται είναι μελλοντικά αγαθά, τα οποία θα μετασχηματιστούν στην τελική τους μορφή ως παρόντα αγαθά.

Ας υποθέσουμε, για παράδειγμα, ότι ένας κεφαλαιούχος-επιχειρηματίας μισθώνει υπηρεσίες εργασίας και ότι μπορεί να προσδιοριστεί πως αυτή η ποσότητα υπηρεσιών εργασίας θα αποφέρει καθαρό έσοδο 20 ουγγιών χρυσού στον ιδιοκτήτη του προϊόντος. Θα δούμε παρακάτω ότι η υπηρεσία θα τείνει να αμείβεται με την καθαρή αξία του προϊόντος της· θα αποκομίζει, όμως, το προϊόν της προεξοφλημένο κατά το χρονικό διάστημα έως την πώληση. Διότι, εάν η υπηρεσία εργασίας θα αποφέρει 20 ουγγιές σε πέντε έτη από τώρα, είναι προφανές ότι ο ιδιοκτήτης της εργασίας δεν μπορεί να αναμένει ότι θα λάβει από τον κεφαλαιούχο ολόκληρες τις 20 ουγγιές τώρα, προκαταβολικά. Θα λάβει τις καθαρές απολαβές του προεξοφλημένες με βάση το επικρατούν άγιο, το επιτόκιο. Και το εισόδημα από τόκο θα το αποκομίσει ο κεφαλαιούχος που έχει αναλάβει το έργο της προκαταβολής παρόντος χρήματος. Ο κεφαλαιούχος περιμένει κατόπιν πέντε έτη έως ότου ωριμάσει το προϊόν, προτού ανακτήσει το χρήμα του.

Ο αμιγής κεφαλαιούχος, επομένως, επιτελώντας τη λειτουργία της προκαταβολής κεφαλαίου στο παραγωγικό σύστημα, διαδραματίζει έναν κατά κάποιον τρόπο διαμεσολαβητικό ρόλο. Πωλεί χρήμα —ένα παρόν αγαθό— στους ιδιοκτήτες συντελεστών σε αντάλλαγμα για τις υπηρεσίες των συντελεστών τους —προσδοκώμενα μελλοντικά αγαθά. Διακρατεί αυτά τα αγαθά και εξακολουθεί να μισθώνει εργασία για την επεξεργασία τους έως ότου μετασχηματιστούν σε καταναλωτικά αγαθά —παρόντα αγαθά—, τα οποία κατόπιν πωλούνται στο κοινό έναντι χρήματος —ενός παρόντος αγαθού. Η προσαύξηση που αποκομίζει από την πώληση παρόντων αγαθών σε σύγκριση με όσα κατέβαλε για τα μελλοντικά αγαθά είναι το επιτόκιο που αποκομίζεται από την ανταλλαγή.

Η αγορά διαχρονικής ανταλλαγής, επομένως, δεν περιορίζεται στην αγορά δανείων. Διαπερνά ολόκληρη την παραγωγική δομή της σύνθετης οικονομίας. Όλοι οι παραγωγικοί συντελεστές είναι μελλοντικά αγαθά: παρέχουν στον ιδιοκτήτη τους την προσδοκία της προώθησής τους προς τον τελικό στόχο της κατανάλωσης, έναν στόχο που αποτελεί τον λόγο ύπαρξης ολόκληρου του παραγωγικού εγχειρήματος. Πρόκειται για μια αγορά διαχρονικής ανταλλαγής όπου η πώληση των μελλοντικών αγαθών δεν συνιστά πιστωτική συναλλαγή, όπως στην περίπτωση της αγοράς δανείων. Η συναλλαγή είναι πλήρης καθαυτή και δεν απαιτεί περαιτέρω πληρωμή από κανένα από τα δύο μέρη. Στην περίπτωση αυτή, ο αγοραστής των μελλοντικών αγαθών —ο κεφαλαιούχος— αποκομίζει το εισόδημά του μετασχηματίζοντας αυτά τα αγαθά σε παρόντα και όχι παρουσιάζοντας στον αρχικό πωλητή ενός μελλοντικού αγαθού μια έγγραφη απαίτηση χρέους.

Η αγορά διαχρονικής ανταλλαγής, η αγορά όπου παρόντα αγαθά ανταλλάσσονται με μελλοντικά, είναι, λοιπόν, ένα σύνολο με περισσότερα επιμέρους τμήματα. Σε ένα τμήμα της αγοράς, οι κεφαλαιούχοι ανταλλάσσουν τις χρηματικές αποταμιεύσεις τους — παρόντα αγαθά— με τις υπηρεσίες πολυάριθμων συντελεστών — μελλοντικά αγαθά. Αυτό είναι ένα τμήμα, και το σημαντικότερο τμήμα, της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής. Ένα άλλο είναι η αγορά καταναλωτικών δανείων, όπου οι αποταμιευτές δανείζουν το χρήμα τους σε μια πιστωτική συναλλαγή, σε αντάλλαγμα για μια έγγραφη αναγνώριση οφειλής μελλοντικού χρήματος. Οι αποταμιευτές είναι οι προσφέροντες παρόν χρήμα και οι δανειολήπτες οι προσφέροντες μελλοντικό χρήμα, με τη μορφή έγγραφων αναγνωρίσεων χρέους. Εδώ ασχολούμαστε μόνο με εκείνους που δανείζονται για να δαπανήσουν σε καταναλωτικά αγαθά και όχι με παραγωγούς που δανείζονται αποταμιεύσεις για να επενδύσουν στην παραγωγή. Διότι εκείνοι που δανείζονται αποταμιεύσεις μέσω παραγωγικών δανείων δεν αποτελούν ανεξάρτητες δυνάμεις στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής, αλλά εξαρτώνται πλήρως από το άγιο του τόκου μεταξύ παρόντων και μελλοντικών αγαθών, όπως αυτό καθορίζεται στο παραγωγικό σύστημα και ισούται με τον λόγο μεταξύ των τιμών των καταναλωτικών και των παραγωγικών αγαθών, καθώς και μεταξύ των διαφόρων σταδίων των παραγωγικών αγαθών. Αυτή η εξάρτηση θα φανεί παρακάτω.

Προτού εξετάσουμε περαιτέρω τα επιμέρους τμήματα της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής, ας ανατρέξουμε στην ίδια τη ρίζα του ζητήματος: την κλίμακα αξιών του ατόμου. Όπως είδαμε στο πρόβλημα της τιμολόγησης και της ζήτησης, η κλίμακα αξιών του ατόμου παρέχει το κλειδί για τον προσδιορισμό όλων των συμβάντων στην αγορά. Αυτό ισχύει εξίσου για το επιτόκιο. Εδώ το κλειδί είναι ο πίνακας των αξιολογήσεων χρονικής προτίμησης του ατόμου.

Ας εξετάσουμε ένα υποθετικό άτομο, αφαιρώντας οποιονδήποτε συγκεκριμένο ρόλο μπορεί να διαδραματίζει στο οικονομικό σύστημα. Αυτό το άτομο έχει αναγκαστικά φθίνουσα οριακή χρησιμότητα του χρήματος, έτσι ώστε κάθε πρόσθετη χρηματική μονάδα που αποκτά κατατάσσεται χαμηλότερα στην κλίμακα αξιών του. Αυτό ισχύει αναγκαστικά. Αντιστρόφως —και αυτό απορρέει επίσης από τη φθίνουσα οριακή χρησιμότητα του χρήματος—, κάθε διαδοχική χρηματική μονάδα που παραχωρείται θα κατατάσσεται υψηλότερα στην κλίμακα αξιών του. Ο ίδιος νόμος της χρησιμότητας εφαρμόζεται στο μελλοντικό χρήμα, δηλαδή στις προσδοκίες μελλοντικού χρήματος. Τόσο στο παρόν όσο και στο μελλοντικό χρήμα εφαρμόζεται ο γενικός κανόνας ότι μεγαλύτερη ποσότητα ενός αγαθού θα έχει μεγαλύτερη χρησιμότητα από μικρότερη ποσότητά του. Μπορούμε να απεικονίσουμε αυτούς τους γενικούς νόμους μέσω της ακόλουθης υποθετικής κλίμακας αξιών ενός ατόμου:

Βλέπουμε σε αυτή την κλίμακα αξιών ένα παράδειγμα του γεγονότος ότι όλες οι δυνατές εναλλακτικές επιλογές κατατάσσονται σε μία κλίμακα, και απεικονίζονται οι αλήθειες του νόμου της χρησιμότητας. Η «1η μονάδα των 10 ουγγιών» αναφέρεται στη θέση που αποδίδεται στην πρώτη μονάδα των 10 ουγγιών —τη μονάδα που επιλέγεται εδώ αυθαίρετα— η οποία πρόκειται να παραχωρηθεί. Στη «2η μονάδα των 10 ουγγιών» χρήματος που πρόκειται να παραχωρηθεί αποδίδεται υψηλότερη θέση κ.ο.κ. Η «1η πρόσθετη μονάδα των 10 ουγγιών» αναφέρεται στη θέση που αποδίδεται στην επόμενη μονάδα των 10 ουγγιών την οποία το άτομο εξετάζει να αποκτήσει, με τις παρενθέσεις να δηλώνουν ότι δεν έχει τώρα το αγαθό στην κατοχή του. Παραπάνω έχουμε έναν πίνακα της κλίμακας αξιών του John Smith ως προς τον χρόνο, δηλαδή την κλίμακα των χρονικών προτιμήσεών του. Ας υποθέσουμε, λοιπόν, ότι το αγοραίο επιτόκιο είναι 3 τοις εκατό· δηλαδή, μπορεί να αποκτήσει 13 ουγγιές μελλοντικού χρήματος —που εδώ θεωρείται ότι θα είναι διαθέσιμο σε 10 έτη από τώρα— πωλώντας 10 ουγγιές παρόντος χρήματος. Για να δούμε τι θα κάνει, έχουμε το προνόμιο να μπορούμε να συμβουλευτούμε την κλίμακα χρονικής προτίμησής του. Διαπιστώνουμε ότι οι 13 ουγγιές μελλοντικού χρήματος προτιμώνται έναντι της πρώτης μονάδας των 10 ουγγιών του και επίσης έναντι της δεύτερης, αλλά ότι η τρίτη μονάδα των 10 ουγγιών βρίσκεται υψηλότερα στην αξιολόγησή του. Επομένως, με αγοραίο επιτόκιο 3 τοις εκατό ετησίως, το άτομο θα αποταμιεύσει 20 ουγγιές χρυσού και θα τις πωλήσει έναντι μελλοντικού χρήματος στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής. Προσφέρει παρόντα αγαθά στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής ύψους 20 ουγγιών.²⁵³

Εάν το αγοραίο επιτόκιο είναι 2 τοις εκατό, έτσι ώστε 12 μελλοντικές ουγγιές να αποτελούν την τιμή 10 παρουσών ουγγιών, τότε ο John Smith θα προσέφερε 10 ουγγιές παρόντος χρήματος. Δεν προσφέρει ποτέ μελλοντικό χρήμα, διότι, στη συγκεκριμένη περίπτωσή του, δεν υπάρχουν ποσότητες μελλοντικού χρήματος άνω των 10 ουγγιών που να κατατάσσονται χαμηλότερα από την «1η πρόσθετη μονάδα των 10 ουγγιών».

Ας υποθέσουμε, για παράδειγμα, ότι ο James Robinson έχει την ακόλουθη κλίμακα αξιών ως προς τον χρόνο:

Εάν το αγοραίο επιτόκιο είναι 3 τοις εκατό, τότε οι αξιολογήσεις του Robinson είναι τέτοιες ώστε δεν θα προσφερθούν αποταμιεύσεις στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής. Αντιθέτως, οι 13 μελλοντικές ουγγιές βρίσκονται χαμηλότερα από την «1η πρόσθετη μονάδα των 10 ουγγιών», πράγμα που σημαίνει ότι ο Robinson θα ήταν πρόθυμος να ανταλλάξει 13 ουγγιές μελλοντικού χρήματος με 10 ουγγιές παρόντος χρήματος. Έτσι γίνεται, σε αντίθεση με τον Smith, προσφέρων μελλοντικό χρήμα. Εάν το επιτόκιο ήταν 1 τοις εκατό, τότε θα προσέφερε 22 ουγγιές μελλοντικού χρήματος σε αντάλλαγμα για 20 ουγγιές παρόντος χρήματος, αυξάνοντας έτσι τη ζήτησή του για παρόν χρήμα στη χαμηλότερη τιμή.

Θα παρατηρηθεί ότι δεν υπάρχει καταχώριση για λιγότερες από 10 ουγγιές μελλοντικών αγαθών προς σύγκριση με 10 ουγγιές παρόντων αγαθών. Ο λόγος είναι ότι η χρονική προτίμηση κάθε ανθρώπου είναι θετική, δηλαδή μία ουγγιά παρόντος χρήματος θα προτιμάται πάντοτε έναντι μίας ουγγιάς ή μικρότερης ποσότητας μελλοντικού χρήματος. Επομένως, δεν θα τεθεί ποτέ ζήτημα μηδενικού ή αρνητικού καθαρού επιτοκίου. Πολλοί οικονομολόγοι έχουν διαπράξει το μεγάλο σφάλμα να πιστεύουν ότι το επιτόκιο καθορίζει τον πίνακα χρονικής προτίμησης και τον ρυθμό αποταμίευσης και όχι το αντίστροφο. Αυτό είναι εντελώς αβάσιμο. Τα επιτόκια που συζητούνται εδώ αποτελούν απλώς υποθετικές κλίμακες, οι οποίες υποδεικνύουν και αποκαλύπτουν τους πίνακες χρονικής προτίμησης κάθε ατόμου. Συνολικά, όπως θα δούμε αμέσως, η αλληλεπίδραση των χρονικών προτιμήσεων και, επομένως, των πινάκων προσφοράς και ζήτησης των ατόμων στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής καθορίζει το καθαρό επιτόκιο στην αγορά. Το καθορίζει με τον ίδιο τρόπο που οι ατομικές αξιολογήσεις καθορίζουν τους συνολικούς πίνακες προσφοράς και ζήτησης των αγαθών, οι οποίοι με τη σειρά τους καθορίζουν τις αγοραίες τιμές. Και πάλι, οι χρησιμότητες και μόνο οι χρησιμότητες, εδώ με τη μορφή χρονικών προτιμήσεων, καθορίζουν το αποτέλεσμα της αγοράς· η εξήγηση δεν βρίσκεται σε κάποιου είδους «διαδικασία αμοιβαίου προσδιορισμού» των προτιμήσεων και των συνεπειών στην αγορά.

Συνεχίζοντας την ανάλυσή μας, ας καταγράψουμε σε πίνακες τα δεδομένα του John Smith και του James Robinson, από τις παραπάνω κλίμακες αξιών τους ως προς τον χρόνο, σε σχέση με τη θέση τους στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής. Ο πίνακας του John Smith παρατίθεται στον Πίνακα 11. Ο πίνακας του James Robinson παρατίθεται στον Πίνακα 12.

Ο πίνακας χρονικής προτίμησης του Robinson παρουσιάζει ιδιαίτερο ενδιαφέρον. Ανατρέχοντας στην κλίμακα αξιών του ως προς τον χρόνο, διαπιστώνουμε ότι, με επιτόκιο 9 τοις εκατό, οι 19 ουγγιές μελλοντικού χρήματος βρίσκονται υψηλότερα από τη δεύτερη μονάδα των 10 ουγγιών παρόντος χρήματος και, επομένως, επίσης υψηλότερα από την πρώτη μονάδα. Με αυτό το επιτόκιο, η προσφορά του παρόντος χρήματος στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής, δηλαδή οι αποταμιεύσεις του, ισούται με 20 ουγγιές. Επειδή η αξιολόγηση της πρώτης μονάδας του —των 10 ουγγιών, ενός αυθαίρετου μεγέθους μονάδας που επιλέξαμε για αυτή τη συζήτηση— βρίσκεται μεταξύ 16 και 17 ουγγιών μελλοντικού χρήματος, όταν το αγοραίο επιτόκιο είναι 6 τοις εκατό, η απόδοση των 16 ουγγιών έχει γι’ αυτόν μικρότερη αξία από την πρώτη του μονάδα. Επομένως, δεν θα είναι αποταμιευτής και προσφέρων παρόν χρήμα με αυτό το επιτόκιο. Από την άλλη πλευρά, δεν θα είναι ούτε προσφέρων μελλοντικά αγαθά, δηλαδή ζητών παρόντα αγαθά στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής. Για να προσφέρει μελλοντικά αγαθά, η αξιολόγηση του μελλοντικού χρήματος που θα έπρεπε να παραχωρήσει με το επικρατούν επιτόκιο πρέπει να είναι χαμηλότερη από εκείνη του παρόντος χρήματος που θα αποκτούσε. Με άλλα λόγια, εκείνο που παραχωρεί σε προσδοκώμενο μελλοντικό χρήμα θα πρέπει να αξίζει γι’ αυτόν λιγότερο από τη χρησιμότητα της «1ης πρόσθετης μονάδας των 10 ουγγιών» στην κλίμακά του. Όσο το αγοραίο επιτόκιο βρίσκεται στο εύρος από 4 έως 6 τοις εκατό, αυτό δεν θα ισχύει, διότι οι 14 έως 16 ουγγιές μελλοντικού χρήματος που θα έπρεπε να προσφέρει θα άξιζαν γι’ αυτόν περισσότερο από τις πρόσθετες 10 ουγγιές παρόντος χρήματος που θα αποκτούσε από την ανταλλαγή. Στην περίπτωση του Robinson, το κρίσιμο σημείο εμφανίζεται όταν το υποθετικό επιτόκιο υποχωρεί στο 3 τοις εκατό, διότι 13 μελλοντικές ουγγιές αξίζουν λιγότερο από 10 πρόσθετες ουγγιές παρόντος χρήματος, και αυτός θα προσφέρει τις μελλοντικές ουγγιές στην αγορά. Εάν το επιτόκιο ήταν 1 τοις εκατό, θα προσέφερε 20 ουγγιές μελλοντικών αγαθών.²⁵⁴

Θα πρέπει να είναι προφανές ότι ένα άτομο, σε οποιαδήποτε δεδομένη χρονική στιγμή, είτε θα είναι καθαρός αποταμιευτής —δηλαδή θα έχει καθαρή ζήτηση μελλοντικών αγαθών— είτε θα έχει καθαρή προσφορά μελλοντικών αγαθών είτε δεν θα συμμετέχει καθόλου στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής. Οι τρεις κατηγορίες είναι αμοιβαίως αποκλειόμενες.

Το διάγραμμα του Σχήματος 42 παρουσιάζει γραφικά τους πίνακες του Smith και του Robinson. Το επιτόκιο βρίσκεται στον κατακόρυφο άξονα και το χρήμα στον οριζόντιο. Οι προσφορές παρόντων αγαθών είναι επίσης ζητήσεις μελλοντικών αγαθών, και η ζήτηση παρόντων αγαθών είναι επίσης προσφορά μελλοντικών αγαθών.

Δεν μπορούμε να συγκρίνουμε χρησιμότητες ή αξίες μεταξύ προσώπων, αλλά μπορούμε ασφαλώς να πούμε ότι ο πίνακας χρονικής προτίμησης του Robinson είναι υψηλότερος από εκείνον του Smith. Με άλλα λόγια, δεν έχει νόημα να συγκρίνουμε τις θέσεις κατάταξης ή τις χρησιμότητες που αποδίδουν οι δύο άνθρωποι σε οποιαδήποτε συγκεκριμένη μονάδα ενός αγαθού, αλλά μπορούμε —εάν τους γνωρίζουμε— να συγκρίνουμε τους πίνακές τους αποκλειστικά με βάση τις χρονικές προτιμήσεις που καταδεικνύουν. Ο πίνακας χρονικής προτίμησης του Robinson είναι υψηλότερος από εκείνον του Smith· δηλαδή, σε κάθε υποθετικό επιτόκιο, οι αξιολογήσεις του Robinson είναι τέτοιες ώστε θα παραχωρήσει λιγότερα από τα παρόντα αγαθά του σε αντάλλαγμα για μελλοντικά αγαθά.²⁵⁵

Ας εξετάσουμε προσεκτικότερα τον τυπικό ατομικό πίνακα χρονικής προτίμησης, ή πίνακα προσφοράς και ζήτησης στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής. Καταρχάς, δεν είναι αναγκαίο η επιλεγμένη μονάδα να είναι 10 ουγγιές. Εφόσον το χρήμα είναι ίσως το πλέον διαιρετό αγαθό, είναι δυνατόν οι μονάδες να υποδιαιρεθούν σε πολύ μικρότερα μεγέθη. Επιπλέον, λόγω του αρμπιτράζ στην αγορά, το επιτόκιο απόδοσης των επενδύσεων παρόντων αγαθών σε μελλοντικά θα είναι ίσο για όλα τα διαφορετικά μεγέθη μονάδων. Μπορούμε, επομένως, να φανταστούμε μια συγκριτικά ομαλή καμπύλη, ακόμη και για κάθε άτομο.

Ένα αναπόφευκτο χαρακτηριστικό του πίνακα χρονικής προτίμησης ενός ατόμου είναι ότι τελικά, αφού προσφερθεί στην αγορά μια ορισμένη ποσότητα παρόντος χρήματος, κανένα νοητό επιτόκιο δεν θα μπορούσε να το πείσει να αγοράσει περισσότερα μελλοντικά αγαθά. Ο λόγος είναι ότι, καθώς το παρόν χρήμα μειώνεται και το μελλοντικό χρήμα αυξάνεται στην κατοχή ενός ανθρώπου, η οριακή χρησιμότητα του πρώτου αυξάνεται στην κλίμακα αξιών του και η οριακή χρησιμότητα του δεύτερου μειώνεται. Ειδικότερα, κάθε άνθρωπος πρέπει να καταναλώνει στο παρόν, και αυτό περιορίζει δραστικά τις αποταμιεύσεις του ανεξάρτητα από το επιτόκιο. Ως αποτέλεσμα, πέρα από ένα ορισμένο σημείο, η χρονική προτίμηση ενός ανθρώπου υπέρ του παρόντος γίνεται άπειρη και η γραμμή που αντιπροσωπεύει την προσφορά του παρόντων αγαθών γίνεται κατακόρυφη προς τα πάνω. Στο άλλο άκρο της κλίμακας, το γεγονός της χρονικής προτίμησης συνεπάγεται ότι, σε κάποιο ελάχιστο επιτόκιο, ο άνθρωπος δεν θα αποταμιεύει καθόλου. Το σημείο στο οποίο η καμπύλη προσφοράς συναντά τον κατακόρυφο άξονα εξαρτάται από τις αξιολογήσεις του ατόμου· πρέπει, όμως, να τον συναντά, ως αποτέλεσμα της λειτουργίας του νόμου της χρονικής προτίμησης. Ένας άνθρωπος δεν θα μπορούσε να προτιμά 10 ουγγιές, ή ακόμη μικρότερη ποσότητα, μελλοντικού χρήματος από 10 ουγγιές παρόντος χρήματος.²⁵⁶

Το τι συμβαίνει αφότου η ατομική καμπύλη προσφοράς συναντήσει τον κατακόρυφο άξονα εξαρτάται εξ ολοκλήρου από τις χρονικές προτιμήσεις του ατόμου. Σε ορισμένες περιπτώσεις, όπως στην παραπάνω περίπτωση του John Smith, η οριακή χρησιμότητα του χρήματος για το άτομο μειώνεται υπερβολικά γρήγορα, σε σύγκριση με εκείνη του μελλοντικού χρήματος, ώστε να συμμετάσχει με καθαρή ζήτηση παρόντων αγαθών σε χαμηλά επιτόκια. Με άλλα λόγια, η σχέση χρονικής προτίμησης του Smith είναι υπερβολικά χαμηλή σε αυτή την περιοχή ώστε να γίνει ζητών παρόντα αγαθά και προσφέρων μελλοντικά. Από την άλλη πλευρά, ο υψηλότερος πίνακας χρονικών προτιμήσεων του Robinson είναι τέτοιος ώστε, σε χαμηλά επιτόκια, να γίνεται προσφέρων μελλοντικά αγαθά έναντι παρόντων. Βλ. Σχήμα 42.

Μπορούμε, βεβαίως, να απεικονίσουμε με τον συμβατικό τρόπο την καμπύλη προσφοράς και την καμπύλη ζήτησης ενός τυπικού ατόμου, όπως κάναμε στο Σχήμα 42. Από την άλλη πλευρά, μπορούμε επίσης να τροποποιήσουμε αυτό το διάγραμμα ώστε να σχηματίσουμε μία συνεχή καμπύλη της δραστηριότητας του ατόμου στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής. Μπορούμε να ονομάσουμε αυτή την καμπύλη «καμπύλη του ατόμου στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής». Στα υψηλότερα επιτόκια, μέχρι το σημείο όπου συναντά τον κατακόρυφο άξονα, αυτή η καμπύλη είναι απλώς η καμπύλη προσφοράς παρόντων αγαθών του ατόμου. Κάτω από αυτό το σημείο, όμως, αντιστρέφουμε την καμπύλη ζήτησής του και την προεκτείνουμε προς τα αριστερά στον οριζόντιο άξονα. Βλ. Σχήμα 43.

Κάθε άτομο στην αγορά έχει έναν παρόμοιο τύπο πίνακα για την αγορά διαχρονικής ανταλλαγής, ο οποίος αντανακλά τη δική του κλίμακα αξιών. Ο πίνακας καθενός θα είναι τέτοιος ώστε, σε υψηλότερα επιτόκια, να υπάρχει μεγαλύτερη τάση προς καθαρή αποταμίευση και, σε χαμηλότερα επιτόκια, μικρότερη αποταμίευση, έως ότου το άτομο γίνει καθαρός ζητών. Σε κάθε υποθετικό επιτόκιο υπάρχει για κάθε άτομο η δυνατότητα καθαρής αποταμίευσης, καθαρής ζήτησης ή αποχής από την αγορά. Για ορισμένες μεταβολές του επιτοκίου δεν θα υπάρχει μεταβολή —κατακόρυφη καμπύλη—, αλλά δεν θα υπάρξει ποτέ κατάσταση στην οποία η προσφορά θα είναι μεγαλύτερη ή η ζήτηση μικρότερη με χαμηλότερα επιτόκια.

Οι πίνακες όλων των ατόμων για την αγορά διαχρονικής ανταλλαγής αθροίζονται στην αγορά ώστε να σχηματίσουν τους πίνακες αγοραίας προσφοράς και αγοραίας ζήτησης παρόντων αγαθών σε όρους μελλοντικών αγαθών. Η προσφορά που αποτυπώνεται στον πίνακα θα αυξάνεται με την αύξηση του επιτοκίου, ενώ η ζήτηση θα μειώνεται με τα υψηλότερα επιτόκια.

Ένα τυπικό διάγραμμα για την αγορά συνολικά παρουσιάζεται στο Σχήμα 44. Αθροίζοντας τους πίνακες προσφοράς και ζήτησης στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής για όλα τα άτομα που συμμετέχουν στην αγορά, λαμβάνουμε καμπύλες όπως οι SS και DD.

Η DD είναι η καμπύλη ζήτησης παρόντων αγαθών σε όρους προσφοράς μελλοντικών αγαθών· εκτείνεται προς τα δεξιά καθώς το επιτόκιο μειώνεται. Η SS είναι η καμπύλη προσφοράς παρόντων αγαθών σε όρους ζήτησης μελλοντικών αγαθών· εκτείνεται προς τα δεξιά καθώς το επιτόκιο αυξάνεται. Η τομή των δύο καμπυλών καθορίζει το επιτόκιο ισορροπίας — το επιτόκιο όπως θα έτεινε να διαμορφωθεί στην ομοιόμορφα περιστρεφόμενη οικονομία. Αυτό το καθαρό επιτόκιο, λοιπόν, καθορίζεται αποκλειστικά από τις χρονικές προτιμήσεις των ατόμων στην κοινωνία και από κανέναν άλλον παράγοντα.

Η τομή των δύο καμπυλών καθορίζει ένα επιτόκιο ισορροπίας, BA, και ένα ποσό αποταμίευσης ισορροπίας, 0B. Το 0B είναι το συνολικό χρηματικό ποσό που θα αποταμιευθεί και θα επενδυθεί σε μελλοντικό χρήμα. Σε επιτόκιο υψηλότερο από το BA, τα προσφερόμενα παρόντα αγαθά θα υπερέβαιναν τα μελλοντικά αγαθά που προσφέρονται σε αντάλλαγμα, και οι υπερβάλλουσες αποταμιεύσεις θα ανταγωνίζονταν μεταξύ τους έως ότου η τιμή των παρόντων αγαθών σε όρους μελλοντικών υποχωρούσε προς την ισορροπία. Εάν το επιτόκιο ήταν χαμηλότερο από το BA, η ζήτηση παρόντων αγαθών από τους προσφέροντες μελλοντικά αγαθά θα υπερέβαινε την προσφορά αποταμιεύσεων, και ο ανταγωνισμός αυτής της ζήτησης θα ωθούσε τα επιτόκια προς τα πάνω, προς την ισορροπία.

Ίσως έχουν διαπραχθεί περισσότερες πλάνες στις συζητήσεις για το επιτόκιο από ό,τι στην εξέταση οποιασδήποτε άλλης πτυχής της οικονομικής επιστήμης. Χρειάστηκε πολύς χρόνος για να αναγνωριστεί στην οικονομική επιστήμη η κρίσιμη σημασία της χρονικής προτίμησης στον προσδιορισμό του καθαρού επιτοκίου· χρειάστηκε ακόμη περισσότερος χρόνος για να αντιληφθούν οι οικονομολόγοι ότι η χρονική προτίμηση είναι ο μοναδικός προσδιοριστικός παράγοντας. Η απροθυμία αποδοχής μιας μονιστικής αιτιακής ερμηνείας ταλανίζει την οικονομική επιστήμη μέχρι σήμερα.²⁵⁷

Η αγορά διαχρονικής ανταλλαγής, όπως και οι άλλες αγορές, αποτελείται από επιμέρους άτομα, των οποίων οι πίνακες αθροίζονται ώστε να σχηματίσουν τους πίνακες αγοραίας προσφοράς και ζήτησης. Η πολυπλοκότητα της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής —καθώς και της αγοράς χρήματος— συνίσταται στο γεγονός ότι διαιρείται επίσης και υποδιαιρείται σε διάφορες διακριτές επιμέρους αγορές. Αυτές μπορούν να συνενωθούν σε μια συνολική αγορά, αλλά τα επιμέρους συστατικά παρουσιάζουν ενδιαφέρον και μεγάλη σημασία καθαυτά και αξίζουν περαιτέρω ανάλυση. Και αυτά, βεβαίως, αποτελούνται από ατομικούς πίνακες προσφοράς και ζήτησης.

Όπως υποδείξαμε παραπάνω, μπορούμε να διαιρέσουμε την αγορά παρόντων και μελλοντικών αγαθών σε δύο κύρια τμήματα: την παραγωγική δομή και την αγορά καταναλωτικών δανείων. Ας στραφούμε πρώτα στην παραγωγική δομή. Αυτό μπορεί να γίνει με τη μεγαλύτερη σαφήνεια εάν εξετάσουμε ακόμη μία φορά ένα τυπικό διάγραμμα της δομής της παραγωγής. Πρόκειται για το διάγραμμα του Σχήματος 41, με μία κρίσιμη διαφορά. Προηγουμένως, το διάγραμμα αντιπροσώπευε μια τυπική παραγωγική δομή για οποιοδήποτε συγκεκριμένο καταναλωτικό αγαθό. Τώρα το ίδιο διάγραμμα αντιπροσωπεύει τη συνολική παραγωγική δομή για όλα τα αγαθά. Το χρήμα κινείται από τα καταναλωτικά αγαθά προς τα πίσω, διαμέσου των διαφόρων σταδίων παραγωγής, ενώ τα αγαθά ρέουν από τα ανώτερα προς τα κατώτερα στάδια παραγωγής, για να πωληθούν τελικά ως καταναλωτικά αγαθά. Το πρότυπο της παραγωγής δεν μεταβάλλεται από το γεγονός ότι υπάρχουν τόσο ειδικοί όσο και μη ειδικοί συντελεστές. Εφόσον η παραγωγική δομή εξετάζεται συνολικά, ο βαθμός ειδικότητας ως προς ένα συγκεκριμένο προϊόν δεν έχει σημασία στη συζήτηση της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής.

Δεν δημιουργείται κανένα πρόβλημα από το γεγονός ότι διαφορετικές παραγωγικές διαδικασίες για διαφορετικά αγαθά έχουν άνιση χρονική διάρκεια. Αυτό δεν αποτελεί δυσκολία, διότι η ροή από το ένα στάδιο στο άλλο μπορεί να αθροιστεί για οποιονδήποτε αριθμό διαδικασιών.

Υπάρχουν, ωστόσο, δύο σοβαρότερα προβλήματα που φαίνεται να ανακύπτουν κατά τη συνάθροιση της παραγωγικής δομής ολόκληρης της οικονομίας. Το ένα είναι το γεγονός ότι στις διάφορες διαδικασίες δεν θα υπάρχει κατ’ ανάγκην ανταλλαγή κεφαλαιουχικών αγαθών έναντι χρήματος σε κάθε στάδιο. Μία επιχείρηση μπορεί να «ενσωματώσει κάθετα» στο εσωτερικό της ένα ή περισσότερα στάδια και, κατ’ αυτόν τον τρόπο, να προκαταβάλει παρόντα αγαθά για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα. Θα δούμε παρακάτω, ωστόσο, ότι αυτό δεν παρουσιάζει καμία απολύτως δυσκολία, όπως δεν παρουσίαζε δυσκολία και στην περίπτωση των επιμέρους διαδικασιών.

Μια δεύτερη δυσκολία είναι η αγορά και η χρήση διαρκών κεφαλαιουχικών αγαθών. Υποθέσαμε, και εξακολουθούμε να υποθέτουμε, ότι δεν αγοράζονται κεφαλαιουχικά αγαθά ή γη, αλλά ότι μόνο μισθώνονται, δηλαδή «ενοικιάζονται» από τους ιδιοκτήτες τους. Η αγορά διαρκών αγαθών παρουσιάζει περιπλοκές, αλλά και πάλι, όπως θα δούμε, αυτό δεν θα επιφέρει καμία απολύτως ουσιώδη μεταβολή στην ανάλυσή μας.

Το διάγραμμα της παραγωγικής δομής στο Σχήμα 45 παραλείπει τους αριθμούς που δήλωναν το μέγεθος των πληρωμών μεταξύ των διαφόρων τομέων και τους αντικαθιστά με D και S, για να υποδείξει τα σημεία όπου πραγματοποιούνται συναλλαγές παρόντων και μελλοντικών αγαθών —«διαχρονικές συναλλαγές»— και ποιες ομάδες συμμετέχουν σε αυτές τις διάφορες συναλλαγές.

Τα D δηλώνουν εκείνους που ζητούν παρόντα αγαθά, ενώ τα S δηλώνουν εκείνους που προσφέρουν παρόντα αγαθά έναντι μελλοντικών.

Ας αρχίσουμε από τη βάση: τη δαπάνη των καταναλωτών για καταναλωτικά αγαθά. Η κίνηση του χρήματος υποδεικνύεται με βέλη, και το χρήμα κινείται από τους καταναλωτές προς τους πωλητές καταναλωτικών αγαθών. Αυτή δεν είναι διαχρονική συναλλαγή, διότι είναι ανταλλαγή παρόντων αγαθών —χρήματος— με παρόντα αγαθά —καταναλωτικά αγαθά.²⁵⁸

Αυτοί οι παραγωγοί καταναλωτικών αγαθών είναι αναγκαστικά κεφαλαιούχοι που έχουν επενδύσει στις υπηρεσίες συντελεστών για να παραγάγουν αυτά τα αγαθά και κατόπιν πωλούν τα προϊόντα τους. Η επένδυσή τους σε συντελεστές συνίστατο στην αγορά υπηρεσιών συντελεστών γης και εργασίας —των πρωτογενών συντελεστών— και κεφαλαιουχικών αγαθών πρώτης τάξης —των παραχθέντων συντελεστών. Και στις δύο αυτές μεγάλες κατηγορίες συναλλαγών, ανταλλαγών που πραγματοποιούνται ένα στάδιο πριν από την τελική πώληση των καταναλωτικών αγαθών, παρόντα αγαθά ανταλλάσσονται με μελλοντικά. Και στις δύο περιπτώσεις, οι κεφαλαιούχοι προσφέρουν παρόν χρήμα σε αντάλλαγμα για υπηρεσίες συντελεστών των οποίων η απόδοση θα πραγματοποιηθεί στο μέλλον και οι οποίες, επομένως, είναι μελλοντικά αγαθά.

Συνεπώς, οι κεφαλαιούχοι που παράγουν καταναλωτικά αγαθά, τους οποίους θα μπορούσαμε να ονομάσουμε «κεφαλαιούχους του πρώτου σταδίου», συμμετέχουν σε διαχρονικές συναλλαγές όταν πραγματοποιούν τις επενδύσεις τους. Τα συστατικά αυτού του συγκεκριμένου τμήματος της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής είναι, λοιπόν, τα εξής:

Οι κεφαλαιούχοι του σταδίου 1 είναι οι κεφαλαιούχοι του πρώτου σταδίου που παράγουν καταναλωτικά αγαθά. Αγοράζουν κεφαλαιουχικά αγαθά από τους παραγωγούς-ιδιοκτήτες τους, δηλαδή τους κεφαλαιούχους του δεύτερου σταδίου, ή κεφαλαιούχους του σταδίου 2. Τα αντίστοιχα S και D υποδεικνύουν αυτές τις συναλλαγές, και τα βέλη προς τα πάνω υποδεικνύουν την κατεύθυνση της χρηματικής πληρωμής.

Στο επόμενο στάδιο, οι κεφαλαιούχοι του σταδίου 2 πρέπει να αγοράσουν υπηρεσίες συντελεστών παραγωγής. Προσφέρουν παρόντα αγαθά και αγοράζουν μελλοντικά αγαθά, αγαθά τα οποία βρίσκονται ακόμη πιο μακριά στο μέλλον από το προϊόν που θα παραγάγουν.²⁵⁹ Αυτά τα μελλοντικά αγαθά προσφέρονται από γαιοκτήμονες, εργαζομένους και κεφαλαιούχους του σταδίου 3. Συνοψίζοντας, στο δεύτερο στάδιο έχουμε:

Αυτές οι συναλλαγές σημειώνονται με τα αντίστοιχα S και D, και τα βέλη προς τα πάνω υποδεικνύουν την κατεύθυνση της χρηματικής πληρωμής σε αυτές.

Το πρότυπο αυτό συνεχίζεται έως το τελευταίο στάδιο. Σε αυτό το τελευταίο στάδιο, που εδώ είναι το έκτο, οι κεφαλαιούχοι του έκτου σταδίου προσφέρουν μελλοντικά αγαθά στους κεφαλαιούχους του πέμπτου σταδίου, αλλά προσφέρουν επίσης παρόντα αγαθά σε εργαζομένους και γαιοκτήμονες, σε αντάλλαγμα για τις υπηρεσίες των τελευταίων που βρίσκονται σε εξαιρετικά απομακρυσμένο μέλλον. Οι συναλλαγές για τα δύο ανώτατα στάδια έχουν, επομένως, ως εξής, με το τελευταίο στάδιο να συμβολίζεται ως N αντί ως έκτο:

Πέμπτο στάδιο:

Στάδιο N:

Μπορούμε τώρα να συνοψίσουμε την αγορά διαχρονικής ανταλλαγής για οποιαδήποτε παραγωγική δομή N σταδίων:

Για να απεικονίσουμε καθαρά τη λειτουργία της παραγωγικής δομής, ας επιστρέψουμε στο αριθμητικό παράδειγμα του Σχήματος 41 και ας συνοψίσουμε τις ποσότητες παρόντων αγαθών που προσφέρουν και λαμβάνουν τα διάφορα συστατικά της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής. Μπορούμε να χρησιμοποιήσουμε εδώ τους ίδιους αριθμούς για τη συνολική παραγωγική δομή, μολονότι ο αναγνώστης μπορεί να προτιμά να θεωρήσει τις μονάδες, στην περίπτωση αυτή, ως πολλαπλάσια ουγγιών χρυσού. Το γεγονός ότι οι διαφορετικές διάρκειες των παραγωγικών διαδικασιών και οι διαφορετικοί βαθμοί κάθετης ολοκλήρωσης δεν δημιουργούν δυσκολίες στη συνάθροιση μάς επιτρέπει να χρησιμοποιούμε το διάγραμμα σχεδόν εναλλακτικά για μία μεμονωμένη παραγωγική διαδικασία και για την οικονομία ως σύνολο. Επιπλέον, το γεγονός ότι το επιτόκιο στην ERE θα είναι το ίδιο για όλα τα στάδια και όλα τα αγαθά στην οικονομία μάς επιτρέπει ειδικότερα να συναθροίζουμε τα συγκρίσιμα στάδια όλων των αγαθών. Διότι, εάν το επιτόκιο είναι 5 τοις εκατό, μπορούμε να πούμε ότι, για ένα ορισμένο στάδιο ενός αγαθού, οι πληρωμές των κεφαλαιούχων προς τους ιδιοκτήτες συντελεστών είναι 50 ουγγιές και οι εισπράξεις από τις πωλήσεις προϊόντων είναι 52,5 ουγγιές, ενώ μπορούμε επίσης να υποθέσουμε ότι οι συνολικές πληρωμές για ολόκληρη την οικονομία κατά την ίδια περίοδο είναι 5.000 ουγγιές και οι εισπράξεις 5.250 ουγγιές.

Το ίδιο επιτόκιο συνεπάγεται το ίδιο ποσοστό απόδοσης των επενδύσεων, είτε αυτές εξετάζονται χωριστά είτε για όλα τα αγαθά μαζί.

Οι προσφορές και οι ζητήσεις παρόντων αγαθών από το Σχήμα 41 είναι, λοιπόν, οι ακόλουθες, με το διάγραμμα να αντιμετωπίζεται τώρα ως συνολική απεικόνιση ολόκληρης της οικονομίας:

Τα οριζόντια βέλη σε κάθε στάδιο αυτού του πίνακα απεικονίζουν την κίνηση του χρήματος καθώς προσφέρεται από τους αποταμιευτές σε εκείνους που το ζητούν και το λαμβάνουν στο συγκεκριμένο στάδιο.

Από αυτόν τον πίνακα είναι εύκολο να συναγάγουμε το καθαρό χρηματικό εισόδημα των διαφόρων συμμετεχόντων: το ακαθάριστο χρηματικό εισόδημά τους μείον τις χρηματικές πληρωμές τους, εφόσον συμπεριλάβουμε ολόκληρη τη χρονική περίοδο όλων των συναλλαγών τους στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής. Η περίπτωση των ιδιοκτητών γης και εργασίας είναι απλή: λαμβάνουν το χρήμα τους σε αντάλλαγμα για τα μελλοντικά αγαθά που θα αποδώσουν οι συντελεστές τους· αυτό το χρήμα είναι το ακαθάριστο και το καθαρό χρηματικό εισόδημά τους από το παραγωγικό σύστημα. Το συνολικό καθαρό χρηματικό εισόδημα των ιδιοκτητών γης και εργασίας είναι 83 ουγγιές. Αυτό είναι το άθροισμα των χρηματικών εισοδημάτων των διαφόρων ιδιοκτητών γης και εργασίας σε κάθε στάδιο παραγωγής.

Η περίπτωση των κεφαλαιούχων είναι πολύ πιο περίπλοκη. Καταβάλλουν παρόντα αγαθά σε αντάλλαγμα για μελλοντικά και κατόπιν πωλούν έναντι χρήματος στους κεφαλαιούχους κατώτερων σταδίων τα προϊόντα που ωριμάζουν και βρίσκονται σε λιγότερο απομακρυσμένο μέλλον. Το καθαρό χρηματικό εισόδημά τους προκύπτει αφαιρώντας τις χρηματικές εκροές τους από το ακαθάριστο εισόδημά τους κατά τη διάρκεια του παραγωγικού σταδίου. Στο παράδειγμά μας, τα διάφορα καθαρά εισοδήματα των κεφαλαιούχων είναι τα εξής:

Το συνολικό καθαρό εισόδημα των κεφαλαιούχων που παράγουν κεφαλαιουχικά αγαθά, στις τάξεις 2 έως N, είναι 12 ουγγιές. Τι συμβαίνει, λοιπόν, με τους κεφαλαιούχους του σταδίου 1, οι οποίοι φαίνεται όχι μόνο να μην έχουν καθαρό εισόδημα, αλλά να παρουσιάζουν έλλειμμα 95 ουγγιών; Όπως βλέπουμε από το διάγραμμα του Σχήματος 41, ανακτούν το ποσό αυτό όχι από τις αποταμιεύσεις των κεφαλαιούχων, αλλά από τη δαπάνη των καταναλωτών, η οποία ανέρχεται συνολικά σε 100 ουγγιές και αποφέρει στους κεφαλαιούχους του σταδίου 1 καθαρό εισόδημα πέντε ουγγιών.

Πρέπει να τονιστεί στο σημείο αυτό ότι το γενικό πρότυπο της δομής της παραγωγής και της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής θα είναι το ίδιο στον πραγματικό κόσμο της αβεβαιότητας όπως και στην ERE. Η διαφορά θα βρίσκεται στα ποσά που περιέρχονται σε κάθε τομέα και στις σχέσεις μεταξύ των διαφόρων τιμών. Θα δούμε αργότερα ποιες θα είναι οι αποκλίσεις· για παράδειγμα, το ποσοστό απόδοσης των κεφαλαιούχων σε κάθε τομέα δεν θα είναι ενιαίο στην πραγματική αγορά. Αλλά το πρότυπο των πληρωμών, η σύνθεση των προσφερόντων και των ζητούντων, θα είναι το ίδιο.

Αναλύοντας τους λογαριασμούς εισοδημάτων και δαπανών της παραγωγικής δομής, οι συγγραφείς που ασχολούνται με οικονομικά προβλήματα έχουν διαπιστώσει ότι μπορούμε να ενοποιήσουμε τα διάφορα εισοδήματα και να εξετάσουμε μόνο τα καθαρά εισοδήματα. Ο πειρασμός ήταν να απαλειφθούν απλώς οι διάφορες συναλλαγές μεταξύ κεφαλαιούχων ως «διπλοεγγραφές». Εάν αυτό γίνει εδώ, τότε το συνολικό καθαρό εισόδημα στην αγορά είναι: κεφαλαιούχοι, 17 ουγγιές —12 ουγγιές για τους κεφαλαιούχους των κεφαλαιουχικών αγαθών και πέντε ουγγιές για τους κεφαλαιούχους των καταναλωτικών αγαθών—· συντελεστές γης και εργασίας, 83 ουγγιές. Το γενικό σύνολο του καθαρού εισοδήματος είναι τότε 100 ουγγιές. Αυτό ισούται ακριβώς με το σύνολο της καταναλωτικής δαπάνης της περιόδου.

Το συνολικό καθαρό εισόδημα είναι 100 ουγγιές και η κατανάλωση είναι 100 ουγγιές. Επομένως, δεν υπάρχει νέα καθαρή αποταμίευση. Θα εξετάσουμε λεπτομερώς παρακάτω την αποταμίευση και τις μεταβολές της. Εδώ το ζήτημα είναι ότι, στον ατέρμονο κύκλο της ERE, η μηδενική καθαρή αποταμίευση, όπως ορίζεται με αυτόν τον τρόπο, θα σήμαινε ότι υπάρχει ακριβώς αρκετή ακαθάριστη αποταμίευση ώστε να διατηρείται άθικτη η δομή του παραγωγικού κεφαλαίου, να συνεχίζονται οι παραγωγικές διαδικασίες και να παράγεται σταθερή ποσότητα καταναλωτικών αγαθών ανά δεδομένη περίοδο.

Είναι ασφαλώς θεμιτό και συχνά χρήσιμο να εξετάζουμε τα καθαρά εισοδήματα και την καθαρή αποταμίευση, αλλά αυτό δεν είναι πάντοτε διαφωτιστικό, και η χρήση του έχει αποδειχθεί εξαιρετικά παραπλανητική στη σύγχρονη οικονομική επιστήμη.²⁶⁰ Η χρήση των μεγεθών του καθαρού «εθνικού» εισοδήματος —είναι προτιμότερο να εξετάζουμε το «κοινωνικό εισόδημα», το οποίο εκτείνεται σε ολόκληρη την κοινότητα της αγοράς που χρησιμοποιεί το χρήμα, παρά να περιορίζουμε το πεδίο στα εθνικά σύνορα— οδηγεί στην πεποίθηση ότι το πραγματικά σημαντικό στοιχείο που συντηρεί την παραγωγική δομή είναι η δαπάνη των καταναλωτών. Στο παράδειγμά μας της ERE, οι διάφοροι συντελεστές και κεφαλαιούχοι λαμβάνουν το καθαρό εισόδημά τους και το διοχετεύουν εκ νέου στην κατανάλωση, διατηρώντας έτσι την παραγωγική δομή και το μελλοντικό βιοτικό επίπεδο, δηλαδή την παραγωγή καταναλωτικών αγαθών. Το συμπέρασμα που συνάγεται από τέτοιες έννοιες είναι σαφές: οι αποταμιεύσεις των κεφαλαιούχων είναι αναγκαίες για την αύξηση και την εμβάθυνση της κεφαλαιακής δομής, αλλά, ακόμη και χωρίς καμία αποταμίευση, η καταναλωτική δαπάνη από μόνη της αρκεί για να διατηρείται άθικτη η δομή του παραγωγικού κεφαλαίου.

Αυτό το συμπέρασμα φαίνεται απατηλά σαφές: άλλωστε, δεν είναι η καταναλωτική δαπάνη το στήριγμα και το τελικό προϊόν της δραστηριότητας; Η θέση αυτή, ωστόσο, είναι τραγικά εσφαλμένη. Δεν υπάρχει κανένας απλός αυτοματισμός στη δαπάνη των κεφαλαιούχων, ιδίως όταν εγκαταλείψουμε τον βέβαιο κόσμο της ERE, και ακριβώς σε αυτόν τον πραγματικό κόσμο το εννοιολογικό σφάλμα προκαλεί καταστροφική σύγχυση. Διότι, όταν η παραγωγή διαιρείται σε στάδια, δεν είναι αλήθεια ότι η καταναλωτική δαπάνη αρκεί για να εξασφαλίσει τη διατήρηση της κεφαλαιακής δομής. Όταν εξετάζουμε τη διατήρηση της κεφαλαιακής δομής, πρέπει να εξετάζουμε όλες τις αποφάσεις προσφοράς παρόντων αγαθών στην αγορά παρόντων και μελλοντικών αγαθών. Αυτές οι αποφάσεις αθροίζονται· δεν αλληλοαναιρούνται. Η συνολική αποταμίευση στην οικονομία, λοιπόν, δεν είναι μηδενική, αλλά αποτελεί το άθροισμα όλων των παρόντων αγαθών που προσφέρονται στους ιδιοκτήτες μελλοντικών αγαθών κατά τη διάρκεια της παραγωγικής διαδικασίας. Αυτό είναι το άθροισμα των προσφορών των κεφαλαιούχων των σταδίων 1 έως N, το οποίο ανέρχεται σε 318 ουγγιές. Αυτή είναι η συνολική ακαθάριστη αποταμίευση —η προσφορά παρόντων αγαθών έναντι μελλοντικών αγαθών στην παραγωγή— και ισούται επίσης με τη συνολική ακαθάριστη επένδυση. Επένδυση είναι το χρηματικό ποσό που δαπανάται για συντελεστές οι οποίοι είναι μελλοντικά αγαθά, και ισούται αναγκαστικά με την αποταμίευση. Οι συνολικές δαπάνες για την παραγωγή είναι: 100 —Κατανάλωση— συν 318 —Επένδυση ίση με Αποταμίευση—, δηλαδή 418 ουγγιές. Το συνολικό ακαθάριστο εισόδημα από την παραγωγή ισούται με το ακαθάριστο εισόδημα των κεφαλαιούχων του σταδίου 1 —100 ουγγιές — συν το ακαθάριστο εισόδημα των άλλων κεφαλαιούχων —235 ουγγιές— συν το ακαθάριστο εισόδημα των ιδιοκτητών γης και εργασίας —83 ουγγιές—, το οποίο επίσης ισούται με 418 ουγγιές.

Το σύστημα που απεικονίζεται στο διάγραμμα της παραγωγικής δομής μας είναι, λοιπόν, μια οικονομία στην οποία αποκτώνται 418 ουγγιές χρυσού ως ακαθάριστο εισόδημα και δαπανώνται 100 ουγγιές για κατανάλωση, ενώ 318 ουγγιές αποταμιεύονται και επενδύονται με ορισμένη σειρά μέσα στην παραγωγική δομή. Σε αυτή την ομοιόμορφα περιστρεφόμενη οικονομία, 418 ουγγιές αποκτώνται και κατόπιν δαπανώνται, χωρίς καθαρό «αποθησαυρισμό» ή καθαρή «αποθησαυριστική αποδέσμευση», δηλαδή χωρίς καθαρές προσθήκες στο χρηματικό υπόλοιπο ή αφαιρέσεις από αυτό κατά την περίοδο ως σύνολο.²⁶¹

Έτσι, αντί να μην απαιτείται καμία αποταμίευση για να διατηρούνται άθικτα το κεφάλαιο και η παραγωγική δομή, βλέπουμε ότι απαιτείται πολύ μεγάλο ποσοστό αποταμίευσης και επένδυσης —στο παράδειγμά μας, τριπλάσιο από το ποσό που δαπανάται για κατανάλωση— απλώς και μόνο για να διατηρείται άθικτη η παραγωγική δομή. Η αντίθεση γίνεται σαφής όταν εξετάζουμε ποιος αποκτά εισόδημα και ποιος έχει την εξουσία να αποφασίζει εάν θα καταναλώσει ή θα επενδύσει. Οι θεωρητικοί του καθαρού εισοδήματος υποθέτουν σιωπηρά ότι οι μόνες σημαντικές αποφάσεις σχετικά με την κατανάλωση έναντι της αποταμίευσης-επένδυσης λαμβάνονται από τους ιδιοκτήτες συντελεστών με βάση το καθαρό εισόδημά τους. Εφόσον το καθαρό εισόδημα των κεφαλαιούχων είναι, κατά γενική παραδοχή, σχετικά μικρό, αυτή η προσέγγιση αποδίδει μικρή σημασία στον ρόλο τους στη διατήρηση του κεφαλαίου. Βλέπουμε, ωστόσο, ότι εκείνο που διατηρεί το κεφάλαιο είναι οι ακαθάριστες δαπάνες και η ακαθάριστη επένδυση, όχι η καθαρή επένδυση. Οι κεφαλαιούχοι σε κάθε στάδιο παραγωγής, επομένως, διαδραματίζουν ζωτικό ρόλο στη διατήρηση του κεφαλαίου μέσω των αποταμιεύσεων και των επενδύσεών τους, μέσω εκτεταμένης αποταμίευσης από το ακαθάριστο εισόδημα.

Ας εξετάσουμε συγκεκριμένα την περίπτωση των κεφαλαιούχων του σταδίου 1. Σύμφωνα με τους θεωρητικούς του καθαρού εισοδήματος, ο ρόλος τους είναι σχετικά μικρός, διότι το καθαρό εισόδημά τους είναι μόνο πέντε ουγγιές. Στην πραγματικότητα, όμως, το ακαθάριστο εισόδημά τους είναι 100 ουγγιές, και εκείνο που είναι αποφασιστικό είναι η απόφασή τους για το πόσο από αυτό θα αποταμιεύσουν και πόσο θα καταναλώσουν. Στην ERE, βεβαίως, δηλώνουμε απλώς ότι αποταμιεύουν και επενδύουν 95 ουγγιές. Όταν, όμως, εγκαταλείπουμε το πεδίο της ERE, πρέπει να αντιληφθούμε ότι δεν υπάρχει τίποτε αυτόματο σε αυτή την επένδυση. Δεν υπάρχει κανένας φυσικός νόμος που να επιβάλλει να επανεπενδύσουν αυτό το ποσό. Ας υποθέσουμε, για παράδειγμα, ότι οι κεφαλαιούχοι του σταδίου 1 αποφασίζουν να διακόψουν την ομαλή ροή της ERE δαπανώντας και τις 100 ουγγιές για τη δική τους κατανάλωση, αντί να επενδύσουν τις 95. Είναι προφανές ότι ολόκληρη η παραγωγική δομή που έχει προκύψει από την αγορά θα καταστρεφόταν. Κανένα απολύτως εισόδημα δεν θα περιερχόταν στους ιδιοκτήτες όλων των κεφαλαιουχικών αγαθών ανώτερης τάξης, και όλες οι διαδικασίες που χρησιμοποιούν κεφάλαιο ανώτερης τάξης, όλες οι παραγωγικές διαδικασίες που είναι μακρύτερες από τις απολύτως συντομότερες, θα έπρεπε να εγκαταλειφθούν. Είδαμε παραπάνω, και θα δούμε λεπτομερέστερα παρακάτω, ότι ο πολιτισμός προοδεύει χάρη στο πρόσθετο κεφάλαιο, το οποίο επιμηκύνει τις παραγωγικές διαδικασίες. Μεγαλύτερες ποσότητες αγαθών καθίστανται δυνατές μόνο μέσω της χρησιμοποίησης περισσότερου κεφαλαίου σε μακρύτερες διαδικασίες. Εάν οι κεφαλαιούχοι στρέφονταν από την αποταμίευση-επένδυση στην κατανάλωση, όλες αυτές οι διαδικασίες θα εγκαταλείπονταν αναγκαστικά και η οικονομία θα επέστρεφε στη βαρβαρότητα, χρησιμοποιώντας μόνο τις συντομότερες και πιο πρωτόγονες παραγωγικές διαδικασίες. Το βιοτικό επίπεδο, η ποσότητα και η ποικιλία των παραγόμενων αγαθών, θα υποχωρούσαν καταστροφικά στο πρωτόγονο επίπεδο.²⁶²

Ποιος θα μπορούσε να είναι ο λόγος μιας τόσο απότομης απόσυρσης αποταμιεύσεων και επενδύσεων υπέρ της κατανάλωσης; Ο μόνος λόγος —στην ελεύθερη αγορά— θα ήταν μια αιφνίδια και μαζική άνοδος των πινάκων χρονικής προτίμησης των κεφαλαιούχων, έτσι ώστε οι παρούσες ικανοποιήσεις να αποκτήσουν πολύ μεγαλύτερη αξία σε όρους μελλοντικών ικανοποιήσεων. Οι υψηλότερες χρονικές προτιμήσεις τους σημαίνουν ότι το υφιστάμενο επιτόκιο δεν αρκεί για να τους παρακινήσει να αποταμιεύουν και να επενδύουν με τις προηγούμενες αναλογίες. Επομένως, καταναλώνουν μεγαλύτερο ποσοστό του ακαθάριστου εισοδήματός τους και επενδύουν λιγότερο.

Κάθε άτομο, βάσει του πίνακα χρονικής προτίμησής του, αποφασίζει ποιο ποσό του χρηματικού εισοδήματός του θα διαθέσει στην αποταμίευση και ποιο στην κατανάλωση. Οι συνολικοί πίνακες της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής —που καθορίζονται από τις χρονικές προτιμήσεις— καθορίζουν τις συνολικές κοινωνικές αναλογίες μεταξύ ακαθάριστης αποταμίευσης και κατανάλωσης. Είναι σαφές ότι, όσο υψηλότεροι είναι οι πίνακες χρονικής προτίμησης, τόσο μεγαλύτερη θα είναι η αναλογία της κατανάλωσης προς την αποταμίευση, ενώ χαμηλότεροι πίνακες χρονικής προτίμησης θα μειώνουν αυτή την αναλογία. Ταυτοχρόνως, όπως είδαμε, οι υψηλότεροι πίνακες χρονικής προτίμησης στην οικονομία οδηγούν σε υψηλότερα επιτόκια και οι χαμηλότεροι πίνακες σε χαμηλότερα επιτόκια.

Από αυτό γίνεται σαφές ότι οι χρονικές προτιμήσεις των ατόμων στην αγορά καθορίζουν ταυτοχρόνως και από μόνες τους τόσο το αγοραίο επιτόκιο ισορροπίας όσο και τις αναλογίες μεταξύ κατανάλωσης και αποταμίευσης, ατομικές και συνολικές.²⁶³ Αυτά τα δύο αποτελούν τις δύο όψεις του ίδιου νομίσματος. Στο παράδειγμά μας, η άνοδος των πινάκων χρονικής προτίμησης προκάλεσε μείωση της αποταμίευσης, απόλυτη και αναλογική, και άνοδο του επιτοκίου.

Οι πλάνες των μεγεθών του καθαρού προϊόντος οδήγησαν τους οικονομολόγους να συμπεριλάβουν κάποιο στοιχείο «ακαθάριστου» στα μεγέθη του προϊόντος και του εισοδήματός τους. Σήμερα, η προτιμώμενη έννοια είναι εκείνη του «ακαθάριστου εθνικού προϊόντος» και της αντίστοιχης ακαθάριστης εθνικής δαπάνης. Οι έννοιες αυτές υιοθετήθηκαν εξαιτίας των προφανών σφαλμάτων που εμφανίστηκαν με τις έννοιες του καθαρού εισοδήματος.²⁶⁴ Τα σημερινά «ακαθάριστα» μεγέθη, ωστόσο, αποτελούν το αποκορύφωμα της λογικής ασυνέπειας, διότι δεν είναι καθόλου ακαθάριστα, αλλά μόνο εν μέρει. Περιλαμβάνουν μόνο τις ακαθάριστες αγορές διαρκών κεφαλαιουχικών αγαθών από τους κεφαλαιούχους και την ανάλωση του ιδιόκτητου διαρκούς κεφαλαίου τους, η οποία προσεγγίζεται μέσω των αποσβέσεων που καθορίζουν οι ιδιοκτήτες. Θα εξετάσουμε πληρέστερα παρακάτω τα προβλήματα του διαρκούς κεφαλαίου, αλλά αρκεί να πούμε ότι δεν υπάρχει μεγάλη διαφορά μεταξύ διαρκούς και λιγότερο διαρκούς κεφαλαίου. Και τα δύο αναλώνονται κατά τη διάρκεια της παραγωγικής διαδικασίας και πρέπει να πληρωθούν από το ακαθάριστο εισόδημα και τις ακαθάριστες αποταμιεύσεις των κεφαλαιούχων κατώτερης τάξης. Κατά την εξέταση του προτύπου πληρωμών της παραγωγικής δομής, λοιπόν, δεν είναι θεμιτό να παραλείπεται η ανάλωση μη διαρκών κεφαλαιουχικών αγαθών από την εικόνα της επένδυσης. Είναι εντελώς παράλογο να ξεχωρίζουμε τα διαρκή αγαθά, τα οποία δεν είναι παρά προεξοφλημένες ενσωματώσεις των μη διαρκών υπηρεσιών τους και, επομένως, δεν διαφέρουν από τα μη διαρκή αγαθά.

Η ιδέα ότι η κεφαλαιακή δομή διατηρείται άθικτη χωρίς αποταμίευση, σαν να συμβαίνει αυτό αυτόματα, ενισχύεται από τη χρήση της προσέγγισης του «καθαρού». Εάν ακόμη και η μηδενική αποταμίευση αρκεί για τη διατήρηση του κεφαλαίου, τότε φαίνεται σαν η συνολική αξία του κεφαλαίου να αποτελεί μια μόνιμη οντότητα που δεν μπορεί να μειωθεί. Αυτή η αντίληψη περί μονιμότητας του κεφαλαίου έχει διαποτίσει την οικονομική θεωρία, ιδίως μέσω των συγγραμμάτων των J.B. Clark και Frank H. Knight, και μέσω της επιρροής του τελευταίου έχει διαμορφώσει τη σημερινή «νεοκλασική» οικονομική θεωρία στην Αμερική. Για να διατηρηθεί αυτή η διδασκαλία, είναι αναγκαίο να απορριφθεί η ανάλυση της παραγωγής κατά στάδια και, πράγματι, να απορριφθεί η ίδια η επίδραση του χρόνου στην παραγωγή.²⁶⁵ Η επίδραση του χρόνου, που διαπερνά τα πάντα, τονίζεται στην έννοια της περιόδου παραγωγής και στον προσδιορισμό του επιτοκίου και της αναλογίας επένδυσης προς κατανάλωση από τους ατομικούς πίνακες χρονικής προτίμησης. Η διδασκαλία του Knight αρνείται κάθε ρόλο στον χρόνο στην παραγωγή, υποστηρίζοντας ότι η παραγωγή «τώρα» —σε μια σύγχρονη, σύνθετη οικονομία— είναι άχρονη και ότι η χρονική προτίμηση δεν ασκεί καμία επίδραση στο επιτόκιο. Η διδασκαλία αυτή έχει εύστοχα ονομαστεί «μυθολογία του κεφαλαίου». Μεταξύ άλλων σφαλμάτων, οδηγεί στην πεποίθηση ότι δεν υπάρχει οικονομικό πρόβλημα συνδεόμενο με την αντικατάσταση και τη διατήρηση του κεφαλαίου.^266,267

Μια συνηθισμένη πλάνη, η οποία ενισχύεται άμεσα από την προσέγγιση του καθαρού εισοδήματος, υποστηρίζει ότι η σημαντική κατηγορία δαπανών στο παραγωγικό σύστημα είναι η δαπάνη των καταναλωτών. Πολλοί συγγραφείς έχουν φτάσει στο σημείο να συνδέουν άμεσα την επιχειρηματική ευημερία με τη δαπάνη των καταναλωτών και τις βαθιές επιχειρηματικές υφέσεις με μειώσεις αυτής της δαπάνης. Τα ζητήματα του «οικονομικού κύκλου» θα εξεταστούν σε μεταγενέστερα κεφάλαια, αλλά είναι σαφές ότι υπάρχει ελάχιστη ή καμία σχέση μεταξύ ευημερίας και καταναλωτικής δαπάνης· πράγματι, ισχύει σχεδόν το αντίθετο. Για την επιχειρηματική ευημερία, το σημαντικό στοιχείο είναι τα περιθώρια τιμών μεταξύ των διαφόρων σταδίων, δηλαδή το ποσοστό απόδοσης από τόκο που αποκομίζεται. Αυτό το επιτόκιο παρακινεί τους κεφαλαιούχους να αποταμιεύουν και να επενδύουν παρόντα αγαθά σε παραγωγικούς συντελεστές. Το επιτόκιο, όπως καταδεικνύουμε, καθορίζεται από τη διάρθρωση των χρονικών προτιμήσεων των ατόμων στην κοινωνία. Για τις αποδόσεις των κεφαλαιούχων σημασία δεν έχει η συνολική ποσότητα χρήματος που δαπανάται για κατανάλωση, αλλά τα περιθώρια, οι διαφορές μεταξύ των τιμών των προϊόντων και του αθροίσματος των τιμών των συντελεστών στα διάφορα στάδια — διαφορές που τείνουν να είναι αναλογικά ίσες σε ολόκληρη την οικονομία.

Στην πραγματικότητα, δεν υπάρχει ποτέ λόγος ανησυχίας για τη διατήρηση της καταναλωτικής δαπάνης. Πρέπει πάντοτε να υπάρχει κατανάλωση· όπως είδαμε, ύστερα από ένα ορισμένο ποσό χρηματικής αποταμίευσης, υπάρχει πάντοτε ένα μη περαιτέρω μειώσιμο ελάχιστο των χρηματικών περιουσιακών στοιχείων κάθε ανθρώπου που αυτός θα δαπανήσει για τρέχουσα κατανάλωση. Το γεγονός της ανθρώπινης δράσης εξασφαλίζει ένα τέτοιο ελάχιστο. Και όσο υπάρχει χρηματική οικονομία και χρησιμοποιείται χρήμα, αυτό θα δαπανάται για την αγορά καταναλωτικών αγαθών. Το ποσοστό που δαπανάται για κεφάλαιο στα διάφορα στάδιά του και συνολικά παρέχει μια ένδειξη για το σημαντικό στοιχείο: την πραγματική παραγωγή καταναλωτικών αγαθών στην οικονομία. Το συνολικό χρηματικό ποσό που δαπανάται, ωστόσο, δεν παρέχει καμία απολύτως ένδειξη. Το χρήμα και η αξία του θα μελετηθούν συστηματικά σε μεταγενέστερο κεφάλαιο. Είναι, όμως, προφανές ότι ο αριθμός των μονάδων που δαπανώνται θα μπορούσε να ποικίλλει τεράστια, ανάλογα με την ποσότητα του εμπορεύματος που λειτουργεί ως χρήμα και βρίσκεται σε κυκλοφορία. Εκατό ή 1.000 ή 10.000 ή 100.000 ουγγιές χρυσού θα μπορούσαν να δαπανώνται για κατανάλωση, χωρίς να σημαίνουν τίποτε άλλο πέρα από το ότι η ποσότητα των διαθέσιμων χρηματικών μονάδων ήταν μικρότερη ή μεγαλύτερη. Το συνολικό χρηματικό ποσό που δαπανάται για κατανάλωση δεν παρέχει καμία ένδειξη για την ποσότητα αγαθών που μπορεί να αγοράσει η οικονομία.

Το σημαντικό στοιχείο, επομένως, είναι οι χρονικές προτιμήσεις και η συνακόλουθη αναλογία μεταξύ δαπάνης για καταναλωτικά και για παραγωγικά αγαθά —επένδυσης. Όσο χαμηλότερο είναι το ποσοστό της πρώτης, τόσο μεγαλύτερη θα είναι η επένδυση στην κεφαλαιακή δομή και, ύστερα από κάποιο διάστημα, τόσο αφθονότερη η προσφορά καταναλωτικών αγαθών και τόσο παραγωγικότερη η οικονομία. Η άλλη όψη του νομίσματος είναι η καθοριστική επίδραση των χρονικών προτιμήσεων στα περιθώρια τιμών που καθορίζουν το επιτόκιο και το εισόδημα των κεφαλαιούχων αποταμιευτών-επενδυτών στην οικονομία. Έχουμε ήδη δει την επίδραση της μείωσης της επένδυσης στην πρώτη βαθμίδα και παρακάτω θα αναλύσουμε πλήρως την επίδραση της μείωσης των χρονικών προτιμήσεων στην παραγωγή και στον τόκο, καθώς και τις επιδράσεις διαφόρων μεταβολών της ποσότητας χρήματος στις χρονικές προτιμήσεις και στην παραγωγική δομή.

Προτού, ωστόσο, συνεχίσουμε με την ανάλυση της χρονικής προτίμησης και της παραγωγικής δομής, ας ολοκληρώσουμε την εξέταση των συστατικών της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής.²⁶⁸

Εκείνοι που ζητούν αμιγώς παρόντα αγαθά στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής είναι οι διάφορες ομάδες εργαζομένων και γαιοκτημόνων, οι πωλητές των υπηρεσιών των πρωτογενών παραγωγικών συντελεστών. Η τιμή τους στην αγορά, όπως θα δούμε παρακάτω, θα καθορίζεται ίση με την αξία του οριακού προϊόντος των μονάδων τους, προεξοφλημένη με το επικρατούν επιτόκιο. Όσο υψηλότερο είναι το επιτόκιο, τόσο χαμηλότερη θα είναι η τιμή της υπηρεσίας τους ή, μάλλον, τόσο μεγαλύτερη θα είναι η έκπτωση από την αξία του οριακού προϊόντος τους, θεωρούμενου ως ώριμου παρόντος αγαθού. Έτσι, εάν η αξία του οριακού προϊόντος ενός ορισμένου συντελεστή εργασίας ή γης είναι 10 ουγγιές ανά μοναδιαία περίοδο και το επιτόκιο είναι 10 τοις εκατό, η τιμή που θα αποκομίζει θα είναι περίπου εννέα ουγγιές ετησίως, εάν το τελικό προϊόν απέχει ένα έτος. Ένα υψηλότερο επιτόκιο θα οδηγούσε σε χαμηλότερη τιμή και ένα χαμηλότερο σε υψηλότερη, μολονότι η μέγιστη τιμή είναι ελαφρώς χαμηλότερη από την πλήρη MVP —την αξία του οριακού προϊόντος—, διότι το επιτόκιο δεν μπορεί ποτέ να εκλείψει.

Φαίνεται πιθανό ότι ο πίνακας ζήτησης παρόντων αγαθών από τους πρωτογενείς παραγωγικούς συντελεστές θα είναι εξαιρετικά ανελαστικός ως προς τις μεταβολές του επιτοκίου. Λόγω του μεγάλου ποσού βάσης, η προεξόφληση με διάφορα επιτόκια πιθανότατα θα έχει μικρή σημασία για τον ιδιοκτήτη του συντελεστή.²⁶⁹ Μεγάλες μεταβολές του επιτοκίου, οι οποίες θα είχαν τεράστια σημασία για τους κεφαλαιούχους και θα καθόριζαν μεγάλες διαφορές στο εισόδημα από τόκο και στην αποδοτικότητα διαφόρων μακρόχρονων παραγωγικών διαδικασιών, θα είχαν αμελητέα επίδραση στις απολαβές των ιδιοκτητών των πρωτογενών παραγωγικών συντελεστών.

Στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής εξετάζουμε όλους τους συντελεστές συνολικά· το επιτόκιο αυτής της αγοράς διαπερνά όλες τις επιμέρους πτυχές της αγοράς παρόντων και μελλοντικών αγαθών, συμπεριλαμβανομένων όλων των αγορών υπηρεσιών γης και εργασίας. Επομένως, όταν εξετάζουμε την προσφορά ενός ορισμένου συντελεστή στην αγορά, την εξετάζουμε γενικά και όχι ως πίνακα προσφοράς του για κάποια συγκεκριμένη χρήση. Μια ομάδα ομοιογενών εκτάσεων γης μπορεί να έχει τρεις εναλλακτικές χρήσεις: ας πούμε, την καλλιέργεια σιταριού, την εκτροφή προβάτων ή τη χρησιμοποίησή τους ως τόπου εγκατάστασης μιας χαλυβουργίας. Ο πίνακας προσφοράς της για καθεμία από τις τρεις χρήσεις θα είναι ελαστικός —σχετικά επίπεδη καμπύλη— και θα καθορίζεται από το ποσό που μπορεί να αποφέρει η αμέσως καλύτερη χρήση, δηλαδή η χρήση στην οποία η προεξοφλημένη αξία του οριακού προϊόντος της είναι η αμέσως επόμενη υψηλότερη. Στην παρούσα ανάλυση, δεν εξετάζουμε την καμπύλη προσφοράς του συντελεστή για έναν συγκεκριμένο κλάδο ή χρήση· εξετάζουμε την καμπύλη προσφοράς του προς όλους τους χρήστες συνολικά, δηλαδή την καμπύλη προσφοράς του στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής έναντι παρόντων αγαθών. Εξετάζουμε, επομένως, τη συμπεριφορά όλων των ιδιοκτητών ενός ομοιογενούς συντελεστή γης ή ενός ιδιοκτήτη, εάν ο συντελεστής γης είναι μοναδικός, όπως συμβαίνει συχνά. Είναι πολύ πιθανό η γη να μην έχει τιμή επιφύλαξης, δηλαδή να έχει μικρή υποκειμενική αξία χρήσης για τον ιδιοκτήτη. Ορισμένοι γαιοκτήμονες μπορεί να αποδίδουν αξία στη δυνατότητα να ατενίζουν την παρθένα ομορφιά της αχρησιμοποίητης γης· στην πράξη, ωστόσο, η σημασία μιας τέτοιας ζήτησης παρακράτησης γης είναι πιθανό να είναι αμελητέα. Θα είναι, βεβαίως, μεγαλύτερη όπου ο ιδιοκτήτης μπορεί να χρησιμοποιήσει τη γη για να παράγει τροφή για τον εαυτό του.

Οι υπηρεσίες εργασίας είναι επίσης πιθανό να είναι ανελαστικές ως προς την προεξόφληση λόγω τόκου, αλλά πιθανότατα λιγότερο από τη γη, διότι για την εργασία υπάρχει ζήτηση παρακράτησης, μια υποκειμενική αξία χρήσης, ακόμη και στη συνολική αγορά εργασίας. Αυτή η ιδιαίτερη ζήτηση παρακράτησης απορρέει από την αξία του ελεύθερου χρόνου ως καταναλωτικού αγαθού. Υψηλότερες τιμές για τις υπηρεσίες εργασίας θα παρακινούν περισσότερες μονάδες εργασίας να εισέλθουν στην αγορά, ενώ χαμηλότερες τιμές θα αυξάνουν τα σχετικά πλεονεκτήματα του ελεύθερου χρόνου. Και εδώ, ωστόσο, η διαφορά που θα επιφέρουν σχετικά μεγάλες μεταβολές του επιτοκίου δεν θα είναι καθόλου μεγάλη, έτσι ώστε η καμπύλη συνολικής προσφοράς εργασίας —ή, μάλλον, οι καμπύλες, μία για κάθε ομοιογενή συντελεστή εργασίας— θα τείνει να είναι ανελαστική ως προς το επιτόκιο.

Οι δύο κατηγορίες ανεξάρτητων ζητούντων παρόντα αγαθά έναντι μελλοντικών είναι, λοιπόν, οι γαιοκτήμονες και οι εργαζόμενοι. Οι προσφέροντες παρόντα αγαθά στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής είναι σαφώς οι κεφαλαιούχοι, οι οποίοι αποταμιεύουν περιορίζοντας τη δυνητική τους κατανάλωση και επενδύουν τις αποταμιεύσεις τους σε μελλοντικά αγαθά. Μπορεί, όμως, να τεθεί το ερώτημα: Δεν ζητούν και οι κεφαλαιούχοι παρόντα αγαθά, εκτός από το να τα προσφέρουν;

Είναι αλήθεια ότι οι κεφαλαιούχοι, αφού επενδύσουν σε ένα στάδιο παραγωγής, ζητούν παρόντα αγαθά σε αντάλλαγμα για το προϊόν τους. Αυτή η συγκεκριμένη ζήτηση είναι ανελαστική ως προς τις μεταβολές του επιτοκίου, διότι και αυτά τα κεφαλαιουχικά αγαθά δεν μπορούν να έχουν υποκειμενική αξία χρήσης για τους παραγωγούς τους. Η ζήτηση αυτή, ωστόσο, είναι αυστηρά παράγωγη και εξαρτημένη. Καταρχάς, το προϊόν για το οποίο ο ιδιοκτήτης ζητεί παρόντα αγαθά είναι, βεβαίως, μελλοντικό αγαθό, αλλά βρίσκεται επίσης ένα στάδιο πλησιέστερα στο παρόν από τα αγαθά που αγόρασε ο ιδιοκτήτης για να το παραγάγει. Με άλλα λόγια, οι κεφαλαιούχοι του σταδίου 3 θα πωλήσουν τα μελλοντικά αγαθά τους στους κεφαλαιούχους του σταδίου 2, αλλά είχαν αγοράσει μελλοντικά αγαθά από τους κεφαλαιούχους του σταδίου 4, καθώς και από γαιοκτήμονες και εργαζομένους. Κάθε κεφαλαιούχος σε κάθε στάδιο, λοιπόν, ζητεί αγαθά πιο απομακρυσμένου μέλλοντος από το προϊόν που προσφέρει και παρέχει παρόντα αγαθά για τη διάρκεια του παραγωγικού σταδίου, έως ότου σχηματιστεί αυτό το προϊόν. Είναι, επομένως, καθαρός προσφέρων παρόντα αγαθά και καθαρός ζητών μελλοντικά αγαθά. Συνεπώς, οι δραστηριότητές του καθοδηγούνται από τον ρόλο του ως προσφέροντος. Όσο υψηλότερο είναι το επιτόκιο που θα μπορέσει να αποκομίσει, δηλαδή όσο μεγαλύτερο το περιθώριο τιμών, τόσο περισσότερο θα τείνει να επενδύει στην παραγωγή. Εάν δεν ήταν ουσιαστικά προσφέρων παρόντα αγαθά, αυτό δεν θα ίσχυε.

Η σχέση μεταξύ του ρόλου του ως προσφέροντος και ως ζητούντος παρόντα αγαθά μπορεί να απεικονιστεί με το διάγραμμα του Σχήματος 46.

Το διάγραμμα αυτό είναι ένας ακόμη πρόσφορος τρόπος απεικόνισης της δομής της παραγωγής. Στον οριζόντιο άξονα παριστάνονται τα διάφορα στάδια παραγωγής, με τα σημεία που βρίσκονται πιο αριστερά να αντιστοιχούν στα ανώτατα στάδια και εκείνα που βρίσκονται δεξιότερα στα κατώτερα. Από αριστερά προς τα δεξιά, λοιπόν, τα στάδια παραγωγής γίνονται χαμηλότερα και τελικά φτάνουν στο στάδιο του καταναλωτικού αγαθού.

Ο κατακόρυφος άξονας αντιπροσωπεύει τιμές, και το διάγραμμα θα μπορούσε εξίσου να αφορά την παραγωγική δομή ενός συγκεκριμένου αγαθού ή όλων των αγαθών γενικά. Οι τιμές που παριστάνονται σε κάθε στάδιο είναι οι αθροιστικές τιμές των συντελεστών στο συγκεκριμένο στάδιο, εξαιρουμένης της απόδοσης από τόκο των κεφαλαιούχων. Σε κάθε επόμενο στάδιο προς τα δεξιά, λοιπόν, το επίπεδο των σημείων είναι υψηλότερο, με τη διαφορά να αντιπροσωπεύει την απόδοση από τόκο των κεφαλαιούχων σε εκείνο το στάδιο. Σε αυτό το διάγραμμα υποδεικνύεται η απόδοση από τόκο των κεφαλαιούχων σε δύο γειτονικά στάδια, και η σταθερή κλίση δηλώνει ότι αυτή η απόδοση είναι ίση.

Ας αναπαραγάγουμε τώρα το παραπάνω διάγραμμα στο Σχήμα 47.²⁷⁰ Στο αρχικό διάγραμμα της παραγωγικής δομής σημειώνονται τα σημεία A, B και C. Οι κεφαλαιούχοι X αγοράζουν συντελεστές στην τιμή A και πωλούν το προϊόν τους στο σημείο B, ενώ οι κεφαλαιούχοι Y αγοράζουν στο B και πωλούν το προϊόν τους στο C. Ας εξετάσουμε πρώτα το υψηλότερο στάδιο που απεικονίζεται εδώ, εκείνο των κεφαλαιούχων X. Αγοράζουν τους συντελεστές στο σημείο A. Εδώ προσφέρουν παρόντα αγαθά στους ιδιοκτήτες συντελεστών. Οι κεφαλαιούχοι X, βεβαίως, θα προτιμούσαν οι τιμές των συντελεστών να είναι χαμηλότερες· έτσι, θα προτιμούσαν να πληρώνουν A^′ αντί για A. Το περιθώριο τόκου τους δεν μπορεί να προσδιοριστεί έως ότου προσδιοριστούν οι τιμές πώλησής τους. Οι δραστηριότητές τους ως προσφερόντων παρόντα αγαθά έναντι απόδοσης από τόκο, επομένως, δεν ολοκληρώνονται πραγματικά με την αγορά των συντελεστών. Προφανώς, δεν θα μπορούσαν να ολοκληρωθούν τότε. Οι κεφαλαιούχοι πρέπει να μετασχηματίσουν τους συντελεστές σε προϊόντα και να πωλήσουν τα προϊόντα τους έναντι χρήματος προτού αποκομίσουν την απόδοση από τόκο από την προσφορά παρόντων αγαθών. Οι προσφέροντες μελλοντικά αγαθά —γαιοκτήμονες και εργαζόμενοι— ολοκληρώνουν τις συναλλαγές τους αμέσως, μόλις αποκτήσουν παρόν χρήμα. Οι συναλλαγές των κεφαλαιούχων, όμως, παραμένουν ανολοκλήρωτες έως ότου αποκτήσουν και πάλι παρόν χρήμα. Η ζήτησή τους για παρόντα αγαθά εξαρτάται, επομένως, αυστηρά από την προηγούμενη προσφορά τους.

Οι κεφαλαιούχοι X, όπως είπαμε, πωλούν τα προϊόντα τους στο B προς την αμέσως κατώτερη βαθμίδα κεφαλαιούχων. Φυσικά, θα προτιμούσαν υψηλότερη τιμή πώλησης για το προϊόν τους, και το σημείο B′ θα προτιμούνταν έναντι του B. Εάν εξετάζαμε μόνο αυτή την πώληση, θα μπορούσαμε να μπούμε στον πειρασμό να δηλώσουμε ότι, ως ζητούντες παρόντα αγαθά, οι κεφαλαιούχοι X προτιμούν υψηλότερη τιμή και, επομένως, μικρότερη προεξόφληση για το προϊόν τους, δηλαδή χαμηλότερο επιτόκιο. Αυτή, όμως, θα ήταν μια επιφανειακή οπτική, διότι πρέπει να εξετάσουμε και τις δύο ανταλλαγές τους, οι οποίες αναγκαστικά εξετάζονται μαζί εάν θεωρήσουμε την πλήρη συναλλαγή τους. Προτιμούν χαμηλότερο σημείο αγοράς και υψηλότερο σημείο πώλησης, δηλαδή μια γραμμή με μεγαλύτερη κλίση ή υψηλότερο συντελεστή προεξόφλησης. Με άλλα λόγια, οι κεφαλαιούχοι προτιμούν υψηλότερο επιτόκιο και, επομένως, δρουν πάντοτε ως προσφέροντες παρόντα αγαθά. Βεβαίως, το αποτέλεσμα αυτής της συγκεκριμένης μεταβολής —σε ένα περιθώριο τιμών A^′B^′ — είναι ότι η αμέσως κατώτερη βαθμίδα κεφαλαιούχων, οι κεφαλαιούχοι Y, υφίσταται συρρίκνωση του περιθωρίου τιμών της κατά μήκος της γραμμής B^′C. Είναι, βεβαίως, απολύτως ευπρόσδεκτο για τους κεφαλαιούχους X να υποστούν οι κεφαλαιούχοι Y μείωση της απόδοσής τους από τόκο, εφόσον βελτιώνεται η απόδοση των πρώτων. Κάθε κεφαλαιούχος ενδιαφέρεται να βελτιώσει τη δική του απόδοση από τόκο και όχι κατ’ ανάγκην το επιτόκιο γενικά. Ωστόσο, όπως είδαμε, δεν μπορούν να διατηρούνται επί μακρόν διαφορές στην απόδοση από τόκο μεταξύ ενός σταδίου και ενός άλλου ή μεταξύ μιας παραγωγικής διαδικασίας και μιας άλλης. Εάν διαμορφωνόταν η κατάσταση A^′B^′C, οι κεφαλαιούχοι θα εξέρχονταν μαζικά από το στάδιο Y και θα εισέρχονταν στο στάδιο X, η αυξημένη ζήτηση θα ωθούσε την τιμή πάνω από το A^′, οι πωλήσεις στο B^′ θα αυξάνονταν και η ζήτηση θα μειωνόταν, ενώ η προσφορά στο C θα μειωνόταν, έως ότου τελικά εξισώνονταν οι αποδόσεις από τόκο. Υπάρχει πάντοτε τάση προς μια τέτοια εξίσωση, και αυτή η εξίσωση ολοκληρώνεται πράγματι στην ERE.

Όταν δηλώνουμε ότι οι πίνακες χρονικής προτίμησης όλων των ατόμων στην κοινωνία καθορίζουν το επιτόκιο και την αναλογία της αποταμίευσης προς την κατανάλωση, εννοούμε όλα τα άτομα και όχι κάποια χωριστή τάξη που ονομάζεται «κεφαλαιούχοι». Επειδή η παραγωγική δομή αναλύεται με όρους διαφορετικών κατηγοριών — γαιοκτημόνων, εργαζομένων και κεφαλαιούχων—, υπάρχει ο πειρασμός να συμπεράνουμε ότι υπάρχουν στην κοινωνία τρεις σαφώς διαστρωματωμένες ομάδες ανθρώπων που αντιστοιχούν σε αυτές τις ταξινομήσεις. Στην πραγματικότητα, στην οικονομική ανάλυση της αγοράς ασχολούμαστε με λειτουργίες και όχι με ολόκληρα πρόσωπα καθαυτά. Στην πραγματικότητα, δεν υπάρχει κάποια ιδιαίτερη τάξη κεφαλαιούχων αποχωρισμένη από τους εργαζομένους και τους γαιοκτήμονες. Αυτό δεν οφείλεται απλώς στο κοινότοπο γεγονός ότι ακόμη και οι κεφαλαιούχοι πρέπει να είναι επίσης καταναλωτές. Οφείλεται επίσης στο σημαντικότερο γεγονός ότι όλοι οι καταναλωτές μπορούν να είναι κεφαλαιούχοι εάν το επιθυμούν. Θα είναι κεφαλαιούχοι εάν αυτό υπαγορεύουν οι πίνακες χρονικής προτίμησής τους. Διαγράμματα της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής όπως εκείνα που παρουσιάστηκαν παραπάνω εφαρμόζονται σε κάθε άνθρωπο και όχι απλώς σε κάποια επιλεγμένη ομάδα γνωστή ως κεφαλαιούχοι. Η αλληλεπίδραση των διαφόρων συνολικών διαγραμμάτων προσφοράς και ζήτησης σε ολόκληρη την αγορά διαχρονικής ανταλλαγής καθορίζει το επιτόκιο ισορροπίας στην αγορά. Σε αυτό το επιτόκιο, ορισμένα άτομα θα προσφέρουν παρόντα αγαθά, ορισμένα θα τα ζητούν, ενώ οι καμπύλες που αντιπροσωπεύουν τους πίνακες προσφοράς και ζήτησης άλλων θα συμπίπτουν με τη γραμμή που διέρχεται από την αρχή των αξόνων και αυτοί δεν θα συμμετέχουν καθόλου στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής. Εκείνοι των οποίων οι πίνακες χρονικής προτίμησης τους επιτρέπουν, σε αυτό το επιτόκιο, να προσφέρουν θα είναι οι αποταμιευτές, δηλαδή θα είναι οι κεφαλαιούχοι.

Ο ρόλος των κεφαλαιούχων θα αποσαφηνιστεί εάν θέσουμε το ερώτημα: Από πού απέκτησαν το χρήμα που αποταμιεύουν και επενδύουν; Πρώτον, μπορεί να το απέκτησαν από εκείνο που θα μπορούσαμε να ονομάσουμε «τρέχουσα» παραγωγή· δηλαδή, θα μπορούσαν να είχαν λάβει το χρήμα υπό τις τρέχουσες ιδιότητές τους ως εργαζομένων, γαιοκτημόνων και κεφαλαιούχων. Αφού λάβουν το χρήμα, πρέπει κατόπιν να αποφασίσουν πώς θα το κατανείμουν μεταξύ διαφόρων κατηγοριών αγαθών και μεταξύ κατανάλωσης και επένδυσης. Δεύτερον, η πηγή των χρηματικών πόρων θα μπορούσε να είναι χρήμα που αποκτήθηκε σε παρελθόντες κύκλους παραγωγής, είχε προηγουμένως «αποθησαυριστεί» και τώρα «αποδεσμεύεται από τον αποθησαυρισμό». Σε αυτό το στάδιο της ανάλυσης, ωστόσο, αφήνουμε εκτός τον αποθησαυρισμό και την αποδέσμευση αποθησαυρισμένου χρήματος. Η μόνη άλλη πηγή, η τρίτη πηγή, είναι το νέο χρήμα, και αυτή θα συζητηθεί επίσης αργότερα.

Προς το παρόν, επομένως, θα θεωρήσουμε ότι το χρήμα από το οποίο προέρχονται οι αποταμιεύσεις θα μπορούσε να έχει προέλθει μόνο από πρόσφατες απολαβές από την παραγωγή. Ορισμένες απολαβές αποκτήθηκαν υπό την ιδιότητα του κεφαλαιούχου και άλλες υπό την ιδιότητα του ιδιοκτήτη πρωτογενών συντελεστών.

Ο αναγνώστης μπορεί εδώ να έχει εντοπίσει ένα φαινομενικό παράδοξο: Πώς μπορεί ένας εργαζόμενος ή ένας γαιοκτήμονας να ζητεί παρόντα αγαθά και κατόπιν να μετατρέπεται σε προσφέροντα παρόντα αγαθά για επένδυση; Αυτό φαίνεται ιδιαίτερα παράδοξο, εφόσον δηλώσαμε παραπάνω ότι δεν μπορεί κανείς να είναι ταυτοχρόνως ζητών και προσφέρων παρόντα αγαθά, ότι ο πίνακας χρονικής προτίμησής του μπορεί να τον τοποθετεί στη μία ή στην άλλη πλευρά, αλλά όχι και στις δύο. Η λύση αυτού του αινίγματος είναι ότι οι δύο πράξεις δεν πραγματοποιούνται ταυτοχρόνως, μολονότι και οι δύο πραγματοποιούνται, καθεμία με τη σειρά της, στην ίδια έκταση σε κάθε επανάληψη του ατέρμονου κύκλου της ομοιόμορφα περιστρεφόμενης οικονομίας.

Ας αναπαραγάγουμε τον τυπικό ατομικό πίνακα χρονικής προτίμησης στο Σχήμα 48. Με αγοραίο επιτόκιο 0A, το άτομο θα προσέφερε αποταμιεύσεις ύψους AB· με αγοραίο επιτόκιο 0C, θα ζητούσε χρηματικό ποσό CE. Εδώ, όμως, αναλύουμε προσεκτικότερα τον οριζόντιο άξονα. Το σημείο 0 είναι η αρχή των αξόνων. Είναι το σημείο στο οποίο το άτομο σταθμίζει την πορεία δράσης του, δηλαδή η θέση στην οποία βρίσκεται όταν συμβουλεύεται, τρόπον τινά, τις κλίμακες χρονικής προτίμησής του.

Συγκεκριμένα, αυτή είναι η θέση του ως προς το μέγεθος του χρηματικού του αποθέματος κατά τη χρονική στιγμή της αφετηρίας. Στο σημείο O έχει ένα ορισμένο χρηματικό απόθεμα και εξετάζει πόσο από το απόθεμά του είναι πρόθυμος να παραχωρήσει σε αντάλλαγμα για μελλοντικά αγαθά ή πόσο πρόσθετο απόθεμα θα ήθελε να αποκτήσει παραχωρώντας μελλοντικά αγαθά. Ας υποθέσουμε ότι είναι αποταμιευτής. Καθώς η καμπύλη κινείται προς τα δεξιά, παραχωρεί όλο και περισσότερο από το παρόν χρηματικό του απόθεμα σε αντάλλαγμα για μελλοντικά αγαθά· επομένως, η ελάχιστη απόδοση από τόκο που απαιτεί γίνεται μεγαλύτερη. Όσο περισσότερο προχωρεί η καμπύλη προς τα δεξιά, λοιπόν, τόσο χαμηλότερο θα είναι το τελικό χρηματικό του απόθεμα. Από την άλλη πλευρά, ας εξετάσουμε το ίδιο άτομο όταν ζητεί παρόντα αγαθά. Καθώς η καμπύλη προχωρεί προς τα αριστερά, αυξάνει το απόθεμα παρόντων αγαθών του και παραχωρεί μελλοντικά αγαθά. Εξετάζοντας, λοιπόν, και τις δύο πλευρές της αρχής των αξόνων, βλέπουμε ότι, όσο περισσότερο προχωρεί η καμπύλη προς τα δεξιά, τόσο μικρότερο απόθεμα έχει· όσο περισσότερο προς τα αριστερά, τόσο μεγαλύτερο το απόθεμά του.

Με δεδομένο τον πίνακα χρονικής προτίμησής του, επομένως, όσο περισσότερο χρήμα διαθέτει τόσο περισσότερο θα βρίσκεται σε θέση προσφέροντος, και όσο λιγότερο χρήμα διαθέτει τόσο περισσότερο θα βρίσκεται σε θέση ζητούντος. Προτού ο εργαζόμενος ή ο γαιοκτήμονας πωλήσει τις υπηρεσίες του, έχει ένα ορισμένο χρηματικό απόθεμα, ένα χρηματικό υπόλοιπο το οποίο προφανώς δεν μειώνει κάτω από κάποιο ελάχιστο. Αφού πωλήσει τις υπηρεσίες του, αποκτά το χρηματικό του εισόδημα από την παραγωγή, αυξάνοντας έτσι το χρηματικό του απόθεμα. Κατόπιν κατανέμει αυτό το εισόδημα μεταξύ κατανάλωσης και αποταμίευσης-επένδυσης, ενώ υποθέτουμε ότι δεν υπάρχει αποθησαυρισμός ή αποδέσμευση αποθησαυρισμένου χρήματος. Σε αυτό το σημείο, λοιπόν, όταν πραγματοποιεί την κατανομή, βρίσκεται σε πολύ διαφορετική θέση και σε διαφορετική χρονική στιγμή. Διότι τώρα έχει προστεθεί ένα σημαντικό ποσό στο χρηματικό του απόθεμα.

Ας εξετάσουμε, στο Σχήμα 49, το διάγραμμα του ατόμου στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής με δύο διαφορετικές αρχές των αξόνων, δηλαδή δύο διαφορετικά μεγέθη χρηματικού αποθέματος, ένα πριν αποκτήσει το εισόδημά του —I— και ένα αμέσως μετά —II.

Εδώ βλέπουμε πώς ένας εργαζόμενος ή ένας γαιοκτήμονας μπορεί να είναι ζητών σε μια χρονική στιγμή, με δεδομένο ένα ορισμένο χρηματικό απόθεμα, και προσφέρων σε μια άλλη. Με πολύ μικρό χρηματικό απόθεμα, όπως απεικονίζεται στο πρώτο διάγραμμα, είναι ζητών. Κατόπιν αποκτά χρήμα στην παραγωγική σφαίρα, αυξάνει σημαντικά το χρηματικό του απόθεμα και, επομένως, η αρχή των αξόνων για την απόφασή του να κατανείμει το χρηματικό του εισόδημα μετατοπίζεται προς τα αριστερά, έτσι ώστε μπορεί κάλλιστα να γίνει προσφέρων από το εισόδημά του. Βεβαίως, σε πολλές περιπτώσεις εξακολουθεί να είναι ζητών ή δεν συμμετέχει καθόλου στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής. Για να διακρίνουμε ορολογικά αυτές τις δύο θέσεις, μπορούμε να ονομάσουμε την αρχική του κατάσταση «θέση πριν από την είσπραξη του εισοδήματος» —πριν πωλήσει τις υπηρεσίες του έναντι χρήματος— και τη μεταγενέστερη «θέση μετά την είσπραξη του εισοδήματος», δηλαδή την κατάστασή του όταν κατανέμει το χρηματικό του εισόδημα. Και οι δύο αφετηρίες έχουν σημασία για τις πραγματικές του δράσεις.

Είδαμε παραπάνω ότι η ζήτηση χρήματος ενός γαιοκτήμονα πριν από την είσπραξη του εισοδήματος είναι πιθανό να είναι πρακτικά ανελαστική, ή κατακόρυφη, ενώ εκείνη ενός εργαζομένου θα είναι πιθανότατα πιο ελαστική. Ορισμένα άτομα, στη θέση μετά την είσπραξη του εισοδήματος, θα είναι προσφέροντες με το αγοραίο επιτόκιο· ορισμένα θα είναι ζητούντες· ορισμένα θα είναι ουδέτερα. Τα τέσσερα διαγράμματα του Σχήματος 50 απεικονίζουν διάφορες καταστάσεις χρονικής προτίμησης πριν και μετά την είσπραξη του εισοδήματος, διαμορφώνοντας ατομικές καμπύλες της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής, με το ίδιο αγοραίο επιτόκιο να εφαρμόζεται σε καθεμία.

Η γραμμή AB, που διατρέχει τη σελίδα, είναι το υποτιθέμενο αγοραίο επιτόκιό μας, το οποίο έχει διαμορφωθεί σε ισορροπία ως αποτέλεσμα των ατομικών κλιμάκων χρονικής προτίμησης. Σε αυτό το επιτόκιο, ο γαιοκτήμονας και ο εργαζόμενος —I και II— παρουσιάζονται να ζητούν παρόν χρήμα πριν από την είσπραξη του εισοδήματος, ενώ τα διαγράμματα III και IV απεικονίζουν έναν ζητούντα σε αυτό το επιτόκιο και έναν ουδέτερο, κάποιον που δεν παρακινείται ούτε να προσφέρει ούτε να ζητήσει χρήμα στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής. Και οι δύο τελευταίοι βρίσκονται σε καταστάσεις μετά την είσπραξη του εισοδήματος.

Καταλήγουμε ότι κάθε άνθρωπος μπορεί να είναι κεφαλαιούχος, αρκεί να το θέλει. Μπορεί να αντλεί τους χρηματικούς του πόρους αποκλειστικά από τους καρπούς προηγούμενης κεφαλαιακής επένδυσης ή από παρελθόντα «αποθησαυρισμένα» χρηματικά υπόλοιπα ή αποκλειστικά από το εισόδημά του ως εργαζομένου ή γαιοκτήμονα. Μπορεί, βεβαίως, να αντλεί τους χρηματικούς του πόρους από περισσότερες από αυτές τις πηγές. Το μόνο που εμποδίζει έναν άνθρωπο να είναι κεφαλαιούχος είναι η δική του υψηλή κλίμακα χρονικής προτίμησης, με άλλα λόγια, η εντονότερη επιθυμία του να καταναλώνει αγαθά στο παρόν. Οι μαρξιστές και άλλοι που υποθέτουν μια άκαμπτη διαστρωμάτωση, ουσιαστικά μια δομή καστών στην κοινωνία, σφάλλουν σοβαρά. Το ίδιο πρόσωπο μπορεί να είναι ταυτοχρόνως εργαζόμενος, γαιοκτήμονας και κεφαλαιούχος μέσα στην ίδια χρονική περίοδο.²⁷¹

Θα μπορούσε να υποστηριχθεί ότι μόνο οι «πλούσιοι» έχουν την οικονομική δυνατότητα να είναι κεφαλαιούχοι, δηλαδή εκείνοι που διαθέτουν μεγαλύτερο χρηματικό απόθεμα. Το επιχείρημα αυτό έχει επιφανειακή αληθοφάνεια, διότι από τα παραπάνω διαγράμματά μας είδαμε ότι, για οποιοδήποτε δεδομένο άτομο και έναν δεδομένο πίνακα χρονικής προτίμησης, μεγαλύτερο χρηματικό απόθεμα θα οδηγήσει σε μεγαλύτερη προσφορά αποταμιεύσεων και μικρότερο χρηματικό απόθεμα σε μικρότερη προσφορά αποταμιεύσεων. Ceteris paribus, το ίδιο ισχύει για τις μεταβολές του χρηματικού εισοδήματος, οι οποίες αποτελούν προσθήκες στο απόθεμα. Δεν μπορούμε, ωστόσο, να υποθέσουμε ότι ένας άνθρωπος με περιουσιακά στοιχεία, μετά την είσπραξη του εισοδήματος, ύψους 10.000 ουγγιών χρυσού θα αποταμιεύσει αναγκαστικά περισσότερο από έναν άνθρωπο με 100 ουγγιές χρυσού. Δεν μπορούμε να συγκρίνουμε χρονικές προτιμήσεις διαπροσωπικά, όπως δεν μπορούμε να διατυπώσουμε διαπροσωπικούς νόμους για οποιοδήποτε άλλο είδος χρησιμοτήτων. Εκείνο που μπορούμε να διατυπώσουμε ως οικονομικό νόμο για ένα πρόσωπο δεν μπορούμε να το διατυπώσουμε συγκρίνοντας δύο ή περισσότερα πρόσωπα. Κάθε πρόσωπο έχει τον δικό του πίνακα χρονικής προτίμησης, ανεξάρτητα από το συγκεκριμένο μέγεθος του χρηματικού του αποθέματος. Ο πίνακας χρονικής προτίμησης κάθε προσώπου, όπως και κάθε άλλο στοιχείο της κλίμακας αξιών του, διαμορφώνεται εξ ολοκλήρου από το ίδιο. Όλοι έχουμε ακούσει για τον παροιμιωδώς οικονόμο Γάλλο χωρικό, σε σύγκριση με τον πλούσιο γλεντζέ που διαρκώς βυθίζεται στα χρέη. Η παρατήρηση της κοινής λογικής ότι γενικά οι πλούσιοι είναι εκείνοι που αποταμιεύουν περισσότερο μπορεί να αποτελεί ενδιαφέρουσα ιστορική κρίση, αλλά δεν μας παρέχει κανέναν απολύτως επιστημονικό οικονομικό νόμο, και σκοπός της οικονομικής επιστήμης είναι να μας παρέχει τέτοιους νόμους. Εφόσον ένα πρόσωπο διαθέτει έστω και κάποιο χρήμα —και πρέπει να διαθέτει κάποιο χρήμα εάν συμμετέχει στην κοινωνία της αγοράς σε οποιονδήποτε βαθμό—, μπορεί να είναι κεφαλαιούχος.

Μέχρι αυτό το σημείο αναλύσαμε τη ζήτηση παρόντων αγαθών από γαιοκτήμονες και εργαζομένους στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής, καθώς και την παράγωγη ζήτηση από τους κεφαλαιούχους. Αυτή τη συνολική ζήτηση μπορούμε να την ονομάσουμε ζήτηση των παραγωγών για παρόντα αγαθά στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής. Είναι η ζήτηση εκείνων που πωλούν τις υπηρεσίες τους ή τις υπηρεσίες της ιδιοκτησίας τους για την προώθηση της παραγωγής. Όλη αυτή η ζήτηση είναι ζήτηση πριν από την είσπραξη του εισοδήματος, όπως την έχουμε ορίσει· δηλαδή, εκδηλώνεται πριν από την απόκτηση χρηματικού εισοδήματος από το παραγωγικό σύστημα. Λαμβάνει εξ ολοκλήρου τη μορφή πώλησης υπηρεσιών συντελεστών —μελλοντικών αγαθών— σε αντάλλαγμα για παρόν χρήμα. Υπάρχει, όμως, και ένα άλλο συστατικό της καθαρής ζήτησης παρόντων αγαθών στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής. Πρόκειται για το συστατικό που αφορά τη θέση μετά την είσπραξη του εισοδήματος· είναι μια ζήτηση που εκδηλώνεται ακόμη και αφού αποκτηθεί το εισόδημα από την παραγωγή. Είναι σαφές ότι αυτή η ζήτηση δεν μπορεί να είναι παραγωγική ζήτηση, διότι οι ιδιοκτήτες μελλοντικών αγαθών που χρησιμοποιούνται στην παραγωγή εκδηλώνουν αυτή τη ζήτηση πριν από την πώλησή τους. Αντιθέτως, είναι καταναλωτική ζήτηση.

Αυτό το τμήμα της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής λειτουργεί ως εξής: Ο Jones πωλεί στον Smith 100 ουγγιές μελλοντικού χρήματος —ας πούμε, σε ένα έτος από τώρα— σε αντάλλαγμα για 95 ουγγιές παρόντος χρήματος. Αυτό το μελλοντικό χρήμα δεν έχει τη μορφή προσδοκίας που δημιουργείται από έναν συντελεστή παραγωγής· αντιθέτως, είναι μια έγγραφη αναγνώριση χρέους του Jones, με την οποία υπόσχεται να καταβάλει 100 ουγγιές χρήματος σε μια χρονική στιγμή που απέχει ένα έτος στο μέλλον. Ανταλλάσσει αυτή την απαίτηση επί μελλοντικού χρήματος με παρόν χρήμα —95 ουγγιές. Η έκπτωση της αξίας του μελλοντικού χρήματος έναντι του παρόντος είναι ακριβώς ισοδύναμη με εκείνη στα άλλα τμήματα της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής που έχουμε μελετήσει μέχρι τώρα, με τη διαφορά ότι η παρούσα περίπτωση είναι πιο εμφανής. Το επιτόκιο που διαμορφώνεται τελικά στην αγορά καθορίζεται από τους συνολικούς πίνακες καθαρής προσφοράς και καθαρής ζήτησης σε ολόκληρη την αγορά διαχρονικής ανταλλαγής, και αυτοί, όπως είδαμε, καθορίζονται από τις χρονικές προτιμήσεις όλων των ατόμων στην αγορά. Έτσι, στην περίπτωση του Σχήματος 50 παραπάνω, στο διάγραμμα III έχουμε μια περίπτωση καθαρού ζητούντος, μετά την είσπραξη του εισοδήματος, στο αγοραίο επιτόκιο. Η μορφή που λαμβάνει η ζήτησή του είναι η πώληση μιας έγγραφης αναγνώρισης οφειλής μελλοντικού χρήματος — αυτό που συνήθως ονομάζεται «δανεισμός» παρόντος χρήματος. Από την άλλη πλευρά, το πρόσωπο του οποίου η καμπύλη της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής παρουσιάζεται στο διάγραμμα IV έχει τέτοια διάρθρωση χρονικής προτίμησης ώστε, στη θέση του μετά την είσπραξη του εισοδήματος, δεν είναι ούτε καθαρός προσφέρων ούτε καθαρός ζητών στο επικρατούν επιτόκιο· δεν συμμετέχει καθόλου στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής.

Οι καθαροί δανειολήπτες, λοιπόν, είναι άνθρωποι των οποίων οι συντελεστές χρονικής προτίμησης είναι σχετικά υψηλότεροι από εκείνους των άλλων στο επικρατούν επιτόκιο, και μάλιστα τόσο υψηλοί ώστε θα δανειστούν ορισμένα ποσά με αυτό το επιτόκιο. Πρέπει να τονιστεί εδώ ότι εξετάζουμε μόνο τον καταναλωτικό δανεισμό — τον δανεισμό που αυξάνει την παρούσα χρησιμοποίηση του χρηματικού αποθέματος του Jones για κατανάλωση. Η πώληση μελλοντικού χρήματος από τον Jones διαφέρει από τις πωλήσεις των γαιοκτημόνων και των εργαζομένων και από μια άλλη άποψη: οι δικές τους συναλλαγές έχουν ολοκληρωθεί, ενώ ο Jones δεν έχει ακόμη ολοκληρώσει τη δική του. Η έγγραφη αναγνώριση χρέους του θεμελιώνει μια απαίτηση επί μελλοντικού χρήματος υπέρ του αγοραστή —ή «δανειστή»— Smith, και ο Smith, για να ολοκληρώσει τη συναλλαγή του και να εισπράξει τον τόκο του, πρέπει να παρουσιάσει το γραμμάτιό του στη μεταγενέστερη χρονική στιγμή και να απαιτήσει το οφειλόμενο χρήμα.

Συνοψίζοντας, τα συστατικά της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής είναι τα εξής:

Αυτές οι ζητήσεις αθροίζονται ανεξάρτητα από το αν εκδηλώνονται μετά ή πριν από την είσπραξη του εισοδήματος· και οι δύο εμφανίζονται μέσα σε ένα σχετικά σύντομο χρονικό διάστημα και επαναλαμβάνονται διαρκώς στην ERE.

Μολονότι η καταναλωτική και η παραγωγική ζήτηση αθροίζονται για να καθορίσουν το αγοραίο επιτόκιο, εάν τις διαχωρίσουμε αναλυτικά αποκαλύπτεται ένα σημείο μεγάλης σημασίας για το παραγωγικό σύστημα. Το διάγραμμα του Σχήματος 51 απεικονίζει τη διαμόρφωση του επιτοκίου στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής.

Ο κατακόρυφος άξονας αντιπροσωπεύει το επιτόκιο και ο οριζόντιος τις ουγγιές χρυσού. Η καμπύλη SS είναι ο πίνακας προσφοράς αποταμιεύσεων, ο οποίος καθορίζεται από τις ατομικές χρονικές προτιμήσεις. Η καμπύλη CC είναι ο πίνακας της ζήτησης παρόντων αγαθών μέσω καταναλωτικών δανείων και αποτελείται από τη συνολική καθαρή ζήτηση, μετά την είσπραξη του εισοδήματος, στα διάφορα υποθετικά επιτόκια. Η καμπύλη DD είναι η συνολική ζήτηση παρόντων αγαθών από τους προσφέροντες μελλοντικά αγαθά και αποτελείται από την καμπύλη CC συν μια καμπύλη που δεν απεικονίζεται: τη ζήτηση παρόντων αγαθών από τους ιδιοκτήτες πρωτογενών παραγωγικών συντελεστών, δηλαδή γης και εργασίας. Τόσο η καμπύλη CC όσο και η DD καθορίζονται από τις ατομικές χρονικές προτιμήσεις. Το επιτόκιο ισορροπίας θα καθοριστεί από την αγορά στο σημείο τομής των καμπυλών SS και DD — το σημείο E.

Η τομή στο E καθορίζει δύο σημαντικά αποτελέσματα: το επιτόκιο, το οποίο διαμορφώνεται στο 0A, και τη συνολική προσφορά αποταμιεύσεων AE. Ζωτικής σημασίας ζήτημα για το παραγωγικό σύστημα, ωστόσο, είναι η θέση της καμπύλης CC: όσο μεγαλύτερη είναι η CC σε οποιοδήποτε δεδομένο επιτόκιο, τόσο μεγαλύτερο θα είναι το ποσό των συνολικών αποταμιεύσεων που θα διεκδικηθεί ανταγωνιστικά και θα αποσπαστεί από την παραγωγή προς τα καταναλωτικά δάνεια. Στο διάγραμμά μας, η συνολική αποταμίευση που διοχετεύεται σε επένδυση στην παραγωγή είναι BE.

Η σχετική ισχύς της παραγωγικής και της καταναλωτικής ζήτησης παρόντων αγαθών στην κοινωνία εξαρτάται από τη διάρθρωση των πινάκων χρονικής προτίμησης των διαφόρων ατόμων στην αγορά. Είδαμε ότι η παραγωγική ζήτηση παρόντων αγαθών τείνει να είναι ανελαστική ως προς τα επιτόκια· από την άλλη πλευρά, η καμπύλη των καταναλωτικών δανείων πιθανότατα θα εμφανίζει μεγαλύτερη ελαστικότητα. Συνάγεται ότι, στην πλευρά της ζήτησης, οι μεταβολές των χρονικών προτιμήσεων θα εκδηλώνονται κυρίως στον πίνακα καταναλωτικής ζήτησης. Στην πλευρά της προσφοράς, βεβαίως, μια άνοδος των χρονικών προτιμήσεων θα οδηγήσει σε μετατόπιση της καμπύλης SS προς τα αριστερά, με λιγότερα να αποταμιεύονται και να επενδύονται σε κάθε επιτόκιο. Οι επιδράσεις των μεταβολών της χρονικής προτίμησης στο επιτόκιο και στη δομή της παραγωγής θα συζητηθούν διεξοδικότερα παρακάτω.

Είναι σαφές ότι οι ακαθάριστες αποταμιεύσεις που συντηρούν την παραγωγική δομή είναι οι «παραγωγικές» αποταμιεύσεις, δηλαδή εκείνες που διοχετεύονται σε παραγωγικές επενδύσεις, και ότι αυτές αποκλείουν τις «καταναλωτικές» αποταμιεύσεις που διοχετεύονται στον δανεισμό καταναλωτών. Από τη σκοπιά του παραγωγικού συστήματος, μπορούμε να θεωρήσουμε τον δανεισμό ενός καταναλωτή ως αρνητική αποταμίευση, διότι πρόκειται για το ποσό κατά το οποίο οι καταναλωτικές δαπάνες ενός προσώπου υπερβαίνουν το εισόδημά του, σε αντίθεση με την αποταμίευση, το ποσό κατά το οποίο το εισόδημα ενός προσώπου υπερβαίνει την κατανάλωσή του. Στην περίπτωση αυτή, οι αποταμιεύσεις που δανείζονται εξουδετερώνονται, τρόπον τινά, από την αρνητική αποταμίευση των καταναλωτικών δανειοληπτών.

Τα καταναλωτικά και παραγωγικά τμήματα της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής αποτελούν καλό παράδειγμα του τρόπου με τον οποίο το επιτόκιο εξισώνεται σε ολόκληρη την αγορά. Η σύνδεση μεταξύ των αποδόσεων των επενδύσεων και των χρηματικών δανείων προς καταναλωτές δεν είναι προφανής. Από τη συζήτησή μας, όμως, είναι σαφές ότι και τα δύο αποτελούν μέρη μίας ενιαίας αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής. Θα πρέπει επίσης να είναι σαφές ότι δεν μπορεί να υπάρξει μακροχρόνια απόκλιση του επιτοκίου στην αγορά καταναλωτικών δανείων από το ποσοστό απόδοσης από τόκο της παραγωγικής επένδυσης. Και τα δύο αποτελούν όψεις μίας αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής. Εάν, για παράδειγμα, το επιτόκιο των καταναλωτικών δανείων ήταν υψηλότερο από το ποσοστό απόδοσης από τόκο των επενδύσεων, οι αποταμιεύσεις θα μετατοπίζονταν από την αγορά μελλοντικών αγαθών υπό τη μορφή συντελεστών προς την πιο αποδοτική αγορά έγγραφων αναγνωρίσεων χρέους. Αυτή η μετατόπιση θα προκαλούσε πτώση της τιμής των μελλοντικών συντελεστών, δηλαδή άνοδο του επιτοκίου στις επενδύσεις, και πτώση του επιτοκίου των καταναλωτικών δανείων, ως αποτέλεσμα του ανταγωνισμού περισσότερων αποταμιεύσεων στο πεδίο των καταναλωτικών δανείων. Το καθημερινό αρμπιτράζ της αγοράς, λοιπόν, θα τείνει να εξισώνει το επιτόκιο και στα δύο μέρη της αγοράς. Έτσι, το επιτόκιο θα τείνει να εξισώνεται σε όλα τα πεδία της οικονομίας, σαν να λέγαμε σε τρεις διαστάσεις: «οριζόντια», σε κάθε παραγωγική διαδικασία· «κάθετα», σε κάθε στάδιο παραγωγής· και «σε βάθος», τόσο στην αγορά καταναλωτικών δανείων όσο και στην παραγωγική δομή.

Ολοκληρώσαμε την ανάλυσή μας για τον προσδιορισμό του καθαρού επιτοκίου όπως θα διαμορφωνόταν στην ομοιόμορφα περιστρεφόμενη οικονομία — ενός επιτοκίου που η αγορά τείνει να προσεγγίζει στον πραγματικό κόσμο. Δείξαμε πώς καθορίζεται από τις χρονικές προτιμήσεις στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής και εξετάσαμε τα διάφορα συστατικά αυτής της αγοράς. Η δήλωση αυτή αναμφίβολα θα προκαλέσει μεγάλη απορία σε πολλούς αναγνώστες. Πού είναι η αγορά δανείων προς παραγωγούς; Αυτή η αγορά είναι πάντοτε εκείνη στην οποία δίνουν έμφαση οι συγγραφείς, συχνά αποκλείοντας οτιδήποτε άλλο. Πράγματι, ο όρος «επιτόκιο» αναφέρεται γενικά σε χρηματικά δάνεια, συμπεριλαμβανομένων των δανείων προς καταναλωτές και παραγωγούς, αλλά με ιδιαίτερη έμφαση στα τελευταία, τα οποία συνήθως είναι μεγαλύτερα ποσοτικά και σημαντικότερα για την παραγωγή. Το επιτόκιο των χρηματικών δανείων προς τον υποψήφιο παραγωγό υποτίθεται ότι είναι το σημαντικό επιτόκιο. Μάλιστα, η συρμώδης νεοκλασική δοξασία υποστηρίζει ότι η αγορά δανείων προς παραγωγούς καθορίζει το επιτόκιο και ότι αυτός ο προσδιορισμός πραγματοποιείται όπως στο Σχήμα 52, όπου η SS είναι η προσφορά αποταμιεύσεων που εισέρχεται στην αγορά δανείων και η DD είναι η ζήτηση αυτών των δανείων από παραγωγούς ή επιχειρηματίες. Υποτίθεται ότι η τομή τους καθορίζει το επιτόκιο.

Θα παρατηρηθεί ότι αυτού του είδους η προσέγγιση παραβλέπει πλήρως τις ακαθάριστες αποταμιεύσεις των παραγωγών και, ακόμη περισσότερο, τη ζήτηση παρόντων αγαθών από τους ιδιοκτήτες των πρωτογενών συντελεστών. Αντί να παρουσιάζονται ως θεμελιωδώς προσφέροντες παρόντα αγαθά, οι κεφαλαιούχοι παρουσιάζονται ως ζητούντες παρόντα αγαθά. Τι καθορίζει τους πίνακες SS και DD σύμφωνα με αυτή τη νεοκλασική δοξασία; Η καμπύλη SS καθορίζεται, κατά γενική παραδοχή, από τις χρονικές προτιμήσεις· η καμπύλη DD, από την άλλη πλευρά, υποτίθεται ότι καθορίζεται από την «οριακή αποδοτικότητα του κεφαλαίου», δηλαδή από το προσδοκώμενο ποσοστό απόδοσης της επένδυσης.

Αυτή η προσέγγιση αστοχεί πλήρως, διότι εξετάζει την οικονομία με την επιφανειακή ματιά ενός μέσου επιχειρηματία. Ο επιχειρηματίας δανείζεται στην αγορά δανείων προς παραγωγούς από μεμονωμένους αποταμιευτές και κρίνει πόσο θα δανειστεί με βάση το προσδοκώμενο ποσοστό «κέρδους» του, ή ποσοστό απόδοσης. Οι συγγραφείς υποθέτουν ότι έχει στη διάθεσή του ένα σύνολο επενδυτικών σχεδίων, από τα οποία ορισμένα θα του απέφεραν, ας πούμε, 8 τοις εκατό, ορισμένα 7 τοις εκατό, ορισμένα 3 τοις εκατό κ.ο.κ., και ότι σε κάθε υποθετικό επιτόκιο θα δανείζεται για να επενδύσει σε εκείνα τα σχέδια όπου η απόδοσή του θα είναι ίση ή υψηλότερη. Με άλλα λόγια, εάν το επιτόκιο είναι 8 τοις εκατό, θα δανείζεται για να επενδύσει σε εκείνα τα σχέδια που θα του αποφέρουν πάνω από 8 τοις εκατό· εάν το επιτόκιο είναι 4 τοις εκατό, θα επενδύει σε πολύ περισσότερα σχέδια, σε εκείνα που θα του αποφέρουν πάνω από 4 τοις εκατό κ.ο.κ. Με αυτόν τον τρόπο, η καμπύλη ζήτησης αποταμιεύσεων, για κάθε άτομο και ακόμη περισσότερο για το σύνολο της αγοράς, θα εκτείνεται προς τα δεξιά καθώς το επιτόκιο μειώνεται, όπως συνήθως συμβαίνει με τις καμπύλες ζήτησης. Η τομή καθορίζει το αγοραίο επιτόκιο.

Επιφανειακά, αυτή η προσέγγιση μπορεί να φαίνεται εύλογη. Συνήθως πράγματι συμβαίνει ένας επιχειρηματίας να προβλέπει τέτοια διαφορετικά ποσοστά απόδοσης σε διαφορετικές επενδύσεις, να δανείζεται στην αγορά από διαφορετικούς μεμονωμένους αποταμιευτές και να θεωρείται συνήθως ο «κεφαλαιούχος» ή επιχειρηματίας, ενώ οι δανειστές είναι απλώς αποταμιευτές. Αυτό προσδίδει αληθοφάνεια στον χαρακτηρισμό της καμπύλης DD στο Σχήμα 52 ως ζήτησης χρήματος —παρόντων αγαθών— από κεφαλαιούχους ή επιχειρηματίες. Και φαίνεται να αποφεύγει μυστηριώδεις περιπλοκές και να εστιάζει τακτοποιημένα και απλά στο επιτόκιο των δανείων προς παραγωγούς — των δανείων από αποταμιευτές προς επιχειρηματίες—, για το οποίο ενδιαφέρονται οι ίδιοι και οι περισσότεροι συγγραφείς της οικονομικής επιστήμης. Αυτό είναι το επιτόκιο που συζητείται γενικά εκτενώς από τους οικονομολόγους.

Μολονότι δημοφιλής, αυτή η προσέγγιση είναι εσφαλμένη από την αρχή έως το τέλος, όπως θα αποκαλυφθεί στην πορεία της παρούσας ανάλυσης. Καταρχάς, ας εξετάσουμε κάπως προσεκτικότερα την κατασκευή αυτής της καμπύλης DD. Ποια είναι η βάση του υποτιθέμενου συνόλου διαθέσιμων σχεδίων, καθένα με διαφορετικό ποσοστό απόδοσης; Γιατί μια συγκεκριμένη επένδυση αποφέρει οποιαδήποτε καθαρή χρηματική απόδοση; Η συνήθης απάντηση είναι ότι κάθε πρόσθετη δόση επένδυσης έχει μια «οριακή παραγωγικότητα σε αξία», όπως 10 τοις εκατό, 9 τοις εκατό, 4 τοις εκατό κ.ο.κ., ότι φυσικά οι παραγωγικότερες επενδύσεις θα πραγματοποιηθούν πρώτες και ότι, επομένως, καθώς αυξάνονται οι αποταμιεύσεις, οι περαιτέρω επενδύσεις θα είναι ολοένα λιγότερο παραγωγικές σε όρους αξίας. Αυτό παρέχει τη βάση για την υποτιθέμενη «καμπύλη ζήτησης του επιχειρηματία», η οποία εκτείνεται προς τα δεξιά καθώς αυξάνονται οι αποταμιεύσεις και μειώνεται το επιτόκιο. Το θεμελιώδες σφάλμα εδώ είναι παλαιό στην οικονομική επιστήμη: η απόδοση παραγωγικότητας σε αξία στη χρηματική επένδυση. Δεν υπάρχει αμφιβολία ότι η επένδυση αυξάνει τη φυσική παραγωγικότητα της παραγωγικής διαδικασίας, καθώς και την παραγωγικότητα ανά ανθρωποώρα. Πράγματι, αυτός ακριβώς είναι ο λόγος για τον οποίο πραγματοποιούνται εξαρχής η επένδυση και η συνακόλουθη επιμήκυνση των περιόδων παραγωγής. Τι σχέση έχει, όμως, αυτό με την παραγωγικότητα σε αξία ή με τη χρηματική απόδοση της επένδυσης, ιδίως στη μακροχρόνια κατάσταση της ERE;

Ας υποθέσουμε, για παράδειγμα, ότι μια ορισμένη ποσότητα φυσικών συντελεστών —και θα αφήσουμε κατά μέρος το ερώτημα πώς μπορεί να μετρηθεί αυτή η ποσότητα— παράγει 10 μονάδες ενός ορισμένου προϊόντος ανά περίοδο, με τιμή πώλησης δύο ουγγιές χρυσού ανά μονάδα. Ας υποθέσουμε τώρα ότι πραγματοποιείται επένδυση σε κεφαλαιουχικά αγαθά ανώτερης τάξης σε τέτοια έκταση ώστε η παραγωγικότητα πενταπλασιάζεται και οι ίδιοι πρωτογενείς συντελεστές μπορούν πλέον να παράγουν 50 μονάδες ανά περίοδο. Η τιμή πώλησης της μεγαλύτερης προσφοράς προϊόντος θα είναι χαμηλότερη· ας υποθέσουμε ότι θα μειωθεί στο μισό, σε μία ουγγιά ανά μονάδα. Το ακαθάριστο έσοδο ανά περίοδο αυξάνεται από 20 σε 50 ουγγιές. Σημαίνει αυτό ότι η παραγωγικότητα σε αξία έχει αυξηθεί δυόμισι φορές, όπως ακριβώς η φυσική παραγωγικότητα αυξήθηκε πέντε φορές; Ασφαλώς όχι! Διότι, όπως είδαμε, οι παραγωγοί ωφελούνται όχι από το ακαθάριστο έσοδο που εισπράττουν, αλλά από το περιθώριο μεταξύ της τιμής πώλησής τους και του αθροίσματος των τιμών των συντελεστών τους. Η αύξηση της φυσικής παραγωγικότητας ασφαλώς θα αυξήσει το έσοδο βραχυχρόνια, αλλά αυτό αφορά τις καταστάσεις κέρδους και ζημίας του πραγματικού κόσμου της αβεβαιότητας. Η μακροχρόνια τάση δεν θα είναι καθόλου τέτοια. Η μακροχρόνια τάση, η οποία καταλήγει στην ERE, είναι προς την εξίσωση των περιθωρίων τιμών. Πώς μπορεί να υπάρξει οποιοδήποτε μόνιμο όφελος όταν το άθροισμα των τιμών των συντελεστών που καταβάλλει αυτός ο παραγωγός αυξάνεται, ας πούμε, από 18 σε 47 ουγγιές; Αυτό ακριβώς θα συμβεί στην αγορά, καθώς οι ανταγωνιστές συναγωνίζονται για να επενδύσουν σε αυτές τις κερδοφόρες ευκαιρίες. Το περιθώριο τιμών, δηλαδή το επιτόκιο, θα είναι και πάλι 5 τοις εκατό.

Έτσι, η παραγωγικότητα των παραγωγικών διαδικασιών δεν έχει καμία θεμελιώδη σχέση με το ποσοστό απόδοσης της επιχειρηματικής επένδυσης. Αυτό το ποσοστό απόδοσης εξαρτάται από τα περιθώρια τιμών μεταξύ των σταδίων, και αυτά τα περιθώρια θα τείνουν να εξισώνονται. Το μέγεθος του περιθωρίου τιμών, δηλαδή το ύψος του επιτοκίου, καθορίζεται, όπως είδαμε εκτενώς, από τους πίνακες χρονικής προτίμησης όλων των ατόμων στην οικονομία.

Εν ολίγοις, η νεοκλασική δοξασία υποστηρίζει ότι το επιτόκιο —με το οποίο εννοείται σε μεγάλο βαθμό εκείνο της αγοράς δανείων προς παραγωγούς— καθορίζεται από κοινού από τη χρονική προτίμηση, η οποία καθορίζει την προσφορά ατομικών αποταμιεύσεων, και από την οριακή παραγωγικότητα της επένδυσης σε αξία, η οποία καθορίζει τη ζήτηση αποταμιεύσεων από τους επιχειρηματίες και η οποία, με τη σειρά της, καθορίζεται από τα ποσοστά απόδοσης που μπορούν να επιτευχθούν στις επενδύσεις. Είδαμε, όμως, ότι αυτά ακριβώς τα ποσοστά απόδοσης είναι στην πραγματικότητα το επιτόκιο και ότι το ύψος τους καθορίζεται από τις χρονικές προτιμήσεις. Οι νεοκλασικοί έχουν εν μέρει δίκιο μόνο από μία άποψη: ότι το επιτόκιο στην αγορά δανείων προς παραγωγούς εξαρτάται από τα ποσοστά απόδοσης των επενδύσεων. Ελάχιστα αντιλαμβάνονται, ωστόσο, την έκταση αυτής της εξάρτησης. Είναι σαφές ότι αυτά τα ποσοστά απόδοσης, τα οποία θα εξισωθούν σε ένα ενιαίο ποσοστό, αποτελούν το σημαντικό επιτόκιο στην παραγωγική δομή.^272,273

Απορρίπτοντας τη νεοκλασική ανάλυση, μπορούμε να ρωτήσουμε: Ποιος είναι, λοιπόν, ο ρόλος της αγοράς παραγωγικών δανείων και του επιτοκίου που διαμορφώνεται σε αυτήν; Ο ρόλος αυτός χαρακτηρίζεται από πλήρη και απόλυτη εξάρτηση από το επιτόκιο όπως καθορίστηκε παραπάνω και όπως εκδηλώνεται, σύμφωνα με όσα είδαμε, αφενός στο ποσοστό απόδοσης των επενδύσεων και αφετέρου στην αγορά καταναλωτικών δανείων. Αυτές οι δύο τελευταίες αγορές είναι τα ανεξάρτητα και σημαντικά τμήματα της γενικής αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής, με την πρώτη να είναι η σημαντική αγορά για το παραγωγικό σύστημα.

Σε αυτή την εικόνα, η αγορά δανείων προς παραγωγούς έχει αμιγώς δευτερεύοντα και εξαρτημένο ρόλο. Στην πραγματικότητα, από τη σκοπιά της θεμελιώδους ανάλυσης, δεν χρειάζεται να υπάρχει καθόλου αγορά δανείων προς παραγωγούς. Για να εξετάσουμε αυτό το συμπέρασμα, ας θεωρήσουμε μια κατάσταση επιχειρηματικής δραστηριότητας χωρίς αγορά δανείων προς παραγωγούς. Τι απαιτείται για να προκύψει αυτό; Τα άτομα αποταμιεύουν, καταναλώνοντας λιγότερο από το εισόδημά τους. Κατόπιν επενδύουν άμεσα αυτές τις αποταμιεύσεις στην παραγωγική δομή, με κίνητρο για την επένδυση το ποσοστό απόδοσης από τόκο —το περιθώριο τιμών— της επένδυσης. Αυτό το ποσοστό καθορίζεται, μαζί με το επιτόκιο της αγοράς καταναλωτικών δανείων, από τα διάφορα συστατικά της αγοράς διαχρονικής ανταλλαγής που παρουσιάσαμε παραπάνω. Σε αυτή την περίπτωση δεν υπάρχει αγορά δανείων προς παραγωγούς. Δεν υπάρχουν δάνεια από μια ομάδα αποταμιευτών προς μια άλλη ομάδα επενδυτών. Και είναι σαφές ότι το επιτόκιο στην παραγωγική δομή εξακολουθεί να υπάρχει· καθορίζεται από παράγοντες που δεν έχουν καμία σχέση με τη συνήθη συζήτηση των οικονομολόγων για την αγορά δανείων προς παραγωγούς.

Είναι σαφές ότι η αγορά δανείων προς παραγωγούς, κάθε άλλο παρά αποτελεί το κεντρικής σημασίας στοιχείο, έχει δευτερεύουσα σημασία, και είναι εύκολο να υποθέσουμε ένα παραγωγικό σύστημα σε λειτουργία χωρίς καμία τέτοια αγορά. Ορισμένοι, όμως, μπορεί να απαντήσουν ότι όλα αυτά είναι πολύ καλά για μια πρωτόγονη οικονομία όπου κάθε επιχείρηση ανήκει σε έναν μόνο κεφαλαιούχο-επενδυτή, ο οποίος επενδύει τις δικές του αποταμιεύσεις. Τι συμβαίνει στη σύγχρονη σύνθετη οικονομία μας, όπου η αποταμίευση και η επένδυση είναι διαχωρισμένες και αποτελούν διαδικασίες στις οποίες επιδίδονται διαφορετικές ομάδες ανθρώπων — στην πρώτη διάσπαρτα άτομα και στη δεύτερη σχετικά λίγοι διευθυντές επιχειρήσεων; Ας εξετάσουμε, επομένως, τώρα μια δεύτερη δυνατή κατάσταση. Μέχρι αυτό το σημείο δεν πραγματευτήκαμε λεπτομερώς το ζήτημα αν κάθε συντελεστής ή επιχείρηση ανήκε σε ένα πρόσωπο ή από κοινού σε πολλά πρόσωπα. Ας εξετάσουμε τώρα μια οικονομία στην οποία οι συντελεστές ανήκουν από κοινού σε πολλούς ανθρώπους, όπως συμβαίνει σε μεγάλο βαθμό στον σύγχρονο κόσμο, και θα δούμε ποια διαφορά επιφέρει αυτό στις αναλύσεις μας.

Προτού μελετήσουμε την επίδραση τέτοιων εταιρειών κοινής ιδιοκτησίας στην αγορά δανείων προς παραγωγούς, πρέπει να παρεκβούμε για να αναλύσουμε τη φύση των ίδιων αυτών εταιρειών. Σε μια επιχείρηση κοινής ιδιοκτησίας, αντί κάθε μεμονωμένος κεφαλαιούχος να πραγματοποιεί τις δικές του επενδύσεις και να λαμβάνει μόνος του όλες τις επενδυτικές και παραγωγικές αποφάσεις, διάφορα άτομα συγκεντρώνουν το χρηματικό τους κεφάλαιο σε μία οργάνωση, ή επιχειρηματική μονάδα, και αποφασίζουν από κοινού για την επένδυση των κοινών αποταμιεύσεών τους. Η επιχείρηση κατόπιν αγοράζει τους συντελεστές γης, εργασίας και κεφαλαιουχικών αγαθών και αργότερα πωλεί το προϊόν στους καταναλωτές ή σε κεφαλαιούχους κατώτερης τάξης. Έτσι, η επιχείρηση είναι ο κοινός ιδιοκτήτης των υπηρεσιών των συντελεστών και ιδίως του προϊόντος καθώς αυτό παράγεται και καθίσταται έτοιμο προς πώληση. Η επιχείρηση είναι ο ιδιοκτήτης του προϊόντος έως ότου το προϊόν πωληθεί έναντι χρήματος. Τα άτομα που συνεισέφεραν το αποταμιευμένο κεφάλαιό τους στην επιχείρηση είναι οι διαδοχικοί συνιδιοκτήτες: (α) του αρχικού χρηματικού κεφαλαίου —των συγκεντρωμένων αποταμιεύσεων—, (β) των υπηρεσιών των συντελεστών, (γ) του προϊόντος των συντελεστών και (δ) του χρήματος που αποκτάται από την πώληση του προϊόντος. Στην ομοιόμορφα περιστρεφόμενη οικονομία, η ιδιοκτησία τους επί των περιουσιακών στοιχείων ακολουθεί το ίδιο αυτό διαδοχικό πρότυπο, περίοδο μετά την περίοδο, χωρίς μεταβολή. Σε μια επιχείρηση κοινής ιδιοκτησίας, στην πράξη, η ποικιλία των παραγωγικών περιουσιακών στοιχείων που κατέχει η επιχείρηση είναι μεγάλη. Κάθε επιχείρηση συμμετέχει συνήθως σε διάφορες παραγωγικές διαδικασίες, καθεμία από τις οποίες περιλαμβάνει διαφορετική χρονική περίοδο, και είναι πιθανό να συμμετέχει σε διαφορετικά στάδια κάθε διαδικασίας σε οποιαδήποτε συγκεκριμένη χρονική στιγμή. Μια επιχείρηση είναι πιθανό να παράγει κατά τρόπο ώστε η παραγωγή της να είναι συνεχής και να πωλεί καθημερινά νέες μονάδες του προϊόντος.

Είναι, λοιπόν, προφανές ότι, εάν η επιχείρηση εξακολουθεί να λειτουργεί συνεχώς, οι δραστηριότητές της σε οποιαδήποτε χρονική στιγμή θα αποτελούν συνδυασμό επένδυσης και πώλησης προϊόντος. Τα περιουσιακά της στοιχεία σε οποιαδήποτε χρονική στιγμή θα αποτελούν συνδυασμό μετρητών που πρόκειται να επενδυθούν, συντελεστών που μόλις αγοράστηκαν, προϊόντων των οποίων η παραγωγή μόλις άρχισε και χρήματος που μόλις εισπράχθηκε από την πώληση προϊόντων. Το αποτέλεσμα είναι ότι, για τον επιφανειακό παρατηρητή, φαίνεται σαν η επιχείρηση να είναι κάτι που συνεχίζεται αυτόματα και σαν η παραγωγή να είναι κατά κάποιον τρόπο άχρονη και στιγμιαία, ακολουθώντας αμέσως την εισροή των συντελεστών.

Στην πραγματικότητα, βεβαίως, αυτή η ιδέα είναι εντελώς αβάσιμη. Δεν υπάρχει αυτόματη συνέχεια της επένδυσης και της παραγωγής. Η παραγωγή συνεχίζεται επειδή οι ιδιοκτήτες λαμβάνουν διαρκώς αποφάσεις να συνεχίσουν· εάν δεν θεωρούσαν ότι αυτό είναι επικερδές, θα μπορούσαν και πράγματι μπορούν σε οποιαδήποτε στιγμή να μεταβάλουν, να περιορίσουν ή να παύσουν πλήρως τις δραστηριότητες και τις επενδύσεις. Και η παραγωγή απαιτεί χρόνο από την αρχική επένδυση έως το τελικό προϊόν.

Υπό το φως της συζήτησής μας, μπορούμε να ταξινομήσουμε τους τύπους περιουσιακών στοιχείων που κατέχει οποιαδήποτε επιχείρηση, είτε κοινής είτε ατομικής ιδιοκτησίας, ως εξής:

— (δεν υπάρχει στη μετάφραση)

Σε ολόκληρη αυτή τη δέσμη περιουσιακών στοιχείων αποδίδεται από την αγορά μια χρηματική αποτίμηση. Το πώς γίνεται αυτό θα εξεταστεί λεπτομερώς αργότερα.

Στο σημείο αυτό, ας επιστρέψουμε στην απλή περίπτωση μιας εφάπαξ επένδυσης, μιας επένδυσης σε συντελεστές σε μία χρονική στιγμή και της πώλησης του προϊόντος που προκύπτει ένα έτος αργότερα. Αυτή είναι η υπόθεση που περιλαμβάνεται στην αρχική ανάλυσή μας για την παραγωγική δομή· και θα φανεί παρακάτω ότι η ίδια ανάλυση μπορεί να εφαρμοστεί στην πιο σύνθετη περίπτωση ενός συνδυασμού περιουσιακών στοιχείων σε διαφορετικά στάδια παραγωγής, ακόμη και σε περιπτώσεις όπου μία επιχείρηση συμμετέχει σε περισσότερες διαφορετικές παραγωγικές διαδικασίες και παράγει διαφορετικά αγαθά. Ας εξετάσουμε μια ομάδα ατόμων που συγκεντρώνουν το αποταμιευμένο χρηματικό τους κεφάλαιο σε ποσό 100 ουγγιών, αγοράζουν συντελεστές με τις 100 ουγγιές χρυσού, αποκτούν ένα προϊόν και το πωλούν έναντι 105 ουγγιών ένα έτος αργότερα. Το επιτόκιο σε αυτή την κοινωνία είναι 5 τοις εκατό ετησίως και το ποσοστό απόδοσης από τόκο αυτής της επένδυσης συνάδει με αυτή τη συνθήκη. Ανακύπτει τώρα το ερώτημα: Βάσει ποιας αρχής κατανέμουν μεταξύ τους οι επιμέρους ιδιοκτήτες τα μερίδιά τους στα περιουσιακά στοιχεία; Σχεδόν πάντοτε κάθε άτομο ενδιαφέρεται ζωηρά να γνωρίζει το μερίδιό του στα κοινά περιουσιακά στοιχεία και, κατά συνέπεια, οι επιχειρήσεις συστήνονται κατά τρόπο ώστε η αρχή της κατανομής να είναι γνωστή σε όλους τους ιδιοκτήτες.

Αρχικά, θα μπορούσε κανείς να θεωρήσει ότι πρόκειται απλώς για περίπτωση διαπραγμάτευσης, όπως στην περίπτωση του προϊόντος που ανήκει από κοινού σε όλους τους ιδιοκτήτες των συντελεστών. Η προηγούμενη κατάσταση, όμως, δεν ισχύει εδώ. Διότι στην περίπτωση που συζητήθηκε παραπάνω δεν υπήρχε αρχή βάσει της οποίας το μερίδιο ιδιοκτησίας ενός ανθρώπου μπορούσε να διακριθεί από εκείνο οποιουδήποτε άλλου. Μια ολόκληρη ομάδα ανθρώπων εργαζόταν, συνεισέφερε τη γη της κ.λπ. στην παραγωγική διαδικασία, και δεν υπήρχε άλλος τρόπος πέρα από την απλή διαπραγμάτευση για να κατανεμηθεί μεταξύ τους το εισόδημα από την πώληση του προϊόντος. Εδώ, κάθε άτομο συνεισφέρει εξαρχής ένα ορισμένο ποσό χρηματικού κεφαλαίου. Επομένως, οι αναλογίες καθορίζονται φυσικά από την αρχή. Ας πούμε ότι οι 100 ουγγιές κεφαλαίου συνεισφέρονται από πέντε ανθρώπους ως εξής:

Με άλλα λόγια, ο A συνεισφέρει το 40 τοις εκατό του κεφαλαίου, ο B το 20 τοις εκατό, ο C το 20 τοις εκατό, ο D το 15 τοις εκατό και ο E το 5 τοις εκατό. Κάθε επιμέρους ιδιοκτήτης της επιχείρησης κατέχει τότε το ίδιο ποσοστό επί του συνόλου των περιουσιακών στοιχείων με εκείνο που συνεισέφερε αρχικά. Αυτό ισχύει σε κάθε βήμα της πορείας και, τελικά, για το χρήμα που αποκτάται από την πώληση του προϊόντος. Οι 105 ουγγιές που αποκομίζονται από την πώληση είτε θα επανεπενδυθούν στη διαδικασία είτε θα αποσυρθούν από αυτήν ως «αποεπένδυση». Σε κάθε περίπτωση, η ιδιοκτησία αυτών των 105 ουγγιών θα κατανέμεται με τα ίδια ποσοστά όπως το επενδεδυμένο κεφάλαιο.

Αυτή η φυσική δομή μιας επιχείρησης είναι ουσιαστικά η δομή μιας μετοχικής εταιρείας. Στη μετοχική εταιρεία, κάθε επενδυτής-ιδιοκτήτης λαμβάνει μετοχή, δηλαδή πιστοποίηση ιδιοκτησίας ανάλογης προς το ποσό που έχει επενδύσει στο συνολικό κεφάλαιο της εταιρείας. Έτσι, εάν οι A, B, … E του παραπάνω παραδείγματος συστήσουν μια εταιρεία, μπορούν να εκδώσουν 100 μετοχές, με κάθε μετοχή να αντιπροσωπεύει αξία, ή περιουσιακό στοιχείο, μίας ουγγιάς. Ο A θα λάβει 40 μετοχές· ο B, 20 μετοχές· ο C, 20 μετοχές κ.ο.κ. Μετά την πώληση του προϊόντος, κάθε μετοχή θα αξίζει 5 τοις εκατό περισσότερο από την αρχική, ή ονομαστική, αξία της.

Ας υποθέσουμε ότι μετά την πώληση, ή πράγματι οποτεδήποτε πριν από αυτήν, ένα άλλο πρόσωπο, ο F, επιθυμεί να επενδύσει σε αυτή την εταιρεία. Ας υποθέσουμε ότι επιθυμεί να επενδύσει 30 ουγγιές χρυσού. Στην περίπτωση αυτή, η επένδυση χρηματικών αποταμιεύσεων στην εταιρεία αυξάνεται κατά 30 ουγγιές από τις 100, εάν αυτό γίνει πριν από την πώληση, ή από τις 105, εάν γίνει μετά την πώληση. Θα εκδοθούν τριάντα νέες μετοχές και θα παραδοθούν στον F, και η κεφαλαιακή αξία της επιχείρησης αυξάνεται κατά 30 ουγγιές. Στη συντριπτική πλειονότητα των περιπτώσεων όπου η επανεπένδυση χρηματικών εσόδων συνεχίζεται αδιάκοπα, η κεφαλαιακή αξία των περιουσιακών στοιχείων μιας επιχείρησης σε οποιαδήποτε χρονική στιγμή θα είναι η αποτιμώμενη αγοραία αξία όλων των παραγωγικών περιουσιακών στοιχείων, συμπεριλαμβανομένων των μετρητών, της γης, των κεφαλαιουχικών αγαθών και των τελικών προϊόντων. Η κεφαλαιακή αξία της επιχείρησης αυξάνεται σε οποιαδήποτε δεδομένη χρονική στιγμή με νέα επένδυση και διατηρείται με τις επανεπενδύσεις των ιδιοκτητών μετά την πώληση του τελικού προϊόντος.

Τα μερίδια του κεφαλαίου είναι γενικά γνωστά ως μετοχές· η συνολική ονομαστική αξία του μετοχικού κεφαλαίου είναι το ποσό που καταβλήθηκε αρχικά κατά τη σύσταση της εταιρείας. Από εκείνο το σημείο και έπειτα, η συνολική κεφαλαιακή αξία των περιουσιακών στοιχείων μεταβάλλεται καθώς αποκτάται εισόδημα ή, στον κόσμο της αβεβαιότητας, υφίστανται ζημίες και καθώς το κεφάλαιο επανεπενδύεται στην εταιρεία ή αποσύρεται από αυτήν. Η συνολική αξία των μετοχών μεταβάλλεται αναλόγως και η αξία κάθε μετοχής θα διαφέρει αντιστοίχως από την αρχική της αξία.

Πώς θα αποφασίζει η ομάδα των ιδιοκτητών για τις υποθέσεις της εταιρείας; Οι αποφάσεις που πρέπει να λαμβάνονται από κοινού θα λαμβάνονται μέσω κάποιου συστήματος ψηφοφορίας. Το φυσικό σύστημα ψηφοφορίας, το οποίο θα αναμενόταν να χρησιμοποιηθεί, είναι μία ψήφος ανά μετοχή με δικαίωμα ψήφου, με την πλειοψηφία των ψήφων να αποφασίζει. Αυτή ακριβώς είναι η ρύθμιση που χρησιμοποιείται στη μετοχική εταιρεία και στη σύγχρονη μορφή της, την εταιρεία με νομική προσωπικότητα.

Βεβαίως, ορισμένες ρυθμίσεις μετοχικών εταιρειών διαφέρουν από αυτήν, σύμφωνα με τις επιθυμίες των ιδιοκτητών. Εταιρικές συνεργασίες μπορούν να διαμορφωθούν μεταξύ δύο ή περισσότερων ανθρώπων βάσει διαφόρων αρχών. Συνήθως, όμως, εάν ένας εταίρος λαμβάνει περισσότερα από το αναλογικό μερίδιό του στο επενδεδυμένο κεφάλαιο, αυτό οφείλεται στο ότι συνεισφέρει περισσότερη εργασία ή περισσότερη γη στην επιχείρηση και αμείβεται αναλόγως. Όπως θα δούμε, η αμοιβή της εργασίας του «εργαζόμενου εταίρου» θα είναι περίπου ίση με εκείνη που θα μπορούσε να αποκομίσει εργαζόμενος αλλού, και το ίδιο ισχύει για την αμοιβή της γης ή οποιουδήποτε άλλου συντελεστή που ένας εταίρος κατείχε αρχικά και συνεισφέρει στην επιχείρηση. Εφόσον οι εταιρικές συνεργασίες περιορίζονται σχεδόν πάντοτε σε λίγα πρόσωπα, οι σχέσεις είναι περισσότερο ή λιγότερο άτυπες και δεν χρειάζεται να ακολουθούν τα τυπικά πρότυπα της μετοχικής εταιρείας. Ωστόσο, οι εταιρικές συνεργασίες θα τείνουν να λειτουργούν με πολύ παρόμοιο τρόπο. Παρέχουν μεγαλύτερα περιθώρια για ιδιότυπες ρυθμίσεις. Έτσι, ένας εταίρος μπορεί να λαμβάνει περισσότερα από το μερίδιό του στο κεφάλαιο επειδή οι άλλοι τον αγαπούν και τον σέβονται· αυτό έχει στην πραγματικότητα τον χαρακτήρα δωρεάς προς αυτόν από τους υπόλοιπους εταίρους. Οι μετοχικές εταιρείες ακολουθούν στενότερα μια τυπική αρχή.

Το μεγάλο πλεονέκτημα της μετοχικής εταιρείας είναι ότι παρέχει μια πιο εύχρηστη δίοδο για νέες επενδύσεις αποταμιευμένου κεφαλαίου. Είδαμε πόσο εύκολα μπορεί να προσελκυστεί νέο κεφάλαιο μέσω της έκδοσης νέων μετοχών. Είναι επίσης ευκολότερο για οποιονδήποτε ιδιοκτήτη να αποσύρει το κεφάλαιό του από την επιχείρηση. Αυτή η μεγαλύτερη ευχέρεια αποχώρησης αυξάνει σε τεράστιο βαθμό το κίνητρο επένδυσης στην εταιρεία. Αργότερα θα διερευνήσουμε την τιμολόγηση των μετοχών στον πραγματικό κόσμο της αβεβαιότητας. Σε αυτόν τον πραγματικό κόσμο υπάρχουν περιθώρια για μεγάλες διαφορές απόψεων σχετικά με την αποτιμώμενη αγοραία αξία των περιουσιακών στοιχείων μιας επιχείρησης και, επομένως, σχετικά με την αποτιμώμενη χρηματική αξία κάθε μετοχής της. Στην ομοιόμορφα περιστρεφόμενη οικονομία, ωστόσο, όλες οι αποτιμήσεις της χρηματικής αξίας θα συμφωνούν —οι αρχές μιας τέτοιας αποτίμησης θα εξεταστούν παρακάτω — και, επομένως, η αποτιμώμενη αξία των μετοχών θα είναι κοινώς αποδεκτή από όλους και θα παραμένει σταθερή.

Ενώ η αγορά μετοχών των μετοχικών εταιρειών παρέχει μια εύχρηστη δίοδο για τη συγκέντρωση αποταμιεύσεων, η αγορά μετοχών εξαρτάται αυστηρά από τα περιθώρια τιμών. Η αποταμίευση ή η αρνητική αποταμίευση των κεφαλαιούχων καθορίζεται από τις χρονικές προτιμήσεις, και οι τελευταίες καθορίζουν το περιθώριο τιμών στην οικονομία. Η αξία του κεφαλαίου που έχει επενδυθεί στην επιχείρηση, δηλαδή των παραγωγικών περιουσιακών στοιχείων της, θα είναι το άθροισμα των μελλοντικών απολαβών από το κεφάλαιο, προεξοφλημένο με το επιτόκιο. Εάν τα περιθώρια τιμών είναι 5 τοις εκατό, το ποσοστό απόδοσης από τόκο που παρέχεται στην αγορά μετοχών —ο λόγος των απολαβών ανά μετοχή προς την αγοραία τιμή της μετοχής— θα τείνει να ισούται με το επιτόκιο όπως καθορίζεται αλλού στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής, στην περίπτωση αυτή 5 τοις εκατό.

Εξακολουθούμε να έχουμε μια κατάσταση στην οποία οι κεφαλαιούχοι προσφέρουν το δικό τους αποταμιευμένο κεφάλαιο, το οποίο χρησιμοποιείται για την αγορά συντελεστών με την προσδοκία καθαρής χρηματικής απόδοσης. Οι μόνες περιπλοκές που προκύπτουν από τις μετοχικές εταιρείες ή τις εταιρείες με νομική προσωπικότητα είναι ότι πολλοί κεφαλαιούχοι συνεισφέρουν και κατέχουν από κοινού τα περιουσιακά στοιχεία της επιχείρησης και ότι η τιμή μιας ορισμένης ποσότητας δικαιωμάτων ιδιοκτησίας θα ρυθμίζεται από την αγορά έτσι ώστε η απόδοση από τόκο να είναι η ίδια για κάθε επιμέρους μετοχή όπως και για την επιχείρηση ως σύνολο. Εάν ολόκληρη η επιχείρηση αγοράζει συντελεστές σε συνολική τιμή 100 και πωλεί το προϊόν ένα έτος αργότερα έναντι 105, με απόδοση 5 τοις εκατό, τότε, ας πούμε, το 1/5 των μετοχών ιδιοκτησίας αυτής της επιχείρησης θα πωλείται σε συνολική τιμή 20 και θα αποφέρει ετήσια καθαρή απόδοση μίας ουγγιάς. Έτσι, τα επιτόκια για τα επιμέρους μερίδια του κεφαλαίου θα τείνουν όλα να ισούνται με το επιτόκιο που αποφέρει ολόκληρο το κεφάλαιο.²⁷⁴

Η αρχή της πλειοψηφίας στις μετοχικές εταιρείες, βάσει του συνολικού αριθμού μετοχών που κατέχονται, δεν σημαίνει ότι παραμερίζονται τα δικαιώματα των ιδιοκτητών της μειοψηφίας. Καταρχάς, ολόκληρη η συνένωση των πόρων και η βάση επί της οποίας πραγματοποιείται είναι εκούσιες για όλα τα εμπλεκόμενα μέρη. Δεύτερον, όλοι οι μέτοχοι, ή ιδιοκτήτες, έχουν ένα και μόνο κοινό συμφέρον: την αύξηση της χρηματικής τους απόδοσης και των περιουσιακών τους στοιχείων, μολονότι μπορεί, βεβαίως, να διαφωνούν ως προς τα μέσα επίτευξης αυτού του στόχου. Τρίτον, τα μέλη της μειοψηφίας μπορούν να πωλήσουν τις μετοχές τους και να αποχωρήσουν από την εταιρεία, εάν το επιθυμούν.

Στην πραγματικότητα, οι εταίροι μπορούν να ρυθμίσουν τα δικαιώματα ψήφου και ιδιοκτησίας τους με όποιον τρόπο επιθυμούν, και έχουν υπάρξει πολλές παραλλαγές τέτοιων ρυθμίσεων. Μία τέτοια μορφή συλλογικής ιδιοκτησίας, στην οποία κάθε ιδιοκτήτης έχει μία ψήφο ανεξάρτητα από τον αριθμό των μετοχών που κατέχει, έχει παραλόγως αλλά αποτελεσματικά οικειοποιηθεί την ονομασία «συνεταιρισμός». Είναι προφανές ότι οι εταιρικές συνεργασίες, οι μετοχικές εταιρείες και οι εταιρείες με νομική προσωπικότητα είναι όλες κατεξοχήν θεσμοί συνεργασίας.²⁷⁵

Πολλοί άνθρωποι πιστεύουν ότι η οικονομική ανάλυση, ενώ εφαρμόζεται στις επιχειρήσεις ατομικής ιδιοκτησίας, δεν ισχύει για τη σύγχρονη οικονομία των μετοχικών εταιρειών. Τίποτε δεν θα μπορούσε να απέχει περισσότερο από την αλήθεια. Η εμφάνιση των εταιρειών με νομική προσωπικότητα δεν έχει μεταβάλει θεμελιωδώς την ανάλυσή μας για το επιτόκιο ή για τη διαδικασία αποταμίευσης-επένδυσης. Τι συμβαίνει με τον διαχωρισμό της «διοίκησης» από την ιδιοκτησία σε μια τέτοια εταιρεία; Είναι ασφαλώς αλήθεια ότι, σε μια μετοχική επιχείρηση, οι ιδιοκτήτες μισθώνουν διευθυντική εργασία για να επιβλέπει τους εργαζομένους τους, ενώ οι ατομικοί ιδιοκτήτες εκτελούν γενικά οι ίδιοι τη διευθυντική εργασία. Ένας διευθυντής είναι εξίσου μισθωτός εργαζόμενος με οποιονδήποτε άλλον. Ο πρόεδρος μιας εταιρείας, όπως ακριβώς ο εργάτης που σκάβει τάφρους, προσλαμβάνεται από τους ιδιοκτήτες· και, όπως ο εργάτης αυτός, καταβάλλει εργασία στην παραγωγική διαδικασία. Η τιμή της διευθυντικής εργασίας καθορίζεται με τον ίδιο τρόπο όπως εκείνη της άλλης εργασίας, όπως θα δούμε παρακάτω. Στην αγορά, το εισόδημα ενός ανεξάρτητου ιδιοκτήτη θα περιλαμβάνει επίσης τον επικρατούντα μισθό για αυτόν τον τύπο διευθυντικής εργασίας, τον οποίο οι ιδιοκτήτες μιας μετοχικής εταιρείας, βεβαίως, δεν θα λαμβάνουν. Έτσι βλέπουμε ότι ο σύγχρονος κόσμος των εταιρειών με νομική προσωπικότητα, κάθε άλλο παρά καθιστά την οικονομική ανάλυση παρωχημένη, τη διευκολύνει διαχωρίζοντας και απλουστεύοντας τις λειτουργίες στην παραγωγή — συγκεκριμένα, τη διευθυντική λειτουργία.

Εκτός από τη λειτουργία παροχής κεφαλαίου, οι κεφαλαιούχοι των εταιρειών αναλαμβάνουν επίσης την επιχειρηματική λειτουργία: το κρίσιμο κατευθυντήριο στοιχείο στην καθοδήγηση των παραγωγικών διαδικασιών προς την ικανοποίηση των επιθυμιών των καταναλωτών. Στον πραγματικό κόσμο της αβεβαιότητας απαιτείται ορθή κρίση για να εκτιμηθεί πώς λειτουργεί η αγορά, ώστε η παρούσα επένδυση να οδηγήσει σε μελλοντικά κέρδη και όχι σε μελλοντικές ζημίες. Θα εξετάσουμε περαιτέρω τη φύση του κέρδους και της ζημίας, αλλά αρκεί να πούμε εδώ ότι το ενεργό επιχειρηματικό στοιχείο στον πραγματικό κόσμο οφείλεται στην παρουσία αβεβαιότητας. Έχουμε συζητήσει τον προσδιορισμό του καθαρού επιτοκίου, του επιτοκίου όπως τείνει πάντοτε να διαμορφώνεται και όπως θα διαμορφώνεται στον βέβαιο κόσμο της ERE. Στην ERE, όπου όλες οι τεχνικές, οι ζητήσεις και οι προσφορές της αγοράς κ.λπ. για το μέλλον είναι γνωστές, η επενδυτική λειτουργία γίνεται αμιγώς παθητική λειτουργία αναμονής. Θα μπορούσε να εξακολουθεί να υπάρχει μια εργασιακή λειτουργία εποπτείας ή διεύθυνσης, αλλά αυτή μπορεί να αναλυθεί στο πλαίσιο των τιμών των συντελεστών εργασίας. Δεν θα υπάρχει πλέον, όμως, επιχειρηματική λειτουργία, διότι τα μελλοντικά γεγονότα είναι γνωστά.

Τέλος, ορισμένοι έχουν υποστηρίξει ότι οι μετοχικές εταιρείες επιφέρουν διαχωρισμό μεταξύ αποταμίευσης και επένδυσης. Οι μέτοχοι αποταμιεύουν και οι διευθυντές πραγματοποιούν την επένδυση. Αυτό είναι εντελώς εσφαλμένο. Οι διευθυντές είναι έμμισθοι εντολοδόχοι των μετόχων και υπόκεινται στις εντολές τους. Κάθε μεμονωμένος μέτοχος που δεν είναι ικανοποιημένος με τις αποφάσεις της πλειοψηφίας των ιδιοκτητών μπορεί να διαθέσει το μερίδιο ιδιοκτησίας του. Ως αποτέλεσμα, ουσιαστικά οι μέτοχοι είναι εκείνοι που αποταμιεύουν και οι μέτοχοι είναι εκείνοι που επενδύουν τα χρηματικά ποσά.²⁷⁶

Ορισμένοι υποστηρίζουν ότι, επειδή οι περισσότεροι μέτοχοι δεν «ενδιαφέρονται» για τις υποθέσεις της εταιρείας τους, δεν ελέγχουν ουσιαστικά την επιχείρηση, αλλά επιτρέπουν στον έλεγχο να περάσει στα χέρια των έμμισθων διευθυντών. Ωστόσο, ασφαλώς το ενδιαφέρον ενός μετόχου είναι ζήτημα της δικής του προτίμησης και υπόκειται στον δικό του έλεγχο. Προτιμώντας να μην ενδιαφέρεται, επιτρέπει στους διευθυντές να συνεχίσουν την παρούσα πορεία τους· ο θεμελιώδης έλεγχος, όμως, παραμένει δικός του, και έχει απόλυτο έλεγχο επί των εντολοδόχων του.²⁷⁷ Μια τυπική άποψη υποστηρίζει:

Η μεγιστοποίηση του εισοδήματος από μερίσματα για τους μετόχους ως ομάδα δεν αποτελεί στόχο που είναι κατ’ ανάγκην μοναδικός ή υπέρτατος. Αντιθέτως, τα διοικητικά στελέχη θα επιδιώκουν να βελτιώσουν τις μακροχρόνιες απολαβές και την ανταγωνιστική θέση της επιχείρησης, καθώς και το δικό τους κύρος ως διευθυντών.²⁷⁸

Όμως, η «βελτίωση των μακροχρόνιων απολαβών» ταυτίζεται με τη μεγιστοποίηση του εισοδήματος των μετόχων, και τι άλλο μπορεί να ενισχύσει το «κύρος» των διευθυντών; Άλλοι θεωρητικοί διολισθαίνουν στον καθαρό μυστικισμό, θεωρώντας ότι η «εταιρεία» —μια εννοιολογική ονομασία που δίνουμε σε έναν θεσμό τον οποίο κατέχουν πραγματικά άτομα— υπάρχει «πραγματικά» και δρα αφ’ εαυτής.²⁷⁹

Είμαστε πλέον έτοιμοι να αρχίσουμε την ανάλυση της επίδρασης των μετοχικών εταιρειών στην αγορά δανείων προς παραγωγούς.

Ας εξετάσουμε την προαναφερθείσα επιχείρηση, με συνολικό μετοχικό κεφάλαιο και κεφαλαιακή αξία 130 ουγγιών, η οποία ανήκει σε έξι μετόχους. Η επιχείρηση αποφέρει στους ιδιοκτήτες της καθαρό εισόδημα 5 τοις εκατό ετησίως, και αυτό είναι το επιτόκιο που αποκομίζουν όλες οι επιχειρήσεις στην οικονομία.

Είδαμε ήδη πώς η επιχείρηση αύξησε το κεφάλαιό της κατά 30 ουγγιές μέσω της πώλησης νέων μετοχών στον F. Ας δούμε τι συμβαίνει όταν χορηγείται ένα παραγωγικό δάνειο. Ας υποθέσουμε ότι η επιχείρηση δανείζεται 20 ουγγιές από την αγορά δανείων προς παραγωγούς για περίοδο πέντε ετών. Τι έχει συμβεί; Η επιχείρηση αντάλλαξε ένα μελλοντικό αγαθό —μια υπόσχεση καταβολής χρήματος στο μέλλον— με παρόν χρήμα. Το παρόν χρήμα προσφέρθηκε από έναν αποταμιευτή, τον G. Είναι σαφές ότι ο G πραγματοποίησε την αποταμίευση και είναι ο κεφαλαιούχος σε αυτή τη συναλλαγή, ενώ οι συνιδιοκτήτες μέτοχοι A–F προσφέρουν εδώ μελλοντικά αγαθά· και, επιπλέον, οι μέτοχοι είναι εκείνοι που επενδύουν το νέο κεφάλαιο στο παραγωγικό σύστημα. Επιφανειακά, αυτό φαίνεται να αποτελεί σαφή περίπτωση διαχωρισμού αποταμίευσης και επένδυσης.

Ας εξετάσουμε, όμως, περαιτέρω τη συναλλαγή. Ο G προσέφερε στην επιχείρηση νέο κεφάλαιο, αξίας 20 ουγγιών, για περίοδο πέντε ετών. Οι ιδιοκτήτες A–F παίρνουν αυτό το νέο κεφάλαιο και το επενδύουν σε μελλοντικά αγαθά, δηλαδή σε συντελεστές παραγωγής. Με άλλα λόγια, κατά το ποσό των 20 ουγγιών, οι A–F είναι ενδιάμεσοι επενδυτές των αποταμιεύσεων των πιστωτών. Ποιο θα είναι το επιτόκιο αυτού του δανείου; Είναι προφανές ότι αυτό το επιτόκιο, στην ERE, θα ισούται με 5 τοις εκατό, δηλαδή θα εξαρτάται αποκλειστικά από το ποσοστό απόδοσης από τόκο που επικρατεί στα περιθώρια τιμών της παραγωγικής δομής. Ο λόγος θα πρέπει να είναι σαφής. Είδαμε ήδη πώς καθορίζεται το επιτόκιο στην παραγωγική δομή· υποθέσαμε ότι είναι παντού 5 τοις εκατό. Ας υποθέσουμε τώρα ότι η επιχείρηση προσφέρεται να καταβάλει στον G τόκο 3 τοις εκατό για το δάνειο. Είναι σαφές ότι ο G δεν θα δανείσει στην επιχείρηση 20 ουγγιές για απόδοση 3 τοις εκατό, όταν θα μπορούσε να αποκομίσει 5 τοις εκατό ως μέτοχος είτε στην ίδια επιχείρηση είτε σε οποιαδήποτε άλλη. Από την άλλη πλευρά, η επιχείρηση δεν είναι σε θέση να καταβάλει στον G περισσότερο από 5 τοις εκατό, διότι η καθαρή απόδοση της επένδυσής της θα είναι μόνο 5 τοις εκατό. Εάν το μέγιστο που μπορεί να καταβάλει η επιχείρηση ως τόκο είναι 5 τοις εκατό και το ελάχιστο που μπορεί να δεχθεί ο πιστωτής είναι 5 τοις εκατό, είναι προφανές ότι η συναλλαγή θα πραγματοποιηθεί με 5 τοις εκατό.

Είναι σαφές ότι, κατ’ ουσίαν, ο G, ο πιστωτής στην υπό εξέταση αγορά δανείων, δεν διαφέρει από τον F, τον άνθρωπο που επένδυσε σε μετοχές. Και οι δύο αποταμίευσαν χρήμα αντί να το δαπανήσουν για κατανάλωση, και οι δύο επιθυμούν να πωλήσουν το αποταμιευμένο κεφάλαιό τους σε αντάλλαγμα για μελλοντικά αγαθά και να αποκομίσουν τόκο. Οι πίνακες χρονικής προτίμησης τόσο του F όσο και του G, όπως και όλων των άλλων, αθροίζονται στην αγορά διαχρονικής ανταλλαγής για να διαμορφωθεί το επιτόκιο· τόσο ο F όσο και ο G είναι καθαροί αποταμιευτές στο αγοραίο επιτόκιο. Το επιτόκιο, λοιπόν, καθορίζεται από τους διάφορους πίνακες χρονικής προτίμησης, και το τελικό επιτόκιο διαμορφώνεται από τους πίνακες αποταμίευσης, αφενός, και από τους πίνακες ζήτησης παρόντων αγαθών, αφετέρου. Οι πίνακες ζήτησης αποτελούνται —και αποτελούνται αποκλειστικά— από την παραγωγική ζήτηση των εργαζομένων και των γαιοκτημόνων και από την καταναλωτική ζήτηση των καταναλωτών που δανείζονται. Ο F και ο G είναι και οι δύο καθαροί αποταμιευτές, που ενδιαφέρονται να επενδύσουν το κεφάλαιό τους με την υψηλότερη απόδοση. Δεν υπάρχει ουσιώδης διαφορά μεταξύ του τρόπου με τον οποίο ο F επενδύει το κεφάλαιό του και του τρόπου με τον οποίο ο G επενδύει το δικό του· η διαφορά μεταξύ της επένδυσης σε μετοχές και του δανεισμού χρήματος σε επιχειρήσεις είναι κυρίως τεχνική. Ο διαχωρισμός αποταμίευσης και επένδυσης που εμφανίζεται στη δεύτερη περίπτωση είναι εντελώς ασήμαντος. Η απόδοση από τόκο της επένδυσης, όπως καθορίζεται από τη συνολική αποταμίευση και τη συνολική ζήτηση των ιδιοκτητών συντελεστών, καθορίζει πλήρως τόσο το επιτόκιο στην αγορά δανείων προς παραγωγούς όσο και το ποσοστό απόδοσης των μετοχών. Η αγορά δανείων προς παραγωγούς είναι εντελώς ασήμαντη από τη σκοπιά της θεμελιώδους ανάλυσης· είναι μάλιστα ανώφελο να επιχειρούμε να κατασκευάσουμε πίνακες ζήτησης και προσφοράς για αυτή την αγορά, διότι η τιμή της καθορίζεται αλλού.²⁸⁰ Το εάν το αποταμιευμένο κεφάλαιο διοχετεύεται σε επενδύσεις μέσω μετοχών ή μέσω δανείων δεν έχει σημασία. Η μόνη διαφορά βρίσκεται στις νομικές τεχνικές λεπτομέρειες. Πράγματι, ακόμη και η νομική διαφορά μεταξύ πιστωτή και ιδιοκτήτη είναι αμελητέα. Το δάνειο του G αύξησε την κεφαλαιακή αξία των περιουσιακών στοιχείων της επιχείρησης από 130 σε 150. Οι επενδεδυμένες 150 ουγγιές αποφέρουν 5 τοις εκατό, ή 7,5 ουγγιές ετησίως. Ας εξετάσουμε την κατάσταση και ας δούμε ποιοι είναι οι πραγματικοί ιδιοκτήτες αυτού του κεφαλαίου· βλ. Σχήμα 53.

Στο διάγραμμα αυτό, το αριστερό ορθογώνιο αντιπροσωπεύει τα περιουσιακά στοιχεία σε οποιαδήποτε χρονική στιγμή. Στο δεξιό ορθογώνιο βλέπουμε ότι 130 ουγγιές αυτών των περιουσιακών στοιχείων αντιστοιχούν σε κεφάλαιο των ιδιοκτητών και 20 σε υποχρεώσεις, δηλαδή σε έγγραφες οφειλές προς πιστωτές. Τι σημαίνει, όμως, αυτή η «αντιστοίχιση»;

Σημαίνει ότι, εάν, για παράδειγμα, η επιχείρηση εκκαθαριζόταν και έπαυε να λειτουργεί, 20 ουγγιές από τα περιουσιακά της στοιχεία θα χρησιμοποιούνταν για την εξόφληση των πιστωτών και 130 θα περιέρχονταν στους κατά νόμον ιδιοκτήτες. Σημαίνει, επιπλέον, ότι από τις επτάμισι ουγγιές που καταβάλλονται ως καθαρές απολαβές ετησίως, εξήμισι περιέρχονται στους κατά νόμον ιδιοκτήτες και μία στους πιστωτές, με καθεμία από αυτές τις αποδόσεις να αντιστοιχεί στο 5 τοις εκατό της αποταμίευσής τους. Στην πραγματικότητα, κάθε ομάδα λαμβάνει 5 τοις εκατό επί της επένδυσής της· διότι δεν είναι οι πιστωτές εξίσου επενδυτές με τους μετόχους; Πράγματι, δεν είναι οι πιστωτές ιδιοκτήτες περιουσιακών στοιχείων της επιχείρησης αξίας 20 ουγγιών και δεν τους ανήκουν οι αναλογούσες απολαβές αυτών των 20 ουγγιών; Ποιες λειτουργίες της ιδιοκτησίας δεν διαθέτουν οι πιστωτές σε σύγκριση με τους μετόχους; Ακόμη και από νομική άποψη, οι πιστωτές έχουν αξίωση κατά προτεραιότητα επί των περιουσιακών στοιχείων μιας εταιρείας και πληρώνονται πριν από τους μετόχους. Είναι, επομένως, οπωσδήποτε ιδιοκτήτες αυτών των περιουσιακών στοιχείων. Θα μπορούσε να ειπωθεί ότι, εφόσον δεν είναι μέτοχοι, δεν ψηφίζουν για τις αποφάσεις της εταιρείας· υπάρχουν, όμως, πολλές περιπτώσεις στις οποίες οι μετοχικές εταιρείες εκδίδουν μετοχές χωρίς δικαίωμα ψήφου, των οποίων οι κάτοχοι δεν ψηφίζουν για τις εταιρικές υποθέσεις, μολονότι λαμβάνουν το αναλογικό τους μερίδιο στις απολαβές.

Πρέπει να συμπεράνουμε ότι, από οικονομική άποψη και ακόμη και ως προς τις βασικές αρχές του δικαίου, δεν υπάρχει διαφορά μεταξύ μετόχων και πιστωτών που χορηγούν παραγωγικά δάνεια· και οι δύο είναι εξίσου πάροχοι κεφαλαίου, και οι δύο λαμβάνουν απόδοση από τόκο όπως καθορίζεται στη γενική αγορά διαχρονικής ανταλλαγής, και οι δύο κατέχουν το αναλογικό τους μερίδιο στα περιουσιακά στοιχεία της εταιρείας. Οι διαφορές μεταξύ τους είναι μόνο τεχνικές και σημασιολογικές. Είναι αλήθεια ότι η συζήτησή μας έως τώρα εφαρμόστηκε μόνο στην ομοιόμορφα περιστρεφόμενη οικονομία, αλλά θα δούμε ότι ο πραγματικός κόσμος της αβεβαιότητας και της επιχειρηματικότητας, μολονότι περιπλέκει τα πράγματα, δεν μεταβάλλει τα ουσιώδη στοιχεία της ανάλυσής μας.²⁸¹

Στα πρόσφατα συγγράμματα παρατηρείται αυξανόμενη αναγνώριση της ουσιώδους ταυτότητας μεταξύ μετόχων και πιστωτών, σε αντίθεση με την παλαιά παράδοση που υπέθετε έναν απόλυτο διαχωρισμό μεταξύ τους. Είναι, όμως, παράδοξο ότι η νέα βιβλιογραφία ερμηνεύει αυτή την ταυτότητα με τον ακριβώς αντίστροφο, εσφαλμένο τρόπο: αντί να αντιμετωπίζει τους πιστωτές ως μετόχους-ιδιοκτήτες, αντιμετωπίζει τους μετόχους ως πιστωτές. Με άλλα λόγια, η ορθή προσέγγιση είναι να θεωρούμε τους πιστωτές ως πραγματικούς συνιδιοκτήτες της επιχείρησης· η νέα βιβλιογραφία, όμως, αντιμετωπίζει τους μετόχους ως απλούς πιστωτές της επιχείρησης, σύμφωνα με τη νέα παράδοση που παρουσιάζει τους έμμισθους διευθυντές ως εκείνους που την ελέγχουν και την κατέχουν πραγματικά. Οι διευθυντές παρουσιάζονται σαν να κατέχουν κατά κάποιον τρόπο την επιχείρηση και να καταβάλλουν τόκο στους πιστωτές, καθώς και μερίσματα στους μετόχους, όπως καταβάλλεται οποιαδήποτε αμοιβή συντελεστή — ως κόστος παραγωγής που καταβάλλεται απρόθυμα. Στην πραγματικότητα, οι διευθυντές είναι μόνο οι έμμισθοι εντολοδόχοι των μετόχων, και οι τελευταίοι είναι εκείνοι που αποφασίζουν πόσο από τις απολαβές τους θα επανεπενδύσουν στην επιχείρηση και πόσο θα «αποσύρουν από την επιχείρηση» με τη μορφή «μερισμάτων».

Η συνήθης διάκριση μεταξύ «μερισμάτων» και «παρακρατούμενων κερδών» δεν είναι χρήσιμη για τους σκοπούς της οικονομικής ανάλυσης. Τα παρακρατούμενα κέρδη δεν επανεπενδύονται κατ’ ανάγκην· μπορεί να παραμένουν εκτός επένδυσης σε ένα χρηματικό υπόλοιπο και αργότερα να διανεμηθούν ως μερίσματα. Τα μερίσματα, από την άλλη πλευρά, δεν δαπανώνται κατ’ ανάγκην για κατανάλωση· μπορεί να επενδυθούν σε κάποια άλλη επιχείρηση. Επομένως, η διάκριση αυτή είναι παραπλανητική. Οι απολαβές είτε επανεπενδύονται είτε όχι· και όλες οι εταιρικές απολαβές αποτελούν απολαβές των επιμέρους ιδιοκτητών.

Οι αποταμιεύσεις μπορεί να διοχετεύονται μέσω διαμεσολαβητών προτού εισέλθουν στην ίδια την αγορά δανείων προς παραγωγούς ή στην αγορά καταναλωτικών δανείων. Η εξεύρεση μιας παραγωγικής επένδυσης είναι ένα από τα καθήκοντα των επιχειρηματιών, και συχνά είναι πολύ πιο βολικό για όλους τους ενδιαφερομένους όταν το άτομο, αντί να αποφασίζει μόνο του για τις κατάλληλες κατευθύνσεις της επένδυσης, δανείζει ή επενδύει το χρήμα του σε άλλους οργανισμούς που έχουν συσταθεί ειδικά για να διαθέτουν εξειδίκευση στις επενδύσεις. Αυτοί οι οργανισμοί μπορεί να λειτουργούν ως δίαυλοι, συγκεντρώνοντας τις μικρές αποταμιεύσεις μεμονωμένων ατόμων, των οποίων οι επενδύσεις είναι από μόνες τους υπερβολικά μικρές για να δικαιολογούν το κόστος εξεύρεσης αγοράς γι’ αυτές. Οι οργανισμοί κατόπιν επενδύουν τα χρηματικά ποσά με γνώση του αντικειμένου, σε μεγαλύτερα συγκεντρωμένα ποσά. Χαρακτηριστικό παράδειγμα είναι η εταιρεία επενδύσεων, η οποία πωλεί τις δικές της μετοχές σε άτομα και κατόπιν χρησιμοποιεί αυτό το κεφάλαιο για να αγοράσει μετοχές άλλων εταιρειών. Στην ERE, ο τόκος που θα αποκομίζεται από τις αποταμιεύσεις των ατόμων μέσω διαμεσολαβητών θα ισούται με τον τόκο από άμεσες επενδύσεις μείον το κόστος της υπηρεσίας του διαμεσολαβητή, η τιμή της οποίας θα καθορίζεται στην αγορά όπως οι άλλες τιμές. Έτσι, εάν το επιτόκιο σε ολόκληρη την αγορά είναι 5 τοις εκατό και το κόστος της υπηρεσίας διαμεσολάβησης είναι 1 τοις εκατό, τότε, στην ERE, εκείνοι που διοχετεύουν τις αποταμιεύσεις τους μέσω της βολικής μεθόδου της διαμεσολάβησης θα λαμβάνουν απόδοση από τόκο 4 τοις εκατό επί της επένδυσης των αποταμιεύσεών τους.

Είδαμε, λοιπόν, την ασημαντότητα της αγοράς δανείων προς παραγωγούς ως ανεξάρτητου προσδιοριστικού παράγοντα στη διαμόρφωση του αγοραίου επιτοκίου ή στο παραγωγικό σύστημα.

Σε πολλές περιπτώσεις είναι χρήσιμο να δηλώνουμε με διαφορετικούς όρους το επιτόκιο στις αγορές συμβατικών δανείων και το επιτόκιο υπό τη μορφή απολαβών από επενδύσεις ως αποτέλεσμα των περιθωρίων τιμών. Το πρώτο μπορούμε να το ονομάσουμε συμβατικό επιτόκιο —όπου ο τόκος καθορίζεται κατά τη σύναψη της σύμβασης— και το δεύτερο φυσικό επιτόκιο, δηλαδή ο τόκος προκύπτει «φυσικά» μέσω επενδύσεων σε παραγωγικές διαδικασίες αντί να περιλαμβάνεται ρητά σε μια σύμβαση ανταλλαγής. Τα δύο επιτόκια, βεβαίως, θα συμπίπτουν στην ERE.

Σε ολόκληρη την ανάλυσή μας κάναμε μία υποκείμενη υπόθεση που θα μπορούσε να τροποποιηθεί: ότι τα άτομα θα επιχειρούν πάντοτε να επιτύχουν την υψηλότερη απόδοση από τόκο. Σε αυτή τη βάση παρακολουθήσαμε τις ενέργειες αρμπιτράζ και τις τελικές ομοιομορφίες της ERE. Υποθέσαμε ότι κάθε επενδυτής θα επιχειρεί να αποκομίσει όσα περισσότερα μπορεί από την επένδυσή του. Αυτό μπορεί να μην ισχύει πάντοτε, και οι επικριτές της οικονομικής επιστήμης δεν έπαψαν ποτέ να επιτιμούν τους οικονομολόγους ότι παραμελούν τους μη χρηματικούς σκοπούς. Η οικονομική επιστήμη, ωστόσο, δεν παραμελεί τέτοιους σκοπούς. Πράγματι, η πραξεολογική ανάλυση τους περιλαμβάνει ρητά. Όπως έχουμε επανειλημμένα επισημάνει, κάθε άτομο επιχειρεί να μεγιστοποιήσει το ψυχικό του εισόδημα, και αυτό θα μεταφραστεί σε μεγιστοποίηση του χρηματικού του εισοδήματος μόνο εάν οι άλλοι ψυχικοί σκοποί είναι ουδέτεροι. Η ευκολία με την οποία η οικονομική επιστήμη μπορεί να συμπεριλάβει μη χρηματικούς σκοπούς είναι εύκολο να φανεί. Ας υποθέσουμε ότι το επιτόκιο στην κοινωνία είναι 5 τοις εκατό. Ας υποθέσουμε, όμως, ότι υπάρχει ένας κλάδος παραγωγής που προκαλεί αποστροφή σε μεγάλο αριθμό ανθρώπων, συμπεριλαμβανομένων επενδυτών. Σε μια κοινωνία, για παράδειγμα, όπου η κατασκευή όπλων αποδοκιμάζεται, το απλό αρμπιτράζ δεν θα λειτουργούσε έτσι ώστε να εξισώσει τις αποδόσεις της βιομηχανίας εξοπλισμών με εκείνες των άλλων κλάδων. Δεν αναφερόμαστε εδώ στη δυσαρέσκεια των καταναλωτών όπλων, η οποία, βεβαίως, θα εκδηλωνόταν με μειωμένη ζήτηση για το προϊόν. Αναφερόμαστε στην ιδιαίτερη δυσαρέσκεια των παραγωγών, συγκεκριμένα των επενδυτών. Εξαιτίας αυτής της ψυχικής αποστροφής, οι επενδυτές θα απαιτούν υψηλότερη απόδοση στη βιομηχανία εξοπλισμών από ό,τι στους άλλους κλάδους. Είναι δυνατόν, για παράδειγμα, να απαιτούν απόδοση από τόκο 10 τοις εκατό στη βιομηχανία εξοπλισμών, μολονότι το γενικό επιτόκιο είναι 5 τοις εκατό. Ποιοι συντελεστές, λοιπόν, θα πρέπει να επωμιστούν αυτή την αυξημένη προεξόφληση; Δεν προτρέχουμε υπερβολικά των αποτελεσμάτων της μεταγενέστερης ανάλυσής μας εάν δηλώσουμε ότι οι ιδιοκτήτες μη ειδικών συντελεστών, δηλαδή συντελεστών που μπορούν να χρησιμοποιηθούν αλλού —ή, αυστηρά μιλώντας, των οποίων οι υπηρεσίες μπορούν να χρησιμοποιηθούν έτσι —, ασφαλώς δεν θα αποδεχθούν χαμηλότερη χρηματική απόδοση στη βιομηχανία εξοπλισμών από ό,τι στους άλλους κλάδους. Στην ERE, λοιπόν, οι τιμές τους όπως καθορίζονται σε αυτόν τον κλάδο θα είναι ίδιες με εκείνες στους άλλους κλάδους. Πράγματι, μπορεί να είναι ακόμη υψηλότερες, εάν οι ιδιοκτήτες συμμερίζονται την ιδιαίτερη αποστροφή των επενδυτών προς τη δραστηριοποίηση στη βιομηχανία εξοπλισμών. Το βάρος των χαμηλότερων τιμών σε κάθε στάδιο παραγωγής, επομένως, πέφτει στους αμιγώς ειδικούς συντελεστές του κλάδου, σε εκείνους που πρέπει να διατεθούν σε αυτόν τον κλάδο εάν πρόκειται να συμμετέχουν καθόλου στο παραγωγικό σύστημα. Στη μακροχρόνια κατάσταση της ERE, αυτοί δεν θα είναι κεφαλαιουχικά αγαθά, διότι τα κεφαλαιουχικά αγαθά πρέπει πάντοτε να αναπαράγονται, και οι αντίστοιχοι πόροι μπορούν να εγκαταλείψουν σταδιακά ή γρήγορα τον κλάδο, ανάλογα σε κάθε περίπτωση με τη διάρκεια ζωής του κεφαλαιουχικού αγαθού και τη διάρκεια της διαδικασίας παραγωγής του. Ο ειδικός συντελεστής μπορεί να είναι η εργασία, αλλά αυτό δεν είναι εμπειρικά πιθανό, διότι η εργασία είναι σχεδόν πάντοτε μη ειδικός συντελεστής που μπορεί να μετακινηθεί σε διάφορα επαγγέλματα. Επομένως, είναι πιθανό οι ειδικοί συντελεστές γης να επωμίζονται το κύριο βάρος της χαμηλότερης απόδοσης.

Το αντίθετο θα συμβεί στην περίπτωση ενός κλάδου στον οποίο οι περισσότεροι επενδυτές είναι ιδιαίτερα πρόθυμοι να δραστηριοποιηθούν για τον έναν ή τον άλλον λόγο. Στην περίπτωση αυτή, θα αποδεχθούν χαμηλότερη απόδοση από τόκο σε αυτή την παραγωγική διαδικασία από ό,τι σε άλλες. Η δύναμη του ανταγωνισμού στην αγορά θα διατηρεί και πάλι τους μη ειδικούς συντελεστές στην ίδια τιμή από κλάδο σε κλάδο, μολονότι η τιμή μπορεί να είναι χαμηλότερη εάν και οι ιδιοκτήτες των συντελεστών είναι ιδιαίτερα πρόθυμοι να εργαστούν σε αυτόν τον κλάδο. Τις υψηλότερες τιμές στα διάφορα στάδια καρπώνονται, επομένως, οι ιδιοκτήτες ειδικών συντελεστών, γενικά συντελεστών γης.

Το επιτόκιο, λοιπόν, τείνει πάντοτε προς την ισότητα στις διάφορες επιμέρους αγορές και στις διάφορες μορφές του. Στην ERE, τα επιτόκια θα είναι ομοιόμορφα ίσα παντού. Αυτό το συμπέρασμα πρέπει, ωστόσο, να τροποποιηθεί, ώστε να δηλώνει ότι τα επιτόκια θα διαφέρουν σύμφωνα με μια «ψυχική» συνιστώσα, είτε θετική είτε αρνητική, ανάλογα με το εάν υπάρχει έντονη αποστροφή ή προτίμηση μεταξύ των επενδυτών για μια συγκεκριμένη παραγωγική διαδικασία.²⁸² Μπορούμε να πούμε ότι, στην περίπτωση ιδιαίτερης προτίμησης, οι επενδυτές «καταναλώνουν» την απόλαυση της επένδυσης στη συγκεκριμένη διαδικασία και καταβάλλουν το τίμημα μιας χαμηλότερης απόδοσης· στην περίπτωση ιδιαίτερης αποστροφής, χρεώνουν περισσότερο για μια συγκεκριμένη απαρέσκεια. Πρέπει να τονιστεί, ωστόσο, ότι αυτές οι διαφορές στην απόδοση δεν εμφανίζονται εάν απλώς ένα πρόσωπο προτιμά ιδιαίτερα ή αποστρέφεται έναν ορισμένο τομέα, αλλά μόνο εάν υπάρχει ένα σημαντικό σύνολο ισχυρών προτιμήσεων προς τη μία ή την άλλη κατεύθυνση. Αυτός ο τύπος κατανάλωσης, θετικής ή αρνητικής, είναι συνυφασμένος με την παραγωγική διαδικασία και πραγματοποιείται άμεσα μαζί με την παραγωγή· επομένως, διαφέρει από τη συνήθη κατανάλωση, η οποία πραγματοποιείται στο τέλος της παραγωγικής διαδικασίας.

Η πραξεολογία δεν μπορεί ποτέ να παράσχει μια έσχατη εξήγηση των χρονικών προτιμήσεων ενός ανθρώπου. Αυτές καθορίζονται ψυχολογικά από κάθε πρόσωπο και, επομένως, πρέπει, σε τελευταία ανάλυση, να λαμβάνονται από τους οικονομολόγους ως δεδομένα. Ωστόσο, η πραξεολογική ανάλυση μπορεί να παράσχει ορισμένες αλήθειες σχετικά με τις χρονικές προτιμήσεις, χρησιμοποιώντας υποθέσεις ceteris paribus. Έτσι, όπως είδαμε παραπάνω, κάθε πρόσωπο έχει έναν πίνακα χρονικής προτίμησης που συνδέεται με το χρηματικό του απόθεμα. Ένα μικρότερο χρηματικό απόθεμα θα προκαλέσει υψηλότερο συντελεστή χρονικής προτίμησης για κάθε χρηματική μονάδα που παραμένει στην κατοχή του, έως ότου τελικά ο συντελεστής χρονικής προτίμησής του αυξηθεί στο άπειρο, όταν το χρηματικό απόθεμα —ή, μάλλον, το χρήμα για κατανάλωση— γίνει αρκετά μικρό. Εδώ μεταβάλλεται ένα στοιχείο, το χρηματικό απόθεμα ενός ανθρώπου, και υποτίθεται ότι κατά τα λοιπά η κλίμακα αξιών του παραμένει σταθερή. Επομένως, μπορούμε με αυτόν τον τρόπο να εκτιμήσουμε τις επιδράσεις μιας μεταβολής σε έναν προσδιοριστικό παράγοντα, το χρηματικό απόθεμα.

Στην πραγματικότητα, εκείνο που έχει σημασία για τις χρονικές προτιμήσεις του δεν είναι το χρηματικό του απόθεμα, αλλά η πραγματική αξία του χρηματικού του αποθέματος. Στην ERE, βεβαίως, όπου η αγοραστική δύναμη της χρηματικής μονάδας παραμένει αμετάβλητη, τα δύο ταυτίζονται. Ceteris paribus, μια αύξηση του πραγματικού του εισοδήματος — πραγματικές προσθήκες στο χρηματικό του απόθεμα— θα μειώσει τον συντελεστή χρονικής προτίμησης στον πίνακά του. Βεβαίως, ιστορικά, δεν υπάρχει λόγος ο πίνακας χρονικής προτίμησής του να παραμένει αμετάβλητος. Είναι σημαντικό, ωστόσο, να γνωρίζουμε ότι, με δεδομένο έναν αμετάβλητο πίνακα, ο σχετικός συντελεστής χρονικής προτίμησής του θα μειωθεί.

Υπάρχουν και άλλα στοιχεία που υπεισέρχονται στον προσδιορισμό των πινάκων χρονικής προτίμησης. Ας υποθέσουμε, για παράδειγμα, ότι οι άνθρωποι ήταν βέβαιοι πως ο κόσμος θα τελείωνε σε μια συγκεκριμένη ημερομηνία στο εγγύς μέλλον. Τι θα συνέβαινε στις χρονικές προτιμήσεις και στο επιτόκιο; Οι άνθρωποι τότε θα έπαυαν να μεριμνούν για μελλοντικές ανάγκες και θα σταματούσαν να επενδύουν σε όλες τις παραγωγικές διαδικασίες που είναι μακρύτερες από τις συντομότερες. Τα μελλοντικά αγαθά θα γίνονταν σχεδόν άνευ αξίας σε σύγκριση με τα παρόντα, οι χρονικές προτιμήσεις υπέρ των παρόντων αγαθών θα εκτοξεύονταν και το καθαρό επιτόκιο θα αυξανόταν σχεδόν στο άπειρο. Από την άλλη πλευρά, εάν όλοι οι άνθρωποι γίνονταν αθάνατοι και υγιείς ως αποτέλεσμα της ανακάλυψης κάποιου νέου φαρμάκου, οι χρονικές προτιμήσεις θα έτειναν να είναι πολύ χαμηλότερες, θα υπήρχε μεγάλη αύξηση της επένδυσης και το καθαρό επιτόκιο θα μειωνόταν απότομα.

Είναι σαφές ότι τα φυσικά επιτόκια είναι εξαιρετικά ευέλικτα· τείνουν προς την ομοιομορφία και μεταβάλλονται εύκολα καθώς αλλάζουν οι επιχειρηματικές προσδοκίες. Στον πραγματικό κόσμο, οι τιμές των διαφόρων συντελεστών και ενδιάμεσων προϊόντων, καθώς και των τελικών προϊόντων, υπόκεινται σε διαρκείς διακυμάνσεις, όπως και οι τιμές των μετοχών και η απόδοσή τους από τόκο. Είναι επίσης σαφές ότι το επιτόκιο των βραχυπρόθεσμων δανείων μεταβάλλεται εύκολα όταν αλλάζουν οι συνθήκες. Καθώς μεταβάλλεται το φυσικό επιτόκιο, τα νέα δάνεια μικρής διάρκειας μπορούν εύκολα να προσαρμοστούν στη μεταβολή.

Φαίνεται, ωστόσο, να ανακύπτει μια δυσκολία στην περίπτωση των μακροπρόθεσμων δανείων προς παραγωγούς. Εδώ υπάρχει ένα φαινομενικά σαφές άκαμπτο στοιχείο στο σύστημα, το οποίο μπορεί να προσαρμοστεί στο φυσικό επιτόκιο των επενδύσεων μόνο με μεγάλη χρονική υστέρηση. Άλλωστε, ένα δάνειο 20 ετών συνάπτεται με αρχικό επιτόκιο που παραμένει σταθερό σε όλη τη διάρκειά του· δεν είναι αυτό ένα σταθερό στοιχείο που δεν μπορεί να προσαρμοστεί στις μεταβαλλόμενες συνθήκες και αξιολογήσεις; Αυτή η επιφανειακή άποψη είναι εσφαλμένη. Οι μακροπρόθεσμες έγγραφες αναγνωρίσεις χρέους μπορούν επίσης να αγοράζονται και να πωλούνται σε μια αγορά. Τα περισσότερα από αυτά τα μακροπρόθεσμα χρέη ονομάζονται ομόλογα και αποτελούν αντικείμενο διαπραγμάτευσης σε μια ακμάζουσα και ευέλικτη αγορά ομολόγων. Το αρχικό σταθερό επιτόκιο δεν έχει σημασία. Έτσι, ένα μακροπρόθεσμο δάνειο 100 ουγγιών συνάπτεται με σταθερό επιτόκιο 5 τοις εκατό, ή πέντε ουγγιές ετησίως. Εάν το γενικό επιτόκιο αυξηθεί, οι άνθρωποι θα τείνουν να πωλούν τα ομόλογά τους, τα οποία τους απέφεραν μόνο 5 τοις εκατό, και να επενδύουν το χρήμα τους αλλού — είτε σε ολόκληρες επιχειρήσεις είτε σε μετοχές επιχειρήσεων είτε σε βραχυπρόθεσμα δάνεια. Αυτή η αυξημένη προθυμία πώλησης ομολόγων —ένας αυξημένος πίνακας προσφοράς— μειώνει την τιμή του ομολόγου έως ότου η απόδοση από τόκο για τον αγοραστή εξισωθεί με το γενικό επιτόκιο που επικρατεί αλλού. Έτσι, εάν το γενικό επιτόκιο αυξηθεί από 5 σε 10 τοις εκατό, η τιμή του ομολόγου θα μειωθεί από 100 σε 50, ώστε η σταθερή ετήσια απόδοση των 5 να παρέχει απόδοση από τόκο 10 τοις εκατό. Το σημαντικό στοιχείο στην επένδυση σε ομόλογα δεν είναι το αρχικό επιτόκιο —η σταθερή απόδοση επί της λεγόμενης «ονομαστικής αξίας» του ομολόγου—, αλλά η απόδοση από τόκο επί της αγοραίας τιμής του ομολόγου. Μια γενική μείωση του επιτοκίου, από την άλλη πλευρά, θα αυξήσει τις τιμές των ομολόγων πάνω από το άρτιο και θα ωθήσει την απόδοση κάτω από το 5 τοις εκατό. Καθώς πλησιάζει η ημέρα εξόφλησης του ομολόγου, η αγοραία τιμή του θα προσεγγίζει, βεβαίως, γρήγορα την ονομαστική αξία, έως ότου τελικά πωλείται στο άρτιο, διότι το ποσό που θα εξοφληθεί θα είναι η αρχική ονομαστική αξία, ή το κεφάλαιο, του δανείου.

Είναι σαφές ότι στην ERE τα επιτόκια για όλες τις χρονικές περιόδους θα είναι ίσα. Η τάση προς μια τέτοια ισότητα σε οποιαδήποτε δεδομένη χρονική στιγμή έχει, ωστόσο, αμφισβητηθεί στην περίπτωση προσδοκώμενων μελλοντικών μεταβολών του επιτοκίου. Μολονότι έχει αφιερωθεί εκπληκτικά μικρή προσοχή σε αυτό το θέμα, η επικρατούσα θεωρία είναι ότι στην αγορά δανείων δεν θα υπάρχει τάση προς εξίσωση εάν αναμένεται μεταβολή των επιτοκίων στο εγγύς μέλλον.²⁸³ Ας υποθέσουμε ότι το επιτόκιο είναι τώρα 5 τοις εκατό και αναμένεται να παραμείνει εκεί. Τότε το επιτόκιο των δανείων όλων των λήξεων θα είναι το ίδιο, 5 τοις εκατό. Ας υποθέσουμε, όμως, ότι το επιτόκιο αναμένεται να αυξάνεται σταθερά στο εγγύς μέλλον, ας πούμε κατά 1 τοις εκατό κάθε έτος, έως ότου γίνει 9 τοις εκατό σε τέσσερα έτη από τώρα. Στην περίπτωση αυτή, εφόσον το βραχυπρόθεσμο επιτόκιο —ας πούμε, το επιτόκιο δανείων διάρκειας ενός έτους ή μικρότερης— αναμένεται να αυξηθεί κατά την επόμενη τετραετία, τότε το σημερινό μακροπρόθεσμο επιτόκιο για αυτή την περίοδο —για παράδειγμα, το σημερινό επιτόκιο πενταετών δανείων— θα είναι ένας μέσος όρος των προσδοκώμενων μελλοντικών βραχυπρόθεσμων επιτοκίων κατά τη διάρκεια αυτής της περιόδου. Έτσι, το σημερινό επιτόκιο των πενταετών δανείων θα είναι 5 τοις εκατό συν 6 τοις εκατό συν 7 τοις εκατό συν 8 τοις εκατό συν 9 τοις εκατό, διαιρεμένα διά 5, δηλαδή 7 τοις εκατό. Το μακροπρόθεσμο επιτόκιο θα είναι ο μέσος όρος των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων κατά τη σχετική περίοδο. Κατά συνέπεια, τα μακροπρόθεσμα επιτόκια θα είναι αναλογικά υψηλότερα από τα βραχυπρόθεσμα όταν τα τελευταία αναμένεται να αυξηθούν και χαμηλότερα όταν τα τελευταία αναμένεται να είναι χαμηλότερα. Βλ. Σχήμα 54.

Αυτή, ωστόσο, είναι μια θεωρία που προϋποθέτει πλήρως το ζητούμενο. Ας υποθέσουμε ότι αναμένεται άνοδος των επιτοκίων· γιατί αυτή θα πρέπει να περιορίζεται απλώς στην άνοδο των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων; Γιατί η προσδοκία να μην εφαρμόζεται εξίσου στα μακροπρόθεσμα επιτόκια, ώστε να αυξηθούν και αυτά;²⁸⁴

Η θεωρία στηρίζεται στην εντελώς αστήρικτη υπόθεση την οποία επιχειρεί να αποδείξει, δηλαδή ότι δεν υπάρχει τάση εξίσωσης των βραχυπρόθεσμων και των μακροπρόθεσμων επιτοκίων. Η υπόθεση ότι μια μεταβολή του επιτοκίου θα πραγματοποιηθεί μόνο στη βραχυπρόθεσμη διάρκεια είναι εντελώς αναπόδεικτη και αντιβαίνει στην απόδειξή μας ότι τα βραχυπρόθεσμα και τα μακροπρόθεσμα επιτόκια τείνουν να κινούνται μαζί. Επιπλέον, η θεωρία στηρίζεται στη σιωπηρή υπόθεση ότι τα άτομα θα αρκούνται να παραμένουν δανειστές σε βραχυπρόθεσμες τοποθετήσεις με 5 τοις εκατό, ενώ άλλοι επενδυτές αποκομίζουν 7 τοις εκατό στη μακροπρόθεσμη αγορά, απλώς επειδή προσδοκούν ότι τελικά, εάν παραμείνουν στη βραχυπρόθεσμη αγορά, θα αποκομίσουν κατά μέσο όρο 7 τοις εκατό. Τι εμποδίζει έναν σημερινό δανειστή σε βραχυπρόθεσμες τοποθετήσεις να πωλήσει το δάνειό του που αποφέρει τώρα 5 τοις εκατό, να αγοράσει μια μακροπρόθεσμη τοποθέτηση με 7 τοις εκατό, να περιμένει την υποτιθέμενη άνοδο των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων πάνω από το 7 τοις εκατό ύστερα από δύο έτη και κατόπιν να επανεισέλθει στη βραχυπρόθεσμη αγορά, αποκομίζοντας 8 ή 9 τοις εκατό; Εάν το πράξει αυτό, δεν θα αποκομίσει απλώς 7 τοις εκατό, όπως υποθέτει το προηγούμενο διάγραμμα —είτε άμεσα σε μακροπρόθεσμες τοποθετήσεις είτε ως μέσο όρο επιτοκίων από 5 έως 9 τοις εκατό σε βραχυπρόθεσμες—· θα αποκομίσει 7 τοις εκατό συν 7 τοις εκατό συν 7 τοις εκατό συν 8 τοις εκατό συν 9 τοις εκατό, ή ετήσιο μέσο όρο 7,6 τοις εκατό. Επιδιώκοντας να το πράξει, θα προκαλέσει μια ακατανίκητη κίνηση αρμπιτράζ από τις βραχυπρόθεσμες προς τις μακροπρόθεσμες τοποθετήσεις, με το επιτόκιο των πρώτων να αυξάνεται έτσι λόγω των πωλήσεων δανειακών απαιτήσεων στην αγορά και το επιτόκιο των μακροπρόθεσμων να μειώνεται, έως ότου το επιτόκιο γίνει ενιαίο σε ολόκληρη τη χρονική διάρθρωση.

Το ίδιο συμβαίνει στην περίπτωση προσδοκίας μελλοντικής πτώσης. Τα μακροπρόθεσμα επιτόκια δεν μπορούν να παραμένουν σε ισορροπία χαμηλότερα από τα βραχυπρόθεσμα για οποιοδήποτε χρονικό διάστημα, διότι θα υπάρξει στο παρόν μετακίνηση στην αγορά από τις μακροπρόθεσμες προς τις βραχυπρόθεσμες τοποθετήσεις, έως ότου τα επιτόκια όλων των χρονικών διαρθρώσεων εξισωθούν και η κίνηση αρμπιτράζ παύσει.

Το επιτόκιο, λοιπόν, τείνει πάντοτε να είναι ενιαίο σε ολόκληρη τη χρονική του διάρθρωση. Τι συμβαίνει εάν αναμένεται μεταβολή του επιτοκίου στο εγγύς μέλλον; Στην περίπτωση αυτή θα υπάρξει διαδικασία παρόμοια με εκείνη της κερδοσκοπίας στα εμπορεύματα. Οι κερδοσκόποι θα ωθήσουν το επιτόκιο προς τα πάνω εν αναμονή επικείμενης ανόδου ή προς τα κάτω εν αναμονή πτώσης. Είναι σαφές ότι, όσο νωρίτερα αναμένεται να πραγματοποιηθεί μια άνοδος ή πτώση, τόσο μεγαλύτερη αναλογικά θα είναι η επίδραση στους κερδοσκόπους και τόσο μεγαλύτερο αντίκτυπο θα έχει στην τρέχουσα κίνηση του επιτοκίου. Στην περίπτωση ενός εμπορεύματος, αποθέματα θα παρακρατούνταν εν αναμονή ανόδου της ζήτησης και της τιμής και κατόπιν θα διατίθεντο, επιφέροντας έτσι ταχύτερη μετάβαση στην τιμή που τελικά διαμορφώνεται από τις υποκείμενες δυνάμεις προσφοράς και ζήτησης. Ομοίως, στην περίπτωση αυτή, το χρήμα θα τείνει να παραμένει εκτός επενδύσεων και να διακρατείται σε χρηματικά υπόλοιπα έως ότου το επιτόκιο φτάσει στο προσδοκώμενο υψηλότερο επίπεδό του, ή να αποδεσμεύεται από τα χρηματικά υπόλοιπα και να προστίθεται στην επένδυση εάν το επιτόκιο αναμένεται να είναι χαμηλότερο. Αυτή η δράση θα επιταχύνει τη μετάβαση στο επιτόκιο που καθορίζεται από τη νέα διάρθρωση των βασικών χρονικών προτιμήσεων. Όπως τα κερδοσκοπικά σφάλματα σχετικά με τις τιμές των εμπορευμάτων προκαλούν ζημίες και ωθούν σε περαιτέρω μεταβολή προς την «πραγματική» υποκείμενη τιμή, έτσι και εδώ τα κερδοσκοπικά σφάλματα θα αυτοδιορθώνονται και θα οδηγούν το επιτόκιο στο ύψος που καθορίζεται από τις υποκείμενες χρονικές προτιμήσεις.

Το διάγραμμα της χρονικής διάρθρωσης των επιτοκίων, επομένως, θα τείνει μάλλον να έχει τη μορφή που απεικονίζεται στο Σχήμα 55.

Ο παραλογισμός του διαχωρισμού των μακροπρόθεσμων και των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων γίνεται προφανής όταν αντιληφθούμε ότι το βασικό επιτόκιο είναι το φυσικό επιτόκιο των επενδύσεων και όχι το επιτόκιο στην αγορά δανείων προς παραγωγούς. Είδαμε ήδη την ουσιώδη ταυτότητα του ποσοστού απόδοσης στην αγορά δανείων με εκείνο του χρηματιστηρίου. Εάν εξετάσουμε το χρηματιστήριο, γίνεται προφανές ότι δεν υπάρχει διάκριση στα ποσοστά απόδοσης μεταξύ βραχυπρόθεσμων και μακροπρόθεσμων επενδύσεων. Διαφορετικές επιχειρήσεις συμμετέχουν σε στάδια παραγωγής ποικίλης διάρκειας· ωστόσο, το χρηματιστήριο εξισώνει το επιτόκιο όλων των επενδύσεων, εξαλείφοντας τις διαφορές στη χρονική διάρθρωση τόσο ολοκληρωτικά ώστε γίνεται δύσκολο για πολλούς συγγραφείς να συλλάβουν την ίδια την έννοια της περιόδου παραγωγής. Εφόσον, όμως, οι λειτουργίες του χρηματιστηρίου και της αγοράς δανείων είναι ουσιαστικά ίδιες, είναι προφανές ότι δεν υπάρχει διαφορά στην αιτιακή εξήγηση των βραχυπρόθεσμων και των μακροπρόθεσμων επιτοκίων. Εκείνοι οι συγγραφείς που υποθέτουν μια ουσιώδη διαφορά μεταξύ της φύσης των μακροπρόθεσμων και των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων έχουν παραπλανηθεί από τη συνήθη τάση να θεωρείται ότι η αγορά διαχρονικής ανταλλαγής περιορίζεται αποκλειστικά στην αγορά δανείων, ενώ στην πραγματικότητα η αγορά δανείων είναι μόνο μια εξαρτημένη αγορά.²⁸⁵

Στην πράξη, μπορεί κάλλιστα να συμβεί να μεταβληθεί πρώτα είτε η αγορά βραχυπρόθεσμων δανείων είτε η μακροπρόθεσμη αγορά και να ακολουθήσει η άλλη. Το ποια αγορά μεταβάλλεται συνήθως πρώτη είναι αποτέλεσμα των συγκεκριμένων συνθηκών.²⁸⁶

Ο εκλιπών καθηγητής Joseph Schumpeter υπήρξε πρωτοπόρος μιας θεωρίας του τόκου που υποστηρίζει ότι το επιτόκιο θα είναι μηδενικό στην ομοιόμορφα περιστρεφόμενη οικονομία. Από την παραπάνω συζήτηση θα πρέπει να είναι σαφές γιατί το επιτόκιο —το καθαρό επιτόκιο στην ERE— δεν θα μπορούσε ποτέ να είναι μηδενικό. Καθορίζεται από τις ατομικές χρονικές προτιμήσεις, οι οποίες είναι όλες θετικές. Για να στηρίξει τη θέση του, ο Schumpeter αναγκάστηκε να υποστηρίξει, όπως και ο Frank Knight, ότι το κεφάλαιο αυτοσυντηρείται μονίμως στην ERE. Εάν δεν υπάρχει πρόβλημα διατήρησης, τότε φαίνεται να μην υπάρχει ανάγκη καταβολής τόκου προκειμένου να διατηρηθεί η κεφαλαιακή δομή. Αυτή η άποψη, που εξετάστηκε παραπάνω, φαίνεται να προέρχεται από τη στατική κατάσταση του J.B. Clark και να συνάγεται αμιγώς εξ ορισμού, διότι η αξία του κεφαλαίου διατηρείται εξ ορισμού στην ERE. Αυτό, όμως, βεβαίως, δεν αποτελεί καμία απολύτως απάντηση· το σημαντικό ερώτημα είναι: Πώς διατηρείται αυτή η σταθερότητα; Και η μόνη απάντηση μπορεί να είναι ότι διατηρείται από τις αποφάσεις των κεφαλαιούχων, οι οποίες παρακινούνται από ένα ποσοστό απόδοσης από τόκο. Εάν το καταβαλλόμενο επιτόκιο ήταν μηδενικό, θα επακολουθούσε πλήρης ανάλωση του κεφαλαίου.²⁸⁷

Η οριστική κριτική των Mises και Robbins στη θεωρία του Schumpeter περί μηδενικού επιτοκίου, την οποία επιχειρήσαμε να παρουσιάσουμε παραπάνω, έχει δεχθεί επίθεση από δύο μαθητές του Schumpeter.²⁸⁸ Πρώτον, αρνούνται ότι η σταθερότητα του κεφαλαίου υποτίθεται εξ ορισμού στην ERE του Schumpeter· αντιθέτως, «συνάγεται από τις συνθήκες του συστήματος». Ποιες είναι αυτές οι συνθήκες; Υπάρχει, πρώτον, η απουσία αβεβαιότητας σχετικά με το μέλλον. Αυτό, πράγματι, θα φαινόταν να αποτελεί συνθήκη για οποιαδήποτε ERE. Οι Clemence και Doody, όμως, προσθέτουν: «Ούτε υπάρχει χρονική προτίμηση, εκτός εάν την εισαγάγουμε ως ειδική υπόθεση, οπότε μπορεί να είναι είτε θετική είτε αρνητική, όπως προτιμούμε, και δεν υπάρχει τίποτε περαιτέρω προς συζήτηση». Με μια τέτοια αντίληψη της χρονικής προτίμησης, πράγματι δεν υπάρχει τίποτε προς συζήτηση. Ολόκληρη η βάση του καθαρού επιτοκίου, η οποία καθιστά αναγκαίες τις πληρωμές τόκου, είναι η χρονική προτίμηση· και εάν υποθέσουμε αβασάνιστα ότι η χρονική προτίμηση είτε δεν υπάρχει είτε δεν έχει καμία διακριτή επίδραση, τότε προκύπτει πολύ εύκολα ότι το καθαρό επιτόκιο είναι μηδενικό. Η «απόδειξη» των συγγραφέων συνίσταται απλώς στην αγνόηση του ισχυρού, καθολικού γεγονότος της χρονικής προτίμησης.²⁸⁹